11月18日晚间，东方园林发布关于公告：将公开拍卖公司持股5%以上股东何巧女的股份。此次拍卖涉及股份数量合计1.37亿股，占其所持股份比例16.53%，占公司总股本比例5.09%。
此前的10月26日，东方园林发布的2021三季报显示：
①公司主营收入77.32亿元，同比上升70.81%；
②归母净利润-52502.54万元，同比下降1070.61%；
③扣非净利润-51579.66万元，同比下降540.19%。
何巧女的遭遇显示，2018年的去杠杆仍未结束，去杠杆产生的影响，持续至今。
在去杠杆的过程中，让人印象深刻的是当时PPP概念股东方园林发债受挫而遭遇流动性危机的事情，一度陷入违约甚至破产的境地。东方园林的股价在短时间之内出现暴跌。
① 2017年的股价高达22.8元，以该价格计算，何巧女所持股价的市值超过300亿元。
②而到如今，股价只有2.83元，相比高位跌去近九成。
后面，东方园林原老板何巧女引入北京市朝阳区国资企业，转让部分股权并且让渡自已所剩股权的表决权。国有企业介入之后，东方园林的信用得到增强，暂时度过危机。
然而，东方园林的危机虽然避免，何巧女仍然处在危机当中。
2021年5月18日，东方园林公告表示，何巧女质押股票给金融机构，由于未履行义务，被中信证券、平安证券等质权人采取强制执行措施，未来还有可能被强制平仓。如果被强制平仓，则意味着曾经高达300亿元身家的何巧女，财富在短短三年时间之内便被彻底清零。
何巧女以及金融市场人士一定都不会忘记，何巧女曾经的让人印象深刻而又百感交集的一段发言。这次发言是在一次高规格的会议之上，会议举办正是研讨如何帮助企业解决融资困难。当时因为东方园林融资困难而将控制权转手与人的何巧女是有感而发。
2018年年末，中国人民银行、全国工商联在北京全国工商联大厦召开民营企业和小微企业金融服务座谈会。会议讨论的话题就是企业当时面临的融资困难，以及解决的措施。
这次会议由中央统战部副部长、全国工商联党组书记徐乐江主持，全国政协副主席、全国工商联主席高云龙，中国人民银行行长易纲出席座谈会并发表重要讲话。
参会人员有很多金融大佬，包括中国人民银行副行长潘功胜、朱鹤新、工商银行董事长易会满、农业银行董事长周慕冰、中国银行董事长陈四清、建设银行董事长田国立、交通银行董事长任德奇、邮政储蓄银行行长吕家进、浦发银行行长刘信义、中信银行董事长李庆萍、北京银行行长杨书剑，等等。
参会的还有29名企业家，包括东方园林董事长何巧女、好一多乳业董事长张琴、博天环境董事长赵笠钧、桑德集团董事长文一波，等等。何巧女面对众多能够决定东方园林生死的金融机构，语带撒娇式的讲到：
“北京各家银行的行长我都见过了，但是今天一下子见到了这么多总行的行长，我就准备说点真心话。现在民营企业太难了，如果易行长给我批准一个银行，我一定拯救那些企业于血泊之中，一个一个地救。”
全场哄堂大笑。
何巧女在面对众多强者时的“示弱”话语，是一种语言艺术，这是深谙中国国情的处事智慧的外在体现。何巧女并不虚弱，反而是名副其实的强者，是近几十年里中国市场经济中的优胜者和弄潮儿。
东方园林因为加杠杆投资PPP而兴盛，
也因为去杠杆和PPP遭整改而衰败。
何巧女的经历，正好应了一位名作家的名言：“她那时候还太年轻,不知道所有命运赠送的礼物,早已在暗中标好了价格”。
东方园林到底经历了什么样的遭遇？
而何巧女又有着什么样的传奇经历呢？
东方园林的遭遇
由发债引起的股价暴跌惨案
2018年5月21日，上市公司东方园林股份有限公司发布公告，公司有一期总发行规模为10亿元的公司债券，一期只募集5000万元。这一公告信息引起金融市场轩然大波。
一系列疑问接踵而来：
东方园林为何发行债券没有成功募集？
区区5000万元的资金为何东方园林没有取消发行？
东方园林是不是存在资金周转问题？
东方园林能否经受到了国家正在推行的去杠杆政策？
公告当日，东方园林的股价下跌4%。
