自2012年出台《抗菌药物临床应用管理办法》政策以来，俗称“史上最严限抗令”，这一政策对于从事抗生素生产的上市公司业绩产生较大影响。尤其是输液龙头之一的科伦药业(002422.SZ)首当其冲，该企业不仅要面对输液业务业绩承压的压力，而且还要承受转型创新药8年仍未见效的压力。
近日，记者获悉，科伦药业分拆子公司伊犁川宁生物技术股份有限公司(简称“川宁生物”)创业板IPO获受理，保荐机构为长江证券。那么，作为科伦药业的子公司，剥离上市后，科伦药业未来的业绩增长点在哪？未来又如何弥补这部分损失？与此同时，记者发现，川宁生物还存在大笔关联交易等问题。
与此同时，今年4月份，国家卫健委医政医管局发布《关于进一步加强抗微生物药物管理遏制耐药工作的通知》，而抗生素是抗微生物药物里最主要的一类药物。在“限抗令”持续加强的背景下，川宁生物作为科伦药业抗生素中间体主要生产基地，是否会对川宁生物的IPO进程造成影响呢？记者对此会持续跟进。
输液赛道遭遇“最严限抗令”
销售费用畸高是否存商业贿赂?
据了解，川宁生物成立于2010年12月10日，注册资本20亿元，川宁生物是抗生素中间体领域的核心企业，是国内主要的抗生素中间体生产基地之一。川宁生物主要从事生物发酵技术的研发和产业化，主营抗生素中间体，产品主要包括硫氰酸红霉素、头孢类中间体、青霉素中间体和熊去氧胆酸粗品等。
据招股书显示，科伦药业直接持有川宁生物78.49%的股份，并通过科伦宁辉间接持有2%的股份，是川宁生物的控股股东。川宁生物作为科伦药业抗生素中间体主要生产基地，虽然此前科伦药业曾投入大量资金建设生产基地，不过，近年来川宁生物的业绩表现一般，还频频因为环保问题被处罚。因此，其上市后市场表现存在很大不确定性。
据招股书显示，2018年-2021年一季度，川宁生物营业收入分别为33.49亿元、31.43亿元、36.49亿元和8.84亿元，同比增速分别为80.9%、-6.15%和16.1%；净利润分别为3.91亿元、9021.55万元、2.29亿元和5778.06万元。可以看出，该公司业绩波动巨大，尤其是净利润，记者查询得知，2017年净利润还亏损达-2.42亿元，2018年却瞬间不亏损了，净利润上冲至报告期内的最高点。
此后，川宁生物的净利润未能超越2018年的水平。除了川宁生物业绩不稳定外，其实近年来母公司科伦药业业绩也呈现下滑状态，净利润甚至已经连续两年出现负增长。2018年-2020年，科伦药业分别实现营收163.5亿元、176.4亿元和164.6亿元，同比增长43%、7.86%和-6.65%；净利润12.13亿元、9.38亿元和6.28亿元，同比增长62.04%、-22.68%和-11.57%。
自2012年宣布创新转型以来，其投入大量资金进行新药研发，但截至目前为止，大部分业绩仍由大输液业务贡献。然而，由于限抗令导致大输液行业不仅面临严峻的市场竞争环境，而且也导致输液业务规模一直停滞不前。有投行人士对记者表示，造成这种困境的原因或许与产品赛道有关，产品过于单一化。
该投行人士表示，从产品分类来看，科伦药业输液产品贡献主要收入与利润。受限抗令的影响，2017年—2019年，科伦药业输液产品产量约为43.48亿瓶/袋、44.38亿瓶/袋、44.48亿瓶/袋。2020年受新冠疫情爆发影响，往返门诊输液的病患锐减，从而导致输液产品产量进一步下降至36.57亿瓶/袋，跌幅为17.78%。
2020年，输液产品实现营收占比为55.77%，利润贡献比例达到67.90%，毛利率达到66.05%，明显高于非输液产品。此外，科伦药业业绩下滑，另一个原因与营业成本高企有很大关系。2020年，其营业成本甚至高涨至75.33亿元，而期间费用就达到64.86亿元。
