来源 :和讯网2023-04-21
营收净利稳步提升，零售龙头抗周期属性凸显
22FY 实现收入69.54 亿元，同比+8.86%，归母净利润12.97 亿元，同比+6.06%，扣非净利润12.68 亿元，同比+7.04%；22Q4 单季度收入27.9 亿元，同比+18.18%，归母净利润5.28 亿，同比+17.33%。我们认为公司深耕零售端，在行业周期下行阶段有较好抗风险能力，防水、净水等其他产品保持较快增速，多元化产品推广成熟后品牌效应叠加，有利于增强客户粘性、扩大市场，中长期有望成为公司新的增长极，预计23-25 年归母净利润为15.6/18.7 /21.9 亿元，维持“买入”评级。
Q4 收入大幅增长，海外业务表现亮眼
分产品看，22 年PPR/PE/PVC/其他产品营收为32.85/17.81/10.99/6.76 亿元，同比+6.43%/+3.69%/+7.93%/+64.82%，其他产品收入增长较快系防水、净水产品销售增幅较大，同时收购新加坡捷流带来境外业务销售2.77 亿元，同比+74.37%。22 年PPR/PE/PVC 产品毛利率分别为54.62%/ 30.66%/15.14%，较21 年分别变动-0.53pct/-0.67pct/+3.26pct。季间节奏来看，Q1/Q2/Q3/Q4 营收分别同比+12.21%/+0.39%/+1.31%/+18.18%，Q4 收入高增，毛利率分别同比-2.29pct/-3.63pct/+1.42pct/+2.27pct。22Q2 之后原材料压力有所缓解，毛利率均呈逐季好转的态势。23Q1 全国管材原材料PVC/HDPE/PPR 均价分别为6295/8478/8849 元/吨，同比-30%/-8%/-10%，截至4 月7 日，PVC/HDPE/PPR 价格分别为6275/8516/8900 元/吨，相较于23Q1均价整体波动较小，我们预计23Q2 之后毛利率环比有望保持稳定。
费用率基本稳定，现金流保持优异
22 年期间费用率为16.63%，同比-0.18pct，销售/管理（剔除研发）/研发/财务费用率同比分别+1.43pct/-1.29pct/-0.17pct/-0.15pct，管理费用较21年同比下降18%，主要系人员优化以及股权激励费用减少0.52 亿元所致。
22 年资产减值损失0.29 亿元，主要为存货跌价损失及收购新加坡捷流的商誉减值。22 年CFO 净额为15.31 亿，较21 年少流入0.63 亿，收/付现比分别为107.6%/100.81%，分别同比-5.82/-11.55pct，应收账款较21 年增加0.91 亿，总体来看现金流仍保持优异水平。
看好B 端+C 端双轮驱动，维持“买入”评级
中长期来看，随着存量房的需求逐步提升，公司零售业务长期增长可期；工程端公司通过主动对接优质客户及项目，采取差异化竞争策略，增长有望保持稳健，“同心圆产品链”战略进一步赋能公司长期增长潜力。考虑到原材料波动的不确定性，我们略微下调23/24 年归母净利润至15.6/ 18.7亿元（前值15.7/18.9 亿），新增25 年归母净利润预测为21.9 亿，认可给予23 年公司33 倍PE，对应目标32.33 元，维持“买入”评级。
风险提示：需求增长不及预期、原材料成本上涨超预期、防水、净水业务发展不及预期。