面对已经爆发的危机，东方园林公司高管团队在当天召开内部会议，一直商讨应对措施直到晚上。22日，东方园林召集机构投资者召开电话会议，试图安抚投资者情绪；公司同时也在准备关于公司债券发行情况，以及回应部分媒体质疑的公告。
然而，当时的金融市场已经处于高度紧张的形势之下，对于东方园林的这些行为并不买账。5月24日，东方园林股价大跌8.74%。5月25日，东方园林发布公告，公司筹划发行股份购买资产等事宜，股票停牌。
从发债公告到停牌，短短几天时间里，东方园林的市值缩水近百亿元。
股票停牌，能够在表面上防止股价进一步下跌，但是无法解决危机。东方园林发债遇到困难的事件还在进一步发酵，并进而引起连锁反应。当时，东方园林有大量债务面临到期，手中持有的现金无法全部覆盖。公司需要依靠后续的融资，才能维持资金链条不断。
东方园林本来是设想债券可以顺利募集资金，计划用本次筹措的5亿元资金偿还5月22日到期的公司的超短期融资券，即17东方园林SCP002。除了本期未取得预期发行效果的债券之外，东方园林后续债券发行计划，同样面临资金难以募集的问题。
公司陷入了恶性循环。
因为投资者担心公司的资金问题而不敢投资，投资者不敢投资导致公司再融资受到影响，再融资受到影响使得公司的资金链真的出现问题，投资者的担心得到应验更加不敢投资。
这是一种预期的自我实现。
克鲁格曼曾提出这一概念，用于解释东南亚金融危机。
陷于这种恶性循环中的企业，要么是通过变卖资产，快速回收现金进行自救。要么是寻求外部帮助。如果没有办法获得用于偿还债务的资金，公司可能要进行破产清算。
实体企业和金融企业不同的地方在于，实体企业的资产都是非金融资产，比如固定资产、存货等等，流动性较差，短期之内很难变现。因此，单纯依靠自身的资产处置，很难扭转乾坤。
资金链条出现问题，就好像人的脖子被卡住一样，呼吸困难，会导致身体很多问题同时爆发。接着，东方园林陆续传出拖欠员工工资，员工大量流失、业务停滞等系列负面信息。公司就像波涛汹涌的大海中的一只小船，置于命运的无常当中。
东方园林不是唯一遭遇这种流动性危机的企业。
在2018年，国家推行去杠杆政策，很多上市公司在被迫去杠杆，发生流动性危机。当时，很多地方政府推出纾困政策，由地方国资委或是地方国企出面，或是提供借款资金或是收购股权，帮助民营企业家解决问题。
面对危机，东方园林也在寻求地方政府的帮助。最终，北京市朝阳区国资委出手相救。经过一定时间的接触和洽谈，东方园林实控人何巧女和北京市朝阳区国资委最终达成了合作。
2018年12月，东方园林公司实际控制人何巧女与朝阳国资中心旗下北京盈润汇民基金管理中心签订了《股份转让协议》，将占总股本5%的股份转让给盈润汇民基金。
2019年，何巧女、唐凯向朝阳区国资中心全资子公司朝汇鑫转让1.34亿股公司股权，并将16.8%公司股份对应的表决权无条件、不可撤销地委托给朝汇鑫。
北京朝阳国资委最终成为东方园林新的实际控制人。国资的介入，提振了市场的信心，也给东方园林融资处境带来了实质性的改善。
2018年8月15日，东方园林获得兴业银行综合授信10亿元。
2018年8月17日，东方园林获得广发银行两年内意向性30亿元综合授信和融资支持。
2018年8月20日，东方园林成功发行12亿元超短期融资券。
为了拯救危局，企业家将自已多年苦心经营的企业拱手相让，其中的酸楚，外人很难设想。于是便有了上面提到的何巧女在座谈会上，发出的言论。她的言论，既让众人大笑，也让人感概万千。
何巧女，这位遭遇危机的成功者，又有着什么样的传奇经历呢？
东方园林的实际控制人
何巧女的传奇经历
何巧女1966年出生于浙江武义。浙江是盛产企业家的省份，浙商在近几十年里，引领中国市场经济的发展潮流。何巧女出身商人世家。父亲一辈从20世纪80年代开始经商，到何巧女成年之时，家庭就已经在经济上取得很大成功。
