1、微电机龙头，业务多点开花
1.1、深耕微电机领域，客户为行业头部企业
公司深耕微电机制造领域三十余年，多产品业绩行业领先。公司主要从事制冷电机及风机配套冷链设备的研发销售，主要产品为冷柜电机、外转子风机、ECM 电机及伺服电机。其中冷柜电机产量世界第一，外转子风机及 ECM 电机也在国内处于领先地位，是名副其实的细分行业隐形冠军。
公司大客户均为海内外知名企业，合作关系长期稳定。通过多年的积累，公司已与 PANASONIC、FRIGOGLASS、 UGUR、DANFOSS、艾默生、海容冷链、澳柯玛、银都股份、同飞股份、汇川技术等海内外知名企业建立起长期稳定合作关系。公司 2016-2020 年间的前五大客户保持稳定，且其合计销售额占公司总销售额比重分别为 13.99%、 15.97%、12.90%、13.94%和 12.27%，份额较稳定且暂未形成大客户依赖。同时，受益于“一带一路”的国家战略，公司也在不断拓展优质的客户网络和渠道，推进转型升级，培育新增长点。
1.2、产品结构不断丰富，控费提效能力强
产品结构优化，国内收入占比增加。公司 2017-202 年营业收入分别为 5.69/ 6.47/ 7.94/ 7.98/ 11.12 亿元，CAGR 达 20.31%。从产品结构看，公司两大传统产品冷柜电机和外转子风机发展稳定，二者营收占比均达 75%以上；2017 年后 ECM 电机和伺服电机的贡献度开始上升，2021 年 ECM 电机营收占比已达 13.95%，伺服电机达 4.51%；同时公司在汽车空调机组产品上也开始产生收入。从地区看，公司来自国内的营收占比不断增加，2020-2021 年提升至 55.89%和 51.13%，均超过海外销售收入。我们认为 2022 年开始， ECM 电机和伺服电机将会成为重要增长点。随着 ECM 电机和伺服电机快速放量，公司未来业绩将有望快速增长。
公司费用管控优秀，盈利水平持续向上。2018-2020 年，公司期间费用占比分别为 12.12%、11.09%和 9.40%，呈持续下降趋势。其中，管理费用 2019 年以来都稳定在 3%以内；研发费用方面，公司在自主研发基础上有效配置资源，较好控制了投入产出比；财务费用方面，虽然公司因海外营收占比较大而受汇率波动影响，但近几年都维持在 1%以内；而 2020 年运输费用开始计入营业成本，公司销售费用率下降明显。总体来看，公司近三年间的净利润呈上升趋势，净利率稳中有升。2017-2021 年公司归母净利润分别为 1.08/ 0.97/ 1.65/ 1.93/ 2.54 亿元，CAGR 为 20.55%；净利率分别为 18.91%/ 15.04%/ 20.81%/ 24.24%/ 22.89%。
1.3、公司股权结构清晰，核心团队凝聚力强
公司股权相对集中，核心员工直接持股。公司实际控制人为何平，直接持有公司 39.38%的股份，并通过杭州微光投资合伙企业间接持有 2.23%的股份，对公司的管理及经营决策等拥有较高的控制权，公司股权高度相对集中。同时，公司高级管理人员和核心技术人员都直接或通过微光投资间接持有公司股权，实现了公司经营业绩与个人收益的结合，也有助于员工激励与企业管理。
公司管理层扎根公司，核心团队凝聚力较高。公司董事长何平（原学校副校长）为工商管理硕士，自公司前身杭州微光电子设备校办厂成立起便担任厂长，在遭遇原厂项目负责人负巨额债务突然离去后，与其余核心创始人一起买下公司，至今已掌管公司 30 余年。公司其余高层大多也自成立起便在公司任职并在相关领域已有较强专业知识储备及丰富经验积累。公司核心团队人员稳定且凝聚力强，为公司发展提供了坚实基础。（报告来源：未来智库）
2、冷链+节电趋势下，微电机需求方兴未艾
2.1、冷链需求旺盛，有望迎来爆发期