然而，记者发现，近年来科伦药业销售费用处于持续增长状态，2013年至2016年，其销售费用分别8.87亿元、10.49亿元、10.28亿元和12.54亿元，占营收比例分别为12.98%、10.65%、13.24%、14.64%。从这四年的销售费用占比看出，总体还算正常，每年的增幅波动较小。
不过，自2017年之后，科伦药业的销售费用出现大幅增长，2017年至2020年，其销售费用为30.74亿元和59.87亿元、65.50亿元和48.83亿元。即便是2020年销售费用有所下降，那也是由于新冠疫情影响导致市场开发及维护活动减少。
某医药代表表示，常规而言，医药企业的销售费用保持在10%到20%之间，属于合理水平。一旦销售费用增长过快，或占比较过高，那么，或将可能存在通过销售费用中的广告费、会务费、咨询费、学术推广费等，“洗出”现金兑付回扣的嫌疑。
然而，科伦药业2017年和2018年的销售费用分别为30.74亿元和59.87亿元，分别占营收23.88%和36.61%。那么，科伦药业销售费用如此高是否合理?是否真如相关媒体质疑一样，存在中间商业利益输送的嫌疑？截至记者发稿，科伦药业尚公开未作出回应。
而在此前，就有多家媒体曾曝光过科伦药业业务人员存在行贿行为。据中国经济网报道，科伦药业云南片区业务员闫某梅为谋取不正当利益，向非国家工作人员行贿，被判处有期徒刑六个月，缓刑一年。经审理查明，闫某梅为了给曲靖市第一人民医院供应“大输液”(氯化钠注射液(立软))，找到了该医院的药品配送企业国药控股曲靖有限公司的总经理罗某。
闫某梅与罗某协定每供应一瓶氯化钠注射液(立软)给罗某0.1元的回扣，罗某便利用其药品配送企业总经理的职务便利，为闫某梅在和国药控股曲靖有限公司进行合同签订、药品配送和药款结算等方面谋取不正当利益。之后，闫某梅按照该协定四次送给罗某回扣款共计40万元人民币和2200元美金。
2017年10月26日，云南省曲靖市麒麟区人民法院公开开庭审理了此案。该院认为，闫某梅犯对非国家工作人员行贿罪，判处有期徒刑6个月，缓刑1年，并处罚金人民币10万元。不过，据了解，早在2013年10月，科伦药业就曾在《投资者关系活动记录表》中透露，政府进行的医药行业的反商业贿赂行动，对医药行业尤其是以临床产品为主的一些企业的影响是非常大的。但对公司而言，没有任何影响。
川宁生物盈利能力存疑
在经营压力之下，科伦药业启动分拆子公司川宁生物独立上市，不过，川宁生物自成立以来已投入大量资金。科伦药业曾表示，其融资40亿元至50亿元基本上都用于川宁生物。不过，也有投行人士质疑，川宁生物作为抗生素中间体领域企业，在这个领域竞争者已经很多，每种抗生素药品的产能几乎处于饱和状态，在此情况下，科伦药业的拳头产品是什么？
哪个支柱产品可以确保上市后业绩稳定？2020年科伦药业年报显示，子公司川宁生物贡献了三成利润，那么，剥离上市后，科伦药业的业绩增长点在哪？如何弥补这部分损失？对于上述疑问，川宁生物并未给予本报记者正面回复。
据悉，川宁生物曾因废水、废气等污染被当地居民举报并引起媒体关注，被监管数次责令限产甚至停产整顿。
为解决环保问题，川宁生物前后投入资金超过26亿元，导致项目投入远超预期，一度陷入亏损状态。对于科伦药业来讲，资金是投进去了，不过，以川宁生物当前的盈利情况来看，需要多年才能收回成本。2017年至2020年，川宁生物实现净利润为-2.43亿元、3.92亿元、8838.15万元和2.27亿元。与此同时，川宁生物2019年负债达到54.52亿元。