何巧女在80年代毕业于北京林业大学。毕业后不久就自己创业。1992年，何巧女与朋友筹资15万元，在北京开了一家园林艺术服务部。同年12月，该园林艺术服务部更名为北京市东方园林艺术公司，经营范围为园林绿化工程及花木种植（主营）、零售花卉、盆景、插花工艺品、盆景租赁等。
这是东方园林所有业务的前身。借助当时房地产投资升温的机遇，东方园林很快抓住地产园林的商机。
但在那段时间，何巧女的业务也并非完全一帆风顺，她走过麦城，还经历过员工携款潜逃的事件，一直摸索成长的她，直到1998年，才算是遇到了事业的真正转机，打下成功的基础。
1997年下半年，经人介绍何巧女拜访了陈悦明。陈悦明是李嘉诚的爱将，1994年为了筹办长安街边上东方广场项目，陈悦明带着自己的团队来到了北京，并开始了这一个长实集团在国内最大项目的建筑工程。何巧女系统和专业的园林设计理念，以及为北京各大酒店提供园林设计服务的经历，彻底打动了陈悦明，最终何巧女成为东方广场园林工程的建设方。
从此何巧女和她的东方园林正式进入了中国园林设计和建筑工程的主流圈子。在1998年之后，东方园林在北京地产圈和园林圈内已经小有名气。很多地方的房地产老板都来找她，寻求在园林工程方面的合作。
由于跟房地产商合作普遍采用东方广场的先垫资建设后结账的模式，东方园林前期垫款过多，形成了对房地产商的较大的应收账款，东方园林也一度遭遇到了麻烦。
这种麻烦，跟东方园林2018年遇到的危机，性质基本相同。只不过东方园林当时的债务规模较小，外部金融形势也相对更为宽松，公司通过缩减规模、裁减员工、节省成本，度过了危机。
何巧女可能也没有想到，东方园林会被同一个门槛绊倒两次。
2005年，何巧女偶然得到了同处于园林部门一位同学的指点，她开始转向依靠政府部门的项目发展企业。2006年，东方园林在苏州为一个国企酒店打造的园林项目，品质卓越，获得了当年世界园林界的不少奖项。项目取得了巨大的成功，也震惊了中国的园林设计界。
此后，东方园林还承接了北京通州运河文化广场、北京T3航站楼、北京奥林匹克公园景观大道等顶级市政景观项目，打造了众多经典案例。东方园林也从此走向了与各地地方政府合作的康庄大道，成为很多地方政府市政园林打造的御用施工和设计公司，逐步成长为行业内的领军企业。
经过多年的发展，东方园林2009年在深交所上市，从而有了更广阔的舞台，也更加被广大公众所熟知。何巧女在园林界有着巨大的名气和影响力，也让其在开拓市政园林项目方面，受益不浅。
在2010年3月，在一家证券公司的策略会上，何巧女自信的提到：“公司的项目基本都是我直接找市长要的。”这种广泛的政府关系，后面也被运用到了东方园林的PPP业务上面。
2014年，国家开始治理地方政府及地方融资平台的债务问题，同时推动PPP的发展。PPP推出的大背景是地方政府及其融资平台的债务累积过高，导致财政压力及金融风险。
之前，地方的基础设施建设主要是由地方融资平台举债融资进行的。
PPP则是由企业、金融机构及政府联合出资成立项目公司，由项目公司融资并且建设PPP项目。项目建设完成之后，依靠项目运营的收费来偿还融资并且为提供股东回报。
企业通过投资、建设和运营PPP项目：
一方面更有利于获取工程项目，这其中有不菲的利润。
另一方面PPP项目本身还能够为股东带来回报。
然而，PPP项目也有一个重要不足之处，就是投资的回收周期长，占用企业的资金，并且产生流动性风险。这对于企业的融资能力是一大挑战。
东方园林的信用评级较高而且有发行股票融资的便利，在融资方面具备相比一般企业更高的能力。因此，国家推动PPP，让何巧女看到东方园林的新机遇。东方园林早在政策正式推出之前就开始组建团队，提前布局，以抓住PPP发展的机遇。
在2014年，国家正式出台PPP政策，并且各地政府推出PPP项目试水的时候，何巧女棋先一着，带领公司，获取了当时几乎六成以上的地方PPP项目。2016年到2018年，东方园林三年中标PPP项目的总额约1500亿元，一度成为“PPP第一股”。
然而，隐患也就是在这一时间段悄然埋下了。