我国农产品产量稳定增长，带动冷链需求持续扩张。从冷链物流的需求结构来看，几乎全部需求来自食品和医药，其中包括初级农产品和加工食品在内的食品行业占比高达 9 成。从我国农产品产量规模来看，近几年一直处于稳步提升趋势，2020 年蔬菜、水果、肉类、水产品、禽蛋和牛奶合计产量达到 12.48 亿吨，同比增加 3.79%。据中物联冷链委统计，2020 年我国食品冷链物流市场总规模为 3832 亿元，同比增长 13.01%；2016-2020 年 CAGR 为 14.75%；2020 年我国食品冷链物流需求总量为 2.65 亿吨，同比增长 13.69%。
供求不匹配，将有望推动冷链物流快速发展。根据国际冷藏仓库协会数据，2018 年我国冷藏仓储指数达 0.132 立方米/人，排名世界十四；2020 年我国人均冷库容量仅有 0.16 立方米，排名世界十九。而且我国一半以上的冷库都分布于华东和华北地区，而西北部等畜牧产品生产大区及地域辽阔的农产品交易大区却冷链资源匮乏。冷链设施短缺及资源配置不均造成了我国农产品高损耗率。据前瞻产业研究院数据显示，欧美等地 95%的水果类产品将进入冷链系统流通，而我国仅有 35%；欧美等地生鲜产品损耗率基本在 5%以内，而我国基本在 10%以上，蔬菜类甚至高达 20%。供给与需求不匹配，将推动我国冷链物流基础建设快速发展。
政策不断发力，推进冷链物流驶入“快车道”。自 2017 起，中央一号文件便开始明确要求加强我国农产品冷链物流体系建设，为我国冷链物流行业的发展奠定了政策基础。据中物联冷链委不完全统计，2021 年国家层面出台冷链物流相关政策 69 项，其中国务院出台超过 9 项，多维度引导冷链物流行业健康发展。而在政策指引下， 2021 年全国各地有关部门共发布超 581 项冷链物流相关政策文件，整体方向主要为补短板和促发展，在冷链发达的省份更偏向于扶持龙头企业和建设行业金字塔。
内生需求与政策共振，助推冷链物流迈入爆发期。根据 Statista 研究显示，全球冷链物流市场规模 2020 年为 2212 亿美元，预计 2026 年可达 5851 亿美元，期间 CAGR 接近 17.6%。由于北美及西欧等发达地区的冷链物流发展已逐渐成熟，未来全球市场发展驱动力将更多地来自亚太地区，尤其是中国这一新兴市场。据中冷联盟预测，由于疫情对冷链需求进一步推动，2020 年我国冷链物流行业市场规模将达 4698 亿元，行业增速接近 37%。
2.2、高耗能亟待改善，节能电机有望成为新方向
微电机是冷链物流必不可少的基础机电产品。冷链物流要求全过程处于适宜温度和湿度，其产业链众多环节都离不开冷藏车和冷藏船运输，以及冷库、冷柜等制冷设备保鲜。微电机作为冷链设备配套部件，由于其体积小重量轻而能量密度大、响应速度快、噪音低且耗能低等特点，能够有效驱动制冷设备中的压缩机、冷凝器等制冷系统部件高效运转。凭借广泛的功率范围，微电机能适应各种不同规格的冷链设备，而冷链物流市场发展也在较大程度上影响着微电机产品需求。
我国电机耗电量高于全球平均水平。电机是工业领域主要耗电终端产品，根据国际能源署调查显示，全球电机耗电量约占全球耗电量 46%，占据工业领域耗电量约 2/3。国家能源局发布的数据显示，2020 年我国全社会用电量 7.51 万亿千瓦时，2021 年用电 8.31 万亿千瓦时，同比增长 10.3%；而根据“高效电机领跑者”公众号消息，2020 年我国电机总耗电量约 4.8 万亿千瓦时，占全社会总用电量的 64%，其中工业领域电机总用电量为 3.84 万亿千瓦时，约占工业用电的 75%，均高于全球平均水平，高耗电问题亟待破解。