据招股书显示，川宁生物主营硫氰酸红霉素、青霉素类和头孢类产品，三类产品对收入的贡献较平均。2018-2020年，硫氰酸红霉素收入为10.5亿元、7.73亿元和11.69亿元，占总收入比重分别为33.32%、27.12%和34.74%。青霉素类收入分别为12.29亿元、11.68亿元和12.88亿元，占总收入比重分别为39.01%、41.01%和38.26%。头孢类收入分别为8.72亿元、8.92亿元和9.06亿元，占总收入比重分别为27.67%、31.32%和26.91%。
据招股书显示，报告期内，川宁生物产品的产能基本处于饱和状态，其中以硫氰酸红霉素、6-APA与青霉素G钾盐为代表。这与同行业相比，无论是从产能、产量来说都处于劣势，产品竞争更加激烈。从产品硫氰酸红霉素来看，宜昌东阳光(暂未上市)是当前我国最大的硫氰酸红霉素生产商，产能达4000吨/年。而川宁生物产能为3000吨/年。
目前6-APA市场需求约为3万吨/年。国内企业中产能较大的是联邦制药(03933.HK)，产能约为2.4万吨/年，2020年该产品实现收入10.93亿元。国药现代(600420.SH)子公司威奇达产能约为7000吨/年，2020年产量达6851.17吨。川宁生物产能为6000吨/年。
当前全球青霉素工业盐的需求量约为6万吨/年至7万吨/年，目前国内生产企业较多，如河南华星、石药集团(01093.HK)、华北制药(600812.SH)、哈药集团、联邦制药等，川宁生物产能约占行业总产能的5%，其中，石药集团青霉素G钾盐产量居国内前列。从上述产能来看，与同行相比较，川宁生物并不具备竞争优势。
此外，据招股书显示，川宁生物的产品除了供应国内市场外，还出口印度等国家和地区，其中印度份额最高，占比70%以上。报告期内，公司境外销售收入分别为4.98亿元、8.72亿元、4.99亿元和1.31亿元。公司表示，2020年度及2021年一季度，受新冠肺炎疫情影响，特别是主要出口地区印度受疫情影响较大，导致当期出口销售收入明显下降。
供应商集中度较高议价能力弱
与母公司存在大笔关联交易、资金拆借
据招股书显示，报告期内，发行人生产所需直接材料占生产成本的比例在50%以上，原辅材料供应的持续稳定性及价格波动幅度对发行人盈利影响较大。发行人主要原材料包括玉米、黄豆饼粉、豆油等农副产品，还包括化工原辅材料等，其中玉米等农副产品主要来源为新疆地区，收购价格受需求因素、短期供给、自然气候、土壤条件、运输成本等多重因素的影响，价格容易波动。
不过，自2020年下半年以来玉米等粮食产品价格呈上涨态势，如未来相关原辅材料价格持续上涨或异常波动将导致毛利率下降。未来原材料供价格波动将对发行人经营业绩造成波动。与此同时，招股书显示，川宁生物对前五名供应商的依赖较明显。报告期内，川宁生物前五名供应商采购的金额分别为11.84亿元、11.72亿元、11.48亿元和12.56亿元，占当期采购总金额比例分别为60.57%、57.18%、56.07%和41.95%，存在供应商集中度较高的风险。
招股书还显示，川宁生物部分产品市场价格变动较大，综合成本因素造成发行人毛利率持续波动。报告期内，公司主营业务毛利率分别为26.01%、22.19%、22.01%和22.97%。公司表示，如未来经营规模、产品结构、客户资源、成本控制等方面发生较大变动，或者行业竞争加剧，发行人将面临主营业务毛利率无法维持稳定水平或下降的风险。