东方园林依靠大量举债，投资兴建PPP项目。债务的期限多在三年以内，而PPP项目的回报周期通常都在十年以上。短债长投，资产负债的错配非常严重，企业的发展乃至生存，高度依赖于再融资。一旦金融形势发生变化，企业不能够正常进行再融资的话，资金链条断裂，企业将会立刻陷入深度危机。
早在东方园林之前，中国有一家类似的企业，太平洋建设集团公司也遭遇资金问题而发生危机。在2000年左右的时间，太平洋建设当时通过BT（建设－转让）模式承接工程，获得大量工程项目。
BT模式就是垫资建设，承建方先将工程建设完成，然后再转让给地方政府。在此过程中，形成了对地方政府的应收账款。这一模式后面因为形成地方政府的非预算内的债务，在2014年前后，这种模式被政策限制了。
太平洋建设公司将未来可以从政府获得的支付，用于向金融机构贷款。再将贷款用于工程建设。如此，企业形成了较高的杠杆。这种杠杆的运用，实际上也正是企业得以高速发展的重要手段。
2004年，国家推行宏观调控政策，收缩银根。
在此期间，地方政府的还款也受到影响。2005年，太平洋建设集团公司的资金链条出现问题，先是一家银行提出贷款申请保全，后面众多银行跟进，要求提前收回贷款。
资金挤兑之下，公司发展由盛转衰。
公司创始人严介和在之前还曾登上胡润富豪榜的第二名。后面，因为受到债务牵连，一度被当地法院执行威慑机制。
太平洋建设集团与东方园林，无论是商业模式还是先兴后衰的经历，都高度相似。太平洋建设集团可以算得上是前车之鉴，可惜东方园林没有从中吸取教训。
2018年，国家针对当时经济体系杠杆过高的问题，推行去杠杆政策。金融形势发生巨大变化，金融市场如同惊弓之鸟，高杠杆企业尤其是高杠杆的民营企业成为众矢之的。于是便有了上面提到东方园林的发债惨案。关于东方园林失败的具体原因，我们在后面详细分析。
然而，在惨案发生之前，在东方园林处于市值巅峰的时候，何巧女夫妇的身家高达近三百亿元。
何巧女还有一个广为人知的身份，就是中国的女首善，以热爱慈善事业而知名。
2012年，何巧女成立北京巧女基金会，2015年承诺捐赠个人持有的7630万股东方园林股票（其时市值近30亿元），以个人减持股票后的现金捐赠给巧女公益基金会。
2015年11月，她与比尔·盖茨、牛根生等人倡议并捐资成立了中国首家独立的国际性公益学院——深圳国际公益学院，被誉为“与比尔·盖茨一同做慈善的人”。
2016年4月，何巧女联合国内最著名的女企业家成立了“木兰公益联盟”，并创办木兰学院，旨在打造女企业家和女慈善家的摇篮。当年，何巧女以29.23亿元的捐赠数额位列胡润慈善榜第三名，前两名为腾讯的马化腾和陈一丹。
何巧女也在当年成为中国女首善。
2017年10月14日，何巧女向牛津大学的研究单位Panthera 和WildCRU，提供了一项为期十年的2000万美元的承诺，承诺接下来7年内继续捐赠15亿美元（约96亿元人民币）用于保护野生动物，数额甚至超过个人资产的三分之一。
然而，何巧女这次面向国外机构的如此巨额的捐赠，却引起国内民意褒贬不一的评论。这和何巧女之前的慈善之举受到国内民众广泛称赞，形成了差异。
有很多人认为，考虑到中国当前仍然存在着的大量的需要得到救助的贫困人口，中国的企业家在开展慈善事业时，是否应该优先照顾中国的民众？
这一现像，值得引起中国的企业家们思考。那就是财富或是资本的社会属性问题。
中国的企业家们，在一个社会主义国家里通过非劳动手段积累起的巨额财富，是不是完全属于中国的企业家们？
中国的企业家在运用这些财富为自身谋取利益的同时，是否需要考虑中国社会大众的利益？
何巧女取得了重大的成功，这固然有其自身的能力原因。但是也和中国整个社会的发展形势高度相关。没有中国全体劳动人民创造出来的良好形势，就没有这些成功的企业家们。企业家和企业们需要对于中国社会进行感恩，并且做出相应的诸如慈善等方面的感恩行为。