我国电机系统运行效率低于国外领先水平。当时发达国家推行的高效电机效率已达 91%以上，美国超高效电机效率甚至高达 93%；而同花顺财经 2019 年消息显示，我国电机总体能效水平平均比国外低 3-5 个百分点，当时在用的高效电机仅占 3%左右；从操控系统看，因匹配不合理，调节方式落后等原因，电机系统运行效率比国外先进水平低 10-20 个百分点。中国工业新闻网的近期报道也显示，目前我国高效节能电机渗透率还不到 10%。我国的电机效率与国际先进水平差距较大，市占率方面也存在非常广阔的提升空间，未来应着重加强关键提效技术的研发，并积极建设相应基础设施。
政策力推工业节能，节能电机有望成为新方向。2021 年 11 月，工信部联手市监总局印发《电机能效提升计划（2021-2023 年）》，提出到 2023 年高效节能电机年产量达到 1.7 亿千瓦，在役高效节能电机占比达到 20%以上，实现年节电量 490 亿千瓦时。据工信部发布的《2013 年工业节能与绿色发展专项行动实施方案》显示，电机能效每提高 1 个百分点，可年节约用电 260 亿度左右；初步估算，全国电机系统年节电潜力 1300～2300 亿度，相当于 2～ 3 个三峡电站的发电量。新政敦促下游企业对耗能设备进行结构性改革，对存量电机进行升级改造，有望拉动下游企业对高效节能电机需求。
2.3、产品升级，微电机龙头市场份额有望提升
我国为微电机生产和出口大国，产量占据全球超 70%份额。凭借原材料价格与人力成本优势，我国在 2015 年已占据全球超过 70%的微特电机生产份额。2020 年我国生产微电机 139 亿台， 2011~2020 年产量年复合增速为 6.78%。我国 2020 年微电机市场规模为 2423 亿元，同比增长 7.07%，2011~2020 年 CAGR 为为 17.35%。我国微电机出口规模多年来保持在 40 亿美元以上， 2021 年因海外疫情使得 1-11 月出口金额约 50.3 亿美元，实现大幅增长。我国是世界上微电机主要提供者，也是名副其实的微电机生产制造大国。
我国微电机下游应用场景丰富，市场空间广阔。智能化、自动化、信息化大潮逐步推进，社会进入了更新换代新消费时期，并带动微电机产品需求不断增长。目前市面上已有数千种不同的微电机产品，其应用领域也更加广泛，包括： 1）汽车；2）自动化设备；3）医疗设备及保健器材；4）信息/视像处理；5）家电等日常生产生活领域。由于我国正大力推进产业升级和结构调整，推动工业化和城市化进程的加速发展，因此对各行业生产技术及设备更新提出了更快更高的要求，也将为微电机行业发展带来更多机遇和挑战。
我国微电机领域企业众多，产品升级有望促使集中度提升。外资企业凭借技术和渠道优势，在国内市场占据高端市场。而国内微电机企业多为劳动密集型中小型企业，且产品以中、低端及低价微电机为主。近年来企业数量稳定在 900 多家，竞争较为激烈，行业集中度不高。但对于本土头部企业，规模优势和高性价比能够使得头部企业市场份额逐渐提升。同时，随着龙头企业技术突破，国产微电机正逐渐进入高端市场，未来有望实现高端产品进口替代。（报告来源：未来智库）
3、传统业务稳定增长，ECM 电机成为新亮点
3.1、技术积淀深厚，一体化生产优势明显
公司自主创新技术储备深厚。公司配置了多种先进的自动化机械设备，同时设有独立检测中心，配置了完善的电机风机型式试验设备以保证所有产品满足生产技术规范。在产品功能方面，公司自主创新了“转子限位减振技术”来实现转子位置的精确定位；自创了外转子调速技术来通过调压和调频实现一定范围的无极调速；也研究了电机光伏驱动技术来实现绿色环保能量的循环。在生产方面，公司也自创了漆包线高可靠性连接技术、“轴用挡圈安装工程”技术、外转子风机制造技术、“一种高防护等级的外转子轴流风机”等实用新型专利技术来实现电机的大批量生产和多场景使用，既实现了成本节约，也助力公司产品品质达到或接近国际先进水平。
