顺丰控股（002352.SZ）交出了一张不算理想的成绩单。
8月22日晚，顺丰控股发布2021年半年报。报告期内，公司实现营业收入883.44亿元，同比增长24.20%；归母净利润7.60亿元，同比下降79.80%。
扣除非经常性损益之后，其归母净利润亏损4.77亿元。这也是顺丰控股自2017年借壳上市以来，首次出现半年报“扣非”亏损。
数据来源：顺丰控股半年报
对于这张糟糕的成绩单，外界已经变得从容淡定了，因为预防针早已经打过。今年4月8日，顺丰控股发布了一份“扣非”亏损11.34亿元的一季报预告。一时，震惊了业界。
4月9日，顺丰控股开盘一字跌停。第二天，股价又暴跌了9.38%，以65.9元/股的价格报收。相较2月18日124.7元/股的历史高点，短短的一个多月，跌幅达到47.2%，接近腰斩，总市值累计蒸发近3000亿元。
要知道，在快递行业，顺丰控股素有“快递茅”的美称。2017年至2020年，营业收入从710.94亿元增长至1539.87亿元，CAGR（复合年增长率）为29.385%；归母净利润47.71亿元增长至73.26亿元，CAGR（复合年增长率）为15.37%。
而且，此前顺丰并无亏损纪录。就算是在疫情严重的2020年一季度，顺丰凭借着自家的航空运输优势，净利润也达到了9.07亿元。
4月9日，顺丰董事长王卫在2020年股东大会上致歉，称在管理上有疏忽，类似问题不会出现第二次。顺丰投资者关系总监陈希文也表示，一季度的亏损不是长期问题，只是投入一下加大了，基本面没有太大问题。二季度利润会好起来。
外界一脸蒙圈，同时也在追问，顺丰控股到底怎么了？资本市场和投资者的担心同样反馈在股价上。从4月8日经历暴跌之后，截止8月24日，顺丰控股的股价没有任何起色，始终在60元附近调整。
如今，对于这份亏损的半年报，投资者并不意外。相较于一季度扣非亏损11.34亿元，顺丰控股的亏损已经开始收窄。投资者更关心的是，顺丰是否还有持续增长的想像力？
01
扭亏为盈的秘密
2021年上半年，顺丰控股利润总额10.93亿元。但是，“非经常性损益”合计达到12.37亿元。这就意味着，如果没有“非经性损益”项的回血，顺丰控股的“扣非”利润亏损达到4.77亿元，同比下滑113.85%。
其“非经常性损益”里，最主要有两个大项，一个是“处置子公司的投资收益”9.43亿元；另外一项，是计入当期损益的政府补助为3.83亿元。
半年报显示，顺丰“处置子公司的投资收益”主要是“公司将位于佛山、芜湖、香港的三项物业资产的权益转让至顺丰房地产投资信托基金的处置收益。”
数据来源：非经常性损益项目及金额，来源于顺丰半年报
2021年5月13日，顺丰控股将分别持有三项物业资产的三家全资子公司（佛山市润众工业投资有限公司、芜湖市丰泰电商产业园管理有限公司及固特发展有限公司）转让给了顺丰房托基金的下属子公司，顺丰控股丧失了三家子公司的控制权，不再将其纳入合并报表范围。
2021年5月17日，顺丰房托基金（2191.HK）在香港联交所主板上市，证券简称为“顺丰房托”。本次权益转让的交易对价约为港币29.08 亿元(折合人民币约 24.24 亿元)，顺丰控股确认投资收益约港币10.83亿元(折合人民币约8.96亿元)。
02
进军电商市场不力
顺丰在财报中表示，电商市场仍是快递行业增长的主要驱动力，但电商快递竞争同质化严重，价格竞争成为电商快递扩大份额的主要手段。
实际上，顺丰一直盯着电商市场的这块大蛋糕，却一直铩羽而归，不得其志。自2010年开始，顺丰每年都会在电商领域推出一个新的业务。
2010年，顺丰启动顺丰E商圈，出售食品和3C产品。2011年，顺丰推出了顺丰优选，从电商渠道售卖生鲜和进口食品。2014年，顺丰又推出了“嘿客”便利店。然而，顺丰触电效果并不理想。以顺丰嘿客便利店为例，自从上线以来，两年多的时间，损失了十几个亿。
淘宝、天猫、京东、苏宁、拼多多，电商领域已经形成了巨头垄断壁垒，顺丰想要出圈进入电商行业，始终不得其道。而繁荣的网购电商市场，又给快递行业提供了大量的业务订单。
“四通一达”背靠“菜鸟”背后是淘宝和天猫的海量订单，成为快递行业的主力军。京东物流的背后，有京东商城的快递业务支撑。年初杀出的一匹黑马极兔速递，则是依靠拼多多庞大的下沉消费市场获得了巨大的订单量。这些企业，无一不是从电商市场获益，分得一杯羹。