这一点，取得更大成功的巴菲特有充分的认识。巴菲特一直认为自己是中了卵巢彩票大奖，出生在美国社会而不是非洲。是美国成就了巴菲特，而不是相反。正是基于这种感恩美国社会的态度，巴菲特捐赠了大量资金用于慈善，并且承诺会将个人财富的99%用于慈善。
从何巧女的慈善之举来看，何巧女也同样具备这种谦卑与感恩。助人者人助之，这或许也是东方园林后续能够得到救助，从而顺利渡过难关的重要原因吧。
东方园林的问题
大肆举债
资产负债错配
产生巨大的流动性风险
我们来看一下东方园林近三年里的主要财务指标。
我们可以看到，东方园林2017年的各项主要财务指标都非常优异。唯一的隐患就是偿债能力问题。资产负债率为67.62%，稍微有点高，但是也还是比较合理的水平。尤其是当年公司的净利润和现金流都为正，且数值较大，用来衡量长期偿债能力的利息覆盖倍数和现金流覆盖倍数在2倍到3倍的水平，处于较好的水平。
但是，东方园林的流动比率只有不到1，速动比率只有0.43。这表明企业的短期偿债能力较弱，流动性较差，对于去杠杆的应对能力较弱。
东方园林为何竟然会如此脆弱？
对于市场的反应如此敏感？
一次发债未能顺利，就导致企业陷入如此重大的困境？
受到流动性危机的冲击后，公司的业务也受到重大影响。发生危机的当年即2018年，东方园林的营业收入较上一年出现下降。
2019年，公司的营业收入进一步下降。利润的下降速度更加迅速。2019年的利润，几乎只相当于2017年的零头。进入2020年，东方园林出现亏损。
东方园林经历的这一切，既与自身业务模式与经营状况有关，也与国家当时的政策及金融经济形势有关。
我们先来看东方园林自身的因素。
这和东方园林的商业模式有关。东方园林的业务就是帮助进行园林设计和建设以及市政工程的建设。客户主要是地方政府或其融资平台以及房地产企业。在业务正常开展过程中，通常工程按照进度付款，也有客户会延期付款等等，会形成一定的应收款项。
这些应收款项会占用企业的大量资金。
从2014年以来，国家开始对于地方政府及地方融资平台的债务进行整治。东方园林的工程回款也因此受到影响。在2014年，东方园林的经营性现金流量净额是-3.03亿元，延续了自己2009年以来经营性现金流量净额一直为负的趋势。
就在同时，东方园林还在加大对外投资，每年的投资性现金流都是负值，即将大量资金用于对外投资。经营性现金流持续为负而且投资性现金流也为负，通过筹资性现金为正，东方园林得以维持现金流平衡。
就这样，债务杠杆不断提高，资产负债率持续上升。
公司的债务从2009年末的3.53亿元上升到2014年末的73.46亿元。这些不是一个好的征兆，表明企业过于依赖外部融资，应对外部不确定性的能力减弱。
进入2015年以后，企业更是把负债投资的扩张形式做到极致，大规模举债进行大量对外投资，进行高速扩张。
2015年、2016年、2017年公司的投资性现金流净额分别是－16.37亿元、－26.44亿元、－45.11亿元。就在发生危机的2018年，这一数值仍然达到－35.89亿元。公司的总债务也在这三年分别逐步上升到112.95亿元、145.68亿元和237.44亿元。
东方园林举债对外投资，一部分是通过并购进行的。
在2015年年末的中国企业领袖年会上，何巧女表示，“（公司）今年并购花费30多亿元后，东方园林将在明年继续并购200亿元的环保相关产业。”在这一年里，东方园林以发行股份和现金支付方式：
收购了中山环保和上海立源的100%股权，
收购了申能固环保60%股权，
收购了苏州市吴中区固体废弃物处理有限公司80%股权，
收购了金源铜业100%股权。
这些都是大手笔。然而要消化这些并购来的资产并不容易。
在收购与消化的过程中，东方园林的净利润连年出现下降。2013—2015年，公司的净利润分别为8.89亿元、6.48亿元、6.02亿元。
2017年，东方园林宣布将申能固环保60%股权出售，理由是在经营理念、后续发展战略等方面，公司与申能固环保的另一股东，申能固环保总经理胡显春的意见难以达成一致。这一股权的售价为15.115亿元，较2015年的收购价14.64亿元略有提升。