公司重视研发，持续推出新产品。2020 年报告期间，公司研发人员超 90 人，占总人数的 12.35%，较 2016 年上市后增加了 5.04 个百分点。公司坚持以自主研发为主，不断扩充产品系列，提高技术质量水平。公司在 2020 年投入 3415.99 万元研发费用，实现了 ECMs 系列电机、WE 系列低压伺服电机、WB40 伺服电机和 2500 线磁编码器批量生产，以及 EC180 系列风机及控制器、EC 空调风机和汽车空调用风机设计开发。同时，公司计划投入 2.46 亿元进入“年产 200 万台外转子风机、300 万台 ECM 电机及研发中心建设项目”，持续为研发助力。
公司采用 SRM 系统及一体化电机生产模式，打造供应链协同优势。电机产品生产制造涉及多种原材料及多道工序，相对较为零散。公司作为从原材料到产成品一体化电机生产商，采用行业内较独特的全流程覆盖模式，既能够包揽各加工制造环节利润，有利于成本的控制和毛利率提升；也能快速响应上游原材料供需变化，及时调整生产加工计划进行密切配合。同时公司采用 SRM 系统辅助管理，建立起透明化、精益化且数字化的供应链协同流程，不仅提高了与供应商协作效率，也有效降低采购管理成本，能够更及时地抓住市场机遇，以最高效率将产品应用于终端环节。
3.2、大客户战略，与下游头部企业共成长
公司销售网络遍及全球，下游厂商粘性较高。公司坚持以客户需求为导向，协同参与客户的创新和开发，与主要客户保持了长期业务往来，建立起利益共享机制。2021 年公司 48.87%营业收入来自出口外销，遍及亚洲、欧洲、南美洲等地。公司目前仍在积极开拓国际市场，不断拓展优质客户网络和渠道。2016-2020 年，公司对前五大客户的销售额占总销售额的比重分别为 13.99%、15.97%、12.90%、 13.94%和 12.27%，总体份额稳定较稳定，且公司下游客户众多，暂未形成大客户依赖。
公司客户多为下游行业领跑者，有望带动公司共同成长。在国内市场，公司主要向客户直接销售，同时发展贸易商来覆盖更广市场区域和终端客户；在海外市场开拓中，公司建立了相对灵活的销售渠道，一方面发挥定制优势，用高性价比直接出口行业知名终端厂商，一方面也积极争取优质当地代理商。通过多年积累，公司已经逐步建立起优质客户网络和渠道，客户包括 PANASONIC、FRIGOGLASS、UGUR、WHIRLPOOL、DANFOSS、A.O.SMITH、海容冷链、澳柯玛、银都股份、牧原股份等国内外及行业知名企业。公司客户均为行业头部企业，后续公司有望与之共同成长。
3.3、冷柜电机和风机转子将维持稳定增长
工艺创新亮眼，下游强势复苏，冷柜电机需求稳定。公司自主创新了漆包线连接技术和转子限位减振技术，不仅实现了转子位置精准定位，也使得公司电机能适应流水线作业进行可靠大批量生产。同时，冷柜存量市场的激烈博弈及线上市场的快速发展也推动着我国冷柜市场迎来强势复苏，2020年我国冷柜产量达3716.7万台，同比大幅增长36.7%，销量更是高达 3720 万台，同比增长 39.7%；随着新技术、新材料、新设计的不断应用，预计冷柜市场未来仍将快速发展。作为冷柜的重要配件，公司冷柜电机的未来需求也将随着冷柜市场的发展而增长空间巨大。公司冷柜电机作为传统产品一直保持着 30%以上的营收占比，且营收逐年增长稳定，2020 年因疫情影响业绩出现小幅缩减，但 2021 年立即快速恢复，实现营收 3.74 亿元，同比上升 45.38%。
