“上市公司高悬的商誉，实控人的高质押率，是最大的两个雷。”
2021年10月14日，华宏科技(002645.SZ)发布2021年前三季度业绩预告。
公告显示，华宏科技2021年前三季度的归母净利润约为3.77-4.07亿元，同比增长了126.35%-144.37%，可以说实现了业绩大涨。
（华宏科技2021年前三季度业绩预告）
而这一利润规模，已经超过了2020年全年2.25亿元的归母净利润水平了。
那么，华宏科技的业绩表现为何如此之好？这又是怎样的一家公司？
你懂的～
一、老主业+并购：三大板块
前几天，风云君曾分析过“本想不务主业，主业意外复活”的宝通科技(300031.SZ)（下载市值风云APP，搜索关键词，阅读全文）。
还别说，华宏科技在这方面，与宝通科技颇有“异曲同工”之妙。
目前，华宏科技的主营业务主要有三大板块，分别是再生资源加工装备业务、再生资源运营业务、电梯零部件业务。
其中，再生资源加工装备主要为废钢设备，再生资源运营又可进一步划分为稀土回收、报废汽车拆解及废钢加工贸易。
2020年，稀土回收业务实现营业收入10.62亿元，占比31%，是第一大收入来源，其次分别是废钢设备的28%、电梯零部件的21%、汽车拆解及废钢加工贸易的19%。
下面，咱们就按照加入上市公司的时间顺序，带大家一一认识下这几个板块。
1、老主业废钢设备，上市即预冷
华宏科技是在2011年上市的，那时的主营业务只有再生资源加工设备，主要产品包括金属打包设备、金属切割设备、非金属打包压缩设备、废钢破碎生产线等。
从名字也可以看出，这些产品主要是面向废钢市场。
作为钢铁行业的上游，废钢行业与整个钢铁行业息息相关，而钢铁行业又是典型的周期性行业。
众所周知，在2011年之后的一段时期，是国内钢铁行业的低谷期。受此影响，国内废钢市场行情也随之走弱，市场价格持续走低。
此时的国际市场亦不可观，全球钢材行业也面临产能过剩的问题，国际废钢市场自然也是在走下坡路。
上述因素的综合影响下，华宏科技的废钢设备业务在上市后的表现并不尽如人意。
从这一板块的业绩表现可以看出，废钢设备板块上市后便走上了下坡路，营业收入和毛利率双双下滑。
直到2016年之后，钢铁行业的回暖带动废钢价格回升，国内环保整治力度加大又提高了对废钢加工设备的采购需求，而新出台的废钢退税政策又提高了行业准入门槛。
总之，种种因素的影响下，废钢设备这一老主业的业绩终于开始向上走。
目前，国内废钢设备行业，除了华宏科技之外还有湖北力帝，2015年被天奇股份收购。
根据前瞻产业研究院测算，2019年，国内废钢设备行业的市场份额大约为30亿元。按照收入计算，华宏科技、湖北力帝的对应的市场率分别约为40%、23%，剩余不到40%的市场份额被安阳锻压、常熟机床等企业瓜分。
可以说，华宏科技在这一行业的市场占有率是最高的。
2、摆脱周期跨界并购：电梯零部件
面对上市后的业绩持续下滑，华宏科技必然是坐不住的，首先想到的自然是并购。
2015年1月，华宏科技选中了同处江阴市的纳鑫重工，与上市公司同属于专业设备制造商，主要产品是海工装备，花费了3,308.44万元。
不过，这位纳鑫重工看上去并不是一家优质的标的。截至2014年11月末的净资产只有354.86万元不说，2011-2014年11月，利润也一直处于亏损状态。
后来的事实也证明了这一点。
加入上市公司之后，纳鑫重工的业绩并没有质的改变，2015-2016年的净利润合计为-1,121.01万元，与承诺业绩差着3,081.01万元。
原因是，在投资纳鑫重工之后，国际原油价格暴跌，几乎所有的石油公司都缩减了开支预算，海工装备利用率下滑，海工市场的需求也随之大幅萎缩。