虽然川宁生物一味的在招股书中强调，发行人不存在向单个供应商采购比例超过50%的情况，不存在对少数供应商的依赖。不过，记者发现，伊犁冠通生物集团有限公司、伊犁齐晟农贸有限公司、伊宁县恒谷农林综合开发专业合作社均属于尹胜控制，尹胜报告期内曾为发行人子公司瑾禾生物的少数股东(持有瑾禾生物20%股权)，并因此自报告期初至2019年12月担任其法定代表人。
对此，某券商人士表示，尹胜曾经是发行人子公司瑾禾生物的股东，又连续三年是川宁生物的第一大供应商，这期间相互间是否存在利益交换呢？与此同时，记者发现，川宁生物还存在客户与供应商重叠的情况，2018-2020年客户与供应商重叠的企业分别为5家、3家和2家，销售金额分别为8368.79万元、20697.93万元和10941.12万元，占营业收入比例分别为2.5%、6.58%和3%。
采购金额分别为1.61亿元、1.33亿元和4.36亿元，占营业成本比例分别为6.42%、5.35%和15.22%。此外，记者翻阅招股书发现，记者还发现，川宁生物与相关关联方存在大笔关联交易，主要涉及关联采购、关联销售、以及关联拆借。报告期内，川宁生物还与科伦药业的资金拆借现象。
据招股书显示，伊犁恒辉淀粉有限公司、伊犁伊北煤炭有限责任公司、伊犁顺鸿生态农业科技开发有限公司、四川禾一天然药业有限公司为惠丰投资之子公司，惠丰投资为发行人关联方，上述交易为关联交易。
记者发现，在关联采购方面，报告期内，公司关联采购金额分别为2.05亿元、1.72亿元、9002.91万元和1757.23万元，主要向关联方采购商品、技术服务以及委托加工，关联方主要系惠丰投资控制的企业、科伦实业控制的企业、科伦药业及其下属公司等企业。
其中，公司主要向惠丰投资控制的企业之一恒辉淀粉采购玉米等原材料并委托其加工玉米淀粉乳等产品。2018年、2019年公司向惠丰投资控制的企业合计采购金额分别为1.67亿元、1.30亿元，位居同期第三大、第四大供应商，而2020年采购额大幅下滑一半至6802.13万元，2021年一季度仅1700.07万元。
不过，在招股书的备注栏记者发现，华北制药股份有限公司物资供应分公司为华北制药股份有限公司的下属公司。2019年5月22日，科伦药业独立董事王广基先生不再担任华北制药独立董事，2020年5月后，华北制药不再为发行人关联方。2020年度、2021年1-3月，发行人向华北制药采购的金额分别为355.82万元、0.00万元；伊犁顺鸿于2019年1月起成为发行人关联方，发行人2018年度向其采购技术服务的金额为304.35万元。从上述信息可以看出，即使在材料采购方面，这些企业间不是以单纯的原料采购，相互间都是有关联的。
而在关联销售方面，报告期内，公司关联销售金额分别为4.53亿元、3.09亿元、2.47亿元以及8577.7万元，关联客户主要以华北制药、科伦药业及其下属公司和惠丰投资控制的企业为主。具体来看，2018年-2020年公司对华北制药的销售金额分别为2.43亿元、1.30亿元和1.73亿元，主要销售6-APA、7-ACA、硫氰酸红霉素、青霉素G钾盐。
而他们之间关联更加耐人寻味，川宁生物向科伦药业的下属子公司广西科伦制药有限公司与四川新迪医药化工有限公司两家关联公司的销售金额同样高企，报告期内分别为1.54亿元、1.2亿元、1.68亿元和6322.55万元，均位于同期前五大客户之列，主要销售7-ACA及D-7ACA等抗生素中间体。
综上所述，科伦药业作为国内输液领域龙头，在政策重压之下启动创新转型，并于近期分拆川宁生物独立上市。而川宁生物作为抗生素中间体产商，前期资金投入极大，盈利能力表现一般。在“限抗令”持续升级的背景下，川宁生物能否顺利上市呢？对此，记者将持续关注。