外转子风机营收占比稳定，各领域需求多点开花。公司外转子风机不仅用于冷库冷链、工业冷却、新风系统等领域，还可用于新风系统、畜牧等行业，近五年来在公司均保持 40%以上的营收占比，为公司核心产品。根据公司披露，公司外转子风机的销量为国内榜首且增速较快，2020 年销售额为 3.52 亿元，2021 年达 4.86 亿元，同比增长 38.36%。同时，伴随 5G 基站装备投资及新能源相关行业发展，公司也在不断拓展外转子风机应用新领域，正在布局空调、电池充电及电力通讯等行业。同时公司也新设立了市场开发部并为每个应用领域配备了数名销售人员，未来有望实现多领域开花。
3.4、ECM 节能电机将成为新亮点
公司 ECM 电机技术安全，运转稳定。公司自主研发一种“风叶固定座迷宫结构”，通过风叶固定座与前端盖的迷宫结构来有效防止灰尘、水及其他杂物通过转子进入，防护等级达到 IP65，即防水效果和防尘效果均为最高等级。同时，ECM 电机达 Class II 安全等级，绝缘程度极强。电机也采用了特殊的免维护滚珠轴承，较好的润滑效果避免了摩擦产生的高温，同时合理的结构和可靠的材料也让电机具备了较强防爆功能。由于公司 ECM 系列电机大量用于冷链物流等领域，凭借其本身发热量非常小的特点，也可以使得制冷更加稳定高效。
公司 ECM 电机支持现场调速，可通过智能控制达最大限度节能。电机控制技术是节电关键，公司采用通讯技术和电力电子技术，使得 ECM 电机能进行无极调速、恒速、正反速、运行状态监控等智能控制，最大限度实现节能要求。在 ECM 系列基础上，公司又推出了全新的 ECM+系列，采用外转子结构并创新性地引入同时支持移动端及电脑端的 NFC 近场通信技术来帮助调节电压或进行变速驱动，以实现现场转速调整。同时，公司也采用合理的结构及柔性连接技术，使得电机在更紧凑的轴向尺寸下能产生更大输出力矩，在降低振动同时也满足了客户在狭小空间应用需求。
公司 ECM 电机节能降耗效益明显，投入产出比较高。在电机全生命周期中，运行所需电费占全部费用比重高达 97.30%，虽然公司 ECM 电机售价相较传统电机偏高，但可实现高达 70%的节能，大幅减少了电费支付。若以一个 ECM 电机替换一个负载 450 风叶轴流风机外转子为例，ECM 电机工作一整年（365×24 小时）的耗电量仅为 2628 kWh，而外转子需要 3066 kWh，即替换单个 ECM 就可一年节约 438 kWh。2021 年全球电力需求增幅达 6%以上，主要批发电力市场价格指数几乎翻了一番，而中国用电需求增速明显高于全球水平。在全球电价居高不下的背景下，公司 ECM 系列产品高效节电将给海内外终端用户带来更大节能收益，投入产出效益明显。
ECM 电机可实现无差别产品替代，更换便捷。公司 ECM 电机是冷柜电机及外转子风机升级版，新一代 ECM 保持了安装尺寸的通用性，可在制冷、空调及暖通等所有领域替代传统电机或风机的使用。公司 ECM 系列电机的外部结构设计，以及风叶、网罩、支架等配件都与公司 YZF 系列电机的外部结构基本一致，是 YZF 系列电机的无差别理想替换；同时电机中的 EC/DC 外转子风机产品也可以替代 AC 外转子风机，直接用于其他领域。
ECM 电机需求旺盛且盈利能力强，有望成为新增长点。公司 ECM 电机销量从 2016 年 22.96 万台增长至 2020 年 97.47 万台，销售额则在 2020 年破亿，在 2021 年实现 1.55 亿元，2016-2021 年 CAGR 高达 47.77%。虽然 ECM 电机的售价相较传统电机偏高，且 2020 年由于原材料价格上涨和人民币升值，公司曾多次上调销售价格，但产品的市场渗透率仍在不断提高，毛利率也显著高于公司其他产品。公司客户对节能高效电机的采购量仍在增加，公司目前 ECM 电机供不应求，经营发展良好，预计未来 ECM 电机仍能保持较高速的增长，并成为公司新增长点。
4、伺服电机前景广阔，公司产品高速增长
4.1、伺服电机作为智能制造中枢，应用前景广泛