一直踩在周期股的下行期，华宏科技的运气也是没谁了。
不过，人家也早有准备。
在2015年10月，华宏科技选择了一家周期性相对不那么明显的公司——威尔曼，主要从事电梯零部件业务，具体产品包括电梯信号系统、门系统等，客户主要为国外整机电梯厂商。
受电梯行业集中度较高的影响，威尔曼的客户集中度也非常高，2013-2015年6月都超过了95%，其中单迅达电梯一家公司的销售收入占比就超过了60%。
华宏科技并购威尔曼共花费了8.13亿元，参考1.66亿元的净资产，增值率为402.76%，对应的承诺期为2015-2017年。
最终，威尔曼顺利度过了业绩承诺期。但客观来说，100.91%的完成率，带有很大的擦线完成的痕迹。
虽然在承诺期过后，威尔曼并没有发生业绩变脸，但其业绩有下滑是真的。
2018-2020年，威尔曼的净利润为别为8,097.35万元、8,440.76万元、8,264.05万元，均不及2017年的9,879.60万元。
并且，这还是在2017年并购了另一家电梯部件企业——苏州尼隆之后的业绩。
最后风云君还要提醒一句，截至2021年6月末，华宏科技的资产负债表中，还躺着与威尔曼相关的商誉5.79亿元。
当前，城市轨道建设、老旧小区改造和电梯更新等都是电梯行业发展的利好因素，但威尔曼的业绩表现却依旧不瘟不火。
如此情形下，其中的商誉减值风险，还是值得警惕的。
3、回归再生资源业务：汽车拆解
但眼看着国家加大环保整治力度，鼓励发展可再生资源和节能减排，再生资源回收行业越来越热门，华宏科技回过头想起了老本行，开始寻找相关目标。
2018年8月，华宏科技花费3,000万元，收购了北京中物博汽车解体有限公司（以下简称“中物博”，现更名北京华虹）100%股权。
中物博的主营业务为汽车拆解回收，是对报废的机动车进行回收并进行无公害化处理，拆除可再利用的零部件的总称。
另外，报废的汽车中含有大量的废钢铁等再生资源，与华宏科技2016年增加的废钢加工贸易业务可形成一定的关联。
其实在当时，这一业务并不被太关注和看好，但2019年出台的新政策改变了行业的现状。
举例来说，在报废汽车中，“五大总成”的价值量约占比30%左右，但旧版的回收管理办法不允许汽车拆解企业销售，只能作为废金属强制回炉。
因此，正规企业的收车价格普遍偏低，车主通过正轨渠道申请报废的积极性也很小。
外加政策监管的缺位，便给了黑市和小作坊以可乘之机，因为他们可以将报废车作为整车违法销售至农村或是海外，能够给予车主更高的收车价格。
据中国物资再生协会统计，2019年，大约有八成以上的报废汽车流入了黑市或小作坊。
2019年出台的新政策，允许“五大总成”再制造，不在按照废金属价格回收，这大大提升了正规企业的盈利能力。
此外，拆解企业资质认定、回收拆解行为规范、提高环保要求等政策都会引导报废汽车逐渐回流正规拆解企业，实现良性循环。
另外，根据国家统计局数据，2020年，我国的汽车报废拆解率低于1%，而发达国家大都在5%以上。
参照以上外部环境和数据，国内汽车拆解行业还是有发展空间的。
目前，中物博具备军队退役装备报废资质，每年可拆解报废车辆约1.3万辆，业务涵盖报废机动车拆解装备生、回收企业整体解决方案设计、报废机动车资源化利用等。
不过，华宏科技也是直到2020才在收入构成中提及报废汽车业务，也未单独披露这一板块的收入规模，能否乘上这波东风，还有待继续观察。
4、迎着热点收购：稀土回收
如果说涉足汽车拆解业务，是不小心走了狗屎运，那么稀土回收业务无疑是迎着行业热点的一次收购了。
2020年1月，华宏科技收购了鑫泰科技100%股权，作价8.10亿元，较2.92亿元的净资产增值160.84%，方式为发行股份及支付现金。