顺丰却是讨不到更多的便宜。王卫曾经说过“我们是用剩余资源来做电商件”。在提到产品规划时，王卫也曾表示，顺丰的战略是围绕B端，因为，顺丰一路的整个优势出自于B端，会在工商件中继续做透B端。
对于电商市场，顺丰不想放弃，也想去争取，但是行业内卷和价格战是激烈的。国家邮政局数据显示，近年来快递行业单票价格持续下滑，行业快递平均单价从2010年的24.60元/件快速下滑至2020年的10.55元/件。
顺丰7月经营简报显示，当月单票收入为15.96元，同比下滑10.69%。而1月公司的单票收入为17.26元。数据显示，截止5月底，顺丰单票收入已经持续22个月下降，降幅达两位数。
对于净利润下滑和单票收入下降，顺丰做了解释：公司主要服务于主体电商市场的经济快递产品增长较快（同比增长69.16%），因该部分产品定价偏低，一定程度影响整体毛利率水平。
03
新的增长引擎在何方？
从近几年的财务报表数据来看，顺丰发展的增长速度放缓，出现增收不增利的现象。
2019年，顺丰的营业收入为1121.92亿元。2020年，营业收入为1539.87亿元，2021年上半年，其营收达到了883.44亿元。但是，对比净利润，2019年顺丰净利润为57.97亿元，2020年净利润为73.26亿元，到了2021年一季度，顺丰亏损了9.89亿元。
顺丰现在正在经历着一场转型，新业务短期不能盈利，受到价格战的冲击，单票收入和毛利率双双下降。新的增长引擎在何方？这个答案并不容易给出。
一直以来，顺丰业务的基本盘是供应链管理的高端物流，其战略和优势一直在B端。近两年来，顺丰受到京东物流的直接竞争挑战。2019年，京东物流有意上市，拆分独立，并且开始了“去京东平台化”，并且在工业和电商供应链管理上，签下不少大型企业客户。
2020年初，京东物流的定位正式升级为“以供应链为基础的技术和服务和企业。”招股书显示，2020年京东物流一体化供应链占总收入的比重达到75.8%。
这也意味着顺丰原来占据优势的高端企业物流域，京东物流却后来者居上，甚至有可能成为领跑者，这也让顺丰在供应链市场受到了不小的挑战。
2017年，王卫曾表示，顺丰要对标的，不仅仅只是4千亿的传统快件配送市场，而是12万亿的大物流市场。为了实现这个愿意，顺丰不惜投入巨资，在全球大举收购供应链物流公司。比如，今年2月份，顺丰发布公告，表示拟收购在港交所上市的最大的国际物流公司嘉里物流。
香港知名投行分析师李歆认为，“从财报数据来看，这些在供应链领域的高额投入尚未实现预期收益，已经成为王卫心中最重要的一块心病。”
“顺丰要成为数据科技服务公司，物流只是我们的一个手段。”王卫曾表示，“未来三年还有很多目标要一起实现，到时候公司的股价不应以物流公司的估值体系来看，这是对所有投资者最好的交代。”
如今，顺丰仍旧在进行大规模的资本投入。2021年一季度，顺丰单季购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金达到39.69亿，二季度则达到52.2亿元。一季度期末在建工程为56.21亿元，二季度为65.22亿元，在建工程主要以各地的产业园为主。
以季度计，购置固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金金额达到了近五季度的高点。期末顺丰控股资产负债率较上年度末增长8.1%，达到57.04%高点。
数据显示，2021年上半年，顺丰控股速运分部实现利润总额15.14亿元，较2020年同期下滑。快运分部亏损总额为 5.08 亿元。主要为公司推进四网融通、加速快运网络建设、加密干支线运力以提升陆运时效所致。
“如果短期的利润承压能换来长期的竞争力，有机会将顺丰打造成为市场上不可或缺的选择，顺丰愿意调低未来1-2年的利润率预期，这是重要的战略。”王卫曾在2020年会上表示。
如今2739亿元的市值，对应半年7.6亿的净利润，顺丰控股的股价已经不便宜了，投资者更关心的是，“四网融通战略”何时能够见效？顺丰第二增长曲线到底在何方？
最新数据显示，第二大股东招广投资减持顺丰控股约1.06%的股权。