工业自动化是大势所趋。工业自动化是发展必经之路，随着新兴产业的蓬勃发展，工业自动化控制产品的应用领域不断拓展。同时政策鼓励工业化与信息化、智能化进行深度融合。根据中商产业研究院数据，我国工业自动化控制市场规模在 2016-2020 年间呈波动上升趋势，从 2016 年的 1428 亿元增长至 2020 年的 2063 亿元，年复合增长率达到 9.63%；预计至 2022 年，我国工业自动化控制市场规模将达到 2360 亿元。
伺服电机为自动化控制系统性能提供驱动力，应用广泛。伺服电机在精度、矩频及过载等性能上都相较传统步进电机具有优势。由于工业自动化系统对于速度和精度要求非常高，经常需要在较低频状态下稳定工作。而伺服电机可以动态跟踪目标变化，将电压信号转化为转矩和转速以驱动控制对象，可以良好地克服启动瞬间的惯性力矩并保持恒定力矩输出，也可以在低频状态下保持稳定运转。因此能够自动实现对速度和位置精度准确控制，也从而在纺织等传统产业升级领域及工业机器人等新兴产业领域都有着广阔应用。
我国伺服电机尚处成长阶段，国产替代逐步推进。欧美和日本等地发展较早的伺服企业凭借优异产品性能，占据了我国约一半的市场份额（2019 年日系品牌约占 43%，欧美系品牌约 9%）；而我国从事伺服系统自主研发生产的企业基本起步于 21 世纪，随着技术突破逐渐完成，国产品牌正在努力争夺市场份额，截至 2021H1 汇川技术已实现 15.90%的市场份额，较 2019 年的 10.70%上升 5.2 个百分点。据工控网统计，2020 年我国伺服电机市场规模为 149 亿元。但伺服电机发展前景好，据前瞻产业研究院测算，伺服电机销售年均增速将维持在 7.58%左右，预计 2026 年市场规模有望达 225 亿元。
4.2、客户认可度高，后续有望维持高增长
公司发力伺服系统，并提供整体解决方案。公司集中力量开发整合驱动器及控制器核心技术，同时与世界顶尖电机驱动器研究机构 FEAAM 合作，研究伺服系统整体解决方案。公司创新性地将磁编码器放置在端盖的一端而非被测转轴的轴端面上，以满足空心转轴的要求，目前已实现伺服电机配套 2500 线磁编码器的产业化。编码器凭借数据传输稳定的特点能够实时监视伺服电机的特定运行参数特征，不仅在极大程度上简化了电机运转所需的测量系统，也确保了电机运行和采集系统运行的有效性和安全性。
公司伺服电机种类多且适配范围广，技术参数领先。公司伺服电机目前已有 WA/ WB/ WD/ WE/ WF 系列产品，功率区间涵盖 50W~7.5KW，转速范围 0-6000rpm，绝对定位精度可达到±1 脉冲，既具备市场通用性产品，又涵盖高端市场高精度设备，同时可以根据客户要求选配各款反馈编码器。公司伺服电机利用高性能永磁材料磁能积高且矫顽力高特点，来保持磁性不受温度及振动等干扰；又采用分瓣式集中绕组结构设计，兼具了分瓣绕组振动低噪声小的优点以及集中绕组转矩波动小，端部电阻小，满槽率高和相间绝缘性好的特点，大幅提高了运转效率，同时减少了能耗及材料浪费。2020 年公司伺服电机通过能效备案达 1 级最高能效，与欧洲等先进水平对标。
公司伺服电机业务发展迅猛，后续有望维持高增长。公司伺服电机业务自 2018 年首次实现 330.27 万元营收后，一直保持高速增长态势， 2021 年已成长至 5004.87 万元，同比增长 41.25%，2018-2021 年 CAGR 高达 147.46%。随着伺服电机生产技术提升及配套设备完善，其产业化程度不断加深，客户认可度和需求也同步上升，伺服电机毛利率已由 2018 年 22.16%发展至 2021 年 33.48%。预计未来公司伺服系统有望夺取更大的市场份额，有望维持高速增长。
5、盈利能力维持回升趋势，回款情况良好