其主营业务为稀土废料的综合利用，即通过钕铁硼废料、荧光粉废料生产高纯稀土氧化物，与华宏科技现有的废钢设备、废钢加工、汽车拆解主业相比，都属于资源回收行业，归属于不同的分支。同时，汽车拆解过程中产生的磁材废料，也可以用作鑫泰科技的原材料。
稀土氧化物可用于生产钕铁硼永磁材料，而高性能钕铁硼永磁材料可应用于风力发电、新能源汽车、节能家电等新能源和节能环保领域。
最近几年，特别是新能源汽车、风电等下游需求增长，对永磁材料的需求也相应增加。
稀土作为国家重要的战略资源，目前被国家工信部限制每年产量和原矿开采总量，配额全部分配给了北方稀土、南方稀土等六大稀土集团。
2013年以来，对稀土回收行业也持续整合，严格限制稀土回收行业的产能审批，目前被允许保留的合规企业数量只有19家，其中9家被整合进入六大稀土集团。
下游需求增长外加有限的产能供给，稀土氧化物的价格也持续上涨。总之在并购时，稀土已经是热门一枚了。
再回到鑫泰科技话题上。
目前，鑫泰科技拥有布袋除尘技术、淋洗技术、联动萃取技术、钙皂化工艺和萃取富集技术等生产工艺。
据说，其引进并推出的“石灰代替部分液碱皂化”的方案，用成本较低的氢氧化钙替代了原来的液碱皂化工艺，每处理1吨稀土能降低约3000元的成本。
在稀土氧化物之外，鑫泰科技在2017年还并购了中杭新材，开展稀土永磁材料生产业务。不过从公开披露信息来看，其下游应用主要为电动自行车、核磁共振设备等，产品性能上并不具有太明显的优势。
最近，华宏科技又收购了另一家稀土回收企业——江西万弘100%股权，对价为2.70亿元，资金来源为发行可转债。
江西万弘原是另一家上市公司盛新锂能(002240.SZ)的子公司。其主要的业务为年产能6000吨的废旧磁性材料回收，已在2017年9月达产，就是盛新锂能负责实施的。
但是，在稀土一度卖出“土”价格的低迷期，江西万弘的业绩表现是不怎么样的，2018年收入最高的年份，净利润还曾陷入亏损。
但2020年以来，随着稀土价格回升，江西万弘的业绩也开始有所好转。特别是2021年一季度，其收入已经接近2020年全年的40%，净利润更是与之相当。
按照江西万弘2021年3月末2.18亿元的净资产来看，华宏科技的收购价格不算高。
按照盛新锂能的说法，它要专心搞锂产业，剥离非相关产业，所以打算在此时出售江西万弘，而华宏科技又有心继续扩大稀土回收业务。
于是二人一拍即合，这项资产就以2.7亿元的价格到了华宏科技手里。总之，目前行业热门程度和稀土价格来看，华宏科技确实是捡到了便宜。
从产能来看，鑫泰科技每年可处理钕铁硼废料1万吨，有了江西万弘之后，华宏科技的钕铁硼废料处理产能将增加至1.6万吨。
在稀土回收行业，主要的市场参与者还有上面五家企业。对比来看，华宏科技的产能优势是比较明显的。
而华宏科技2021年前三季度的业绩大涨，就主要是受益于稀土产品需求和价格的增长，以及江西万弘的并表。
不过，风云君还是要提醒一句，华宏科技并购这两家公司还产生了4.41亿元的商誉，目前尚未计提任何减值。
此外，行业风口过后的业绩能不能经得住考验，还是要画个问号的。
二、并购拉动业绩增长，原主业也开始回暖
分析完业务，咱们再来看看华宏科技的整体业绩。
2015年之前，华宏科技的业务为单一的废钢设备，营业收入的走势也与这一板块走势大致相同，上市便下滑。
2015年之后，华宏科技先后并购涉足了电梯零部件、汽车拆解、稀土回收，同时内部发展延伸了废钢加工贸易等业务，而自身废钢设备板块也进入上行周期，收入也随之步入快车道。
华宏科技在2020年实现营业收入33.76亿元，同比增长了56.18%，2021年上半年实现31.57亿元，同比增长了164.82%，高速增长都主要是受益于稀土板块。
