8月23日，伊犁川宁生物技术股份有限公司（简称：川宁生物）创业板IPO获深交所受理，保荐机构为长江证券。
川宁生物是上市公司科伦药业（002422.SZ）的分拆子公司。后者是中国输液产品的龙头，但随着近几年科伦药业负债率居高不下，川宁生物也面临着资金短缺、政策限制等不利局面，此次上市更被部分投资者看作是科伦药业的“突围”之举。
毛利率下降
偿债能力岌岌可危
科伦药业主要从事输液产品、创新药、仿制药以及抗生素中间体的研发、生产和销售，是国内输液产品的巨头之一。
而川宁生物专注于生物发酵技术的研发和产业化，是国内主要的抗生素中间体生产基地之一。
2018-2020年，川宁生物分别实现营业收入33.49亿元、31.43亿元、36.49亿元，2019年、2020年营收增幅分别为-6.15%、16.1%。
同期，川宁生物的净利润分别为3.91亿元、9021.55万元、2.29亿元，2019年、2020年净利增幅分别为-76.92%、153.84%。
2019年净利润的下滑主要因为川宁生物的主要产品抗生素中间体价格普遍下滑，导致川宁生物的毛利率随之下降。
2018年度、2019年度、2020年度及2021年1-3月，川宁生物的主营业务毛利率分别为26.01%、22.19%、22.01%和22.97%。
此外，2019年，川宁生物对菏泽方明应收账款进行了单项计提坏账准备3718.9万元，导致当期净利率同比显著下降。
川宁生物主要产品市场价格波动情况
图片来源：川宁生物招股书
招股书显示，此次发行，川宁生物计划募集资金6亿元，将用于上海研究院建设项目以及偿还银行借款，其中偿还银行借款共4亿元。
如此紧迫地募资还钱，可见川宁生物的资金状况堪忧。
2021年1-3月，川宁生物的流动比率、速动比率及资产负债率分别为1.4、0.85、51.96%，而行业的平均水平分别为2.18、1.85、34.76%。
与同行业可比上市公司相比，川宁生物的资产负债率偏高，流动比率与速动比率偏低。
对此，川宁生物在招股书中表示是因其成立时间较短，初始投资规模较大、成本较高，且于报告期初实现满产，尚属投资回报期，流动资产规模较小。另一方面融资渠道相对单一，主要向控股股东拆借及向商业银行贷款。
截至2021年3月31日，川宁生物的应付账款及应付票据分别为6.12亿元、9543.37万元，短期借款期末余额为9.41亿元、一年内到期的非流动负债为6.29亿元、长期借款余额为27.46亿元，而其期末的货币资金仅为3.39亿元。
供应商集中度高
关联方资金拆借不绝
2018年-2020年及2021年1-3月，川宁生物向合并口径前五名供应商采购的金额占当期采购总金额比例分别为60.57%、57.18%、56.07%和41.95%，存在供应商集中度较高的风险。
其中关联采购金额占总采购比例分别为10.46%、8.38%、4.40%、5.87%。
同期，川宁生物向前五大客户销售收入占主营业务收入比例分别为38.68%、21.37%、37.32%、62.8%。
其中，科伦药业的子公司广西科伦制药有限公司及四川新迪医药化工有限公司常年位列第三或第四大客户，销售收入占川宁生物的主营业务收入比例分别为4.87%、4.23%、4.99%、7.54%。
除此之外，川宁生物的关联交易中最多的就是资金的互相拆借。
关联交易简要汇总表
图片来源：川宁生物招股书
2018-2020年，川宁生物与控股股东之间的期初拆借余额分别为51.2亿元、45.09亿元、43.73亿元，2018年、2019年及2020年的应付利息就分别达到了2.02亿元、1.88亿元及1.09亿元。
2020年末，川宁生物与工商银行、中国银行、中国农业银行、兴业银行与伊宁市签署《银团贷款协议》，全体贷款人同意按照协议约定，向借款人提供总计金额不超过32亿元的中长期贷款额度用于归还股东借款。
川宁生物也因此“拆东墙补西墙”地还清了科伦药业的拆借款，利用长期借款置换了从股东处取得的短期借款，缓解了部分偿债压力。
3年被罚超200万
环保投入数十亿难如人意
药品生产，尤其是抗生素生产，环保问题是重灾区。
川宁生物设有环保事业部，由副总经理直接分管，下属生化处理车间、MVR（蒸汽机械再压缩技术）车间、喷雾干燥车间、尾气净化处理车间、环保办公室等部门，相关工作人员近400人。
2018-2020年及2021年1-3个月，川宁生物的环保投入分别为3.4亿元、4.53亿元、2.74亿元、5070.24万元，共11.18亿元。
此外，据中新网2018年8月的报道，川宁生物彼时配套建设配套建设的环保设施系统占地面积超过300亩，环保投资超过20亿元。
然而，高额的投入取得的效果却并不尽如人意。
在招股书中，川宁生物披露了近几年受到的4次处罚：
2018年7月19日，因超标排放恶臭气体被罚款20万元；9月25日，因排放水污染物超过发酵类制药工业水污染物排放标准特别排放限值，被罚款100万元；10月15日，因排放水污染物超过国家规定的水污染物排放标准，被罚款20万元。
2021年3月22日，川宁生物又因擅自改变林地用途，非法侵占林地，被责令限期恢复原状并罚款95.4万元。
频繁地受到同类型处罚，尤其是2018年9月因超标排放污水被处罚后时隔不到1个月又被罚，一方面说明了川宁生物的环保系统仍需进一步建设；另一方面，屡教不改也反映了其内部管理或存在不足。
2012年8月1日，《抗菌药物临床应用管理办法》正式施行，对抗菌药物实行分级管理，根据安全性、疗效、细菌耐药性、价格等因素，将抗菌药物分成非限制使用级、限制使用级与特殊使用级，并在医院限制使用量，也因此被称为“史上最严限抗令”。
抗菌药物行业政策实施以来，已经对终端用量产生一定程度的影响，未来行业政策如果进一步调整，可能对抗生素中间体的生产、销售产生一定影响。
而川宁生物的主要产品均为抗生素，在此背景下，其发展的前景很难让人保持乐观。