盈利能力：2020 年微光股份的 ROE、ROA、ROIC 分别为 17.72%、14.77%、17.25%，相比 2019 都有微增，也维持了2019年以来逐渐回升的盈利能力。2021年公司Q1-Q3实现ROE、ROA、ROIC分别为13.71%、11.66%、13.34%，同比增加 0.61、0.57、0.61 个百分点，预计未来随着公司的基本面产品更加成熟，协同效应和规模效应能够进一步显现，获利能力有望进一步提升。
资产质量：截至 2021 年 Q3，公司总资产规模为 15.10 亿元，同比增长 16.42%，相比 2020 年末的 13.89 亿元增加 1.21 亿元；其中流动资产 12.77 亿元，占总资产比重为 84.57%。进一步细分来看，截至 2021Q3，公司的存货 1.54 亿元，占流动资产比重为 12.06%，占总资产比重为 10.20%；货币资金 0.82 亿元，占流动资产比重为 6.42%，占总资产比重为 5.44%；应收账款和应收票据总额为 2.04 亿元，占流动资产比重为 15.97%，占总资产比重为 13.51%。 2021 年中报显示公司对应收账款的管控能力较好，账龄在一年内的应收账款占比高达 88.65%，在 5 年以上的仅占 1.39%，欠款方前五名合计比例为 25.17%，考虑到主要债务人与公司大多是长期合作关系，经营稳定且信誉良好，发生大规模坏账的可能性较小。
偿债能力：截至 2021Q3，公司的资产负债率为 14.07%，在近几年中处于较低水平，整体负债规模为 2.12 亿元，其中应付票据及应付账款为 1.49 亿元，占总负债比例为 70.28%，为公司主要债务；流动比率为 6.18，速动比率为 5.42，都较之前年度有所提升，短期偿债能力良好。
营运能力： 2019 和 2020 年，公司的应付账款票据金额与应收账款票据金额的差距显著缩小，缓解了应收账款和票据增加带来的现金流压力。截至 2021Q3 的应付账款票据较 2020Q3 同期也有了 8.76%的提升，预计随着公司产业规模的进一步扩大，公司对上游供应链的话语权也会继续增强。
综合盈利能力、偿债能力和营运能力来看，公司财务状况良好。公司作为已上市的科技制造企业，存货占比较低且未公开发行优先股，且在上市后一直保持着 10 以上的较高 Z 值水平，财务表现较好。
6、盈利预测
关键假设：
1）、外转子风机：公司外转子风机销售是主要营收之一，目前主要用于冷库等冷链物流行业，正大力拓展在其它领域的应用，包括新风系统、工业冷却系统、5G 基站装备冷却装置及畜牧等行业，我们预测 2021-2023 年增速为 38.35%/17.15%/14.70%。
2）、冷柜电机：公司冷柜电机也是主要营收之一，目前产量世界第一，且主要客户大多为下游行业龙头企业，合作关系稳定，抗风险能力强。受益于冷链物流行业的推动，我们预测 2021-2023 年增速为 45.38%/18.53%/13.63%。
3）、ECM 电机：公司自主研发并成功量产高效节能 ECM 电机，采用先进电子控制技术，使电机的能效得到较大幅度的提升，ECM 电机节能达 65%以上，并可通过智能控制实现有效节电。同时，产品保持安装尺寸的通用性，能够作为传统冷柜电机以及外转子风机的高效替代品，其市场渗透率不断提高。我们预测 2021-2023 年增速为 51.61%/ 94.47%/80.25%。
4）、伺服电机：伺服电机作为工业自动化的主要驱动力，预计未来发展空间广阔。公司目前伺服电机产品只在国内形成销售，已实现产业化，取得 CE 证书并通过 1 级能效备案，正在大力拓展国际市场。考虑到公司已有一定的海外市场基础，我们预测 2021-2023 年增速为 41.26%/137.26%/56.00%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）