利润走势与营业收入大致相同，2016年之后，在外延并购及旧业务恢复增长的拉动下，归母净利润进入新的增长期。
华宏科技在2020年实现归母净利润2.25亿元，同比增长了25.83%，2021年上半年实现2.57亿元，同比增长了240.65%，也都是主要受益于稀土板块的拉动。
三、造血能力有待提高
但从财务数据上看，华宏科技仍存在弱点，即造血能力。
（2015年净利润亏损，故无数据）
从收现比、净现比两个指标来看，2011-2020年，华宏科技的收现比基本在1.00上下水平，销售收入的现金转化能力没有太大问题。
关键在于净现比，2011-2020年期间，波动幅度较大，净利润的现金转化能力相对弱很多。
特别是在净利润开始恢复并增长的2016年-2020年期间，华宏科技的经营活动净现金流的波动性较大。
再考虑到自身的资本支出，华宏科技有不少年份的自由现金流都是流出的。如果再考虑并购支付的现金之后，现金流的流出规模就更大了。
具体来看，现金流主要是被存货拖了后腿。其中，2016年之后，应收账款周转天数和存货周转天数的降低，主要是受益于收入的大幅增长。
存货周转天数偏高，主要是因为华宏科技的废钢回收设备生产周期较长，同时要为电梯零部件提前采购电子元器件。
四、募资超21亿，分红不到2亿
不过，华宏科技的负债率并不是很高，偿债压力也不大。
截至2021年6月末，其资产负债率为26.18%，拥有货币资金及理财合计7亿元，对应只有1.50亿元的短期借款。
这主要是因为，华宏科技外延并购的资金来源，主要来自发行股份，而支付的现金部分也是采用募集配套资金的方式获得。
（数据来源：Choice）
根据Choice数据统计，华宏科技2011年上市以来共募集了21.03亿元。
从前文可知，华宏科技最近又在计划发行可转债，募集5.15亿元资金，其中有2.70亿元用于收购万弘高新，1.50亿元用于补充流动资金。
而在这上市的十年期间里，华宏科技的分红金额仅有1.80亿元。
考虑其不尽如人意的现金流，风云君对此倒也不是很意外。
五、胡式四兄弟控股，质押风险高
再来说说上市公司的实控人情况。
华宏科技的实控人为胡士勇，胡士清，胡士勤，胡士法四兄弟，截至2021年9月25日合计控制上市公司45.97%股份。
上市至今，胡式四兄弟的减持动作并不频繁，只有胡士勤在2021年5月减持过2,256.24万元。
不过，他们之中最大的风险，是高质押率。
（数据来源：Choice）
最新数据显示，他们四人及其控制的华宏集团，已经将手中超过6成的股份质押了出去，合计有17,082.60万股，占上市公司总股本的29.32%。
总结
华宏科技，手握废钢回收设备业务，上市就遇上行业寒冬，业绩持续下滑。
面对业绩的下滑，华宏科技也走上了跨界之路，并购威尔曼，涉足与主业没有任何关系的电梯零部件业务。
这次并购可以说是不香不臭，没有套路，也确实顺利度过了业绩承诺期，还拉动了业绩增长，但之后便陷入增长瓶颈，直到现在依旧不瘟不火。
此时，资源回收行业逐渐火热起来，于是华宏科技又重拾老本行，走狗屎运涉足了行业转晴的汽车拆解，又迎着风口进入了稀土回收行业，打算继续扩大产能时还顺带捡到了便宜。
最终，在外延并购及老业务回暖的一起拉动下，华宏科技最近几年的业绩进入了增长期，特别是2020年以来稀土价格的抬升，带动了业绩的大涨，现金流也随之有好转。
这大概就是所谓的，老天爷追着赏饭吃吧？
不过，这几次的并购，也带来了不小的商誉，截至2021年6末的余额达10.49亿元，占到总资产的近四分之一，其中的风险还是要注意的。
当然，行业风口过后，业绩能否经得住考验，还需要继续关注。
最后，希望华宏科技今后能够好好表现，当然，也别忘了多回报广大的股东们，多分红。