公司通过举债对外投资，还有一个重要的模式就是垫资进行工程建设和PPP项目投资。工程建设过程中，正常的情况下企业会形成应收账款，企业同时也会拖欠上游供应商或是分包商的货款和工程款，形成应付款项。
随着竞争的加剧，东方园林开始主动利用为客户提供资金支持来获取业务。
在2014年，东方园林的主要客户即地方政府融资平台由于国家进行债务治理而遭遇融资困难，那些能够为地方政府基础设施建设提供资金支持的企业自然更受青睐。
东方园林为地方政府融资平台提供融资支持的方式，就是延期支付工程款项。
比如说原来是工程验收后六个月内支付的，可以调整为验收后三年里按照30%、30%和40%的比例分期支付。这种垫资建设的方式，东方园林不但可以顺利拿到工程建设项目，同时延期支付还有利息费用。
工程利润和利息两头都赚，然而代价是企业的应收票据及应收账款和存货的规模不断增加。
企业除了通过发行债券、银行借款等方式融资之外，也会占用供应链上游的资金，形成经营性负债。经营性负债相比金融性负债，稳定性更差。在供应商认为企业发展良好的时候，可能会接受先发货后收款，为企业提供账期。一有风吹草动，供应商可能立即要求先收款后发货，并且催收货款。
东方园林后面出现资金问题，就与过度运用杠杆用于业务扩张，造成资产和负债期限不匹配而造成的。
我们可以计算东方园林提供给供应链的融资和从供应链获得融资，两者之间的差额。这个可以反映东方园林运用供应链金融手段来推动业务发展的程度。
根据发生危机那年东方园林2018年的报表：
通过应收、预付、存货、PPP股权投资等方式为供应链上下游的机构提供的资金为337亿元，
通过应付、预收等方式从供应链上下游的机构获得的负债资金为224亿元。
两相抵销，东方园林合计为供应链上下游提供净资金规模为113亿元。
这里，我们将存货和股权投资也算作是东方园林为供应链提供的融资。这种处理方式和针对普通企业的处理方式不同。这与东方园林的业务模式和会计处理有关。东方园林的存货大部分是“建造合同形成的已完工未结算资产”。这些也是东方园林先期垫资建设的工程，后面结算完成后会转为应收账款。
东方园林形成大量的PPP股权投资与国家推行PPP模式有关。
PPP模式里，地方政府不是直接通过融资平台举债进行基础设施建设，而是政府资本与社会资本合资成立PPP项目公司，项目公司融资进行基础设施建设。PPP项目公司再与地方政府签订合同，或是获得特许经营授权或是政府使用项目付费给项目公司。项目公司后续在经营过程中从社会或是政府获得收费后，用于偿还融资和为股东提供回报。
在现实当中，PPP项目面临着融资困难。
很多项目公司的融资，都由股东提供担保或是直接由股东提供资金。单从现金流的角度来考虑，很多PPP项目，和垫资建设工程项目没有区别。股东前期投入的股权资金和债权资金，要在很长一段时间里才能收回。通常回收周期长达10年。
东方园林以自有资金投资PPP项目公司。这部分投资规模约为100亿元，要在很长的时间内才能够回收。
先有太平洋建设集团，后有东方园林，同样的地方同样的事情，让两家企业先后遭遇危机。这引起了一个值得我们思考的问题是，为何相同的错误会在中国重复发生，导致几乎一样的败局？
通过对东方园林的业务模式和经营情况，我们可以看到，2018年，金融市场对于东方园林资金问题的关注，并不是杞人忧天。
东方园林存在着资产负债率高、经营现金流长年为负但是又大量对外投资，依靠筹资性现金流为正才实现现金流平衡，投资形成的资产回收周期长，资产负债存在错配等问题。
一旦筹资受到外部形势的影响，而无法顺利进行的话，企业的资金链条就会断裂。而东方园林债券发行没有募集足够规模的资金，正向市场发送了公司筹资出现困难的信号。
市场的担心成为了现实！
下边再从外部形势来分析。
2018年，国家推行去杠杆政策。早在此前，中央就确定了供给侧改革。“去库存、去产能、去杠杆、补短板”是供给侧改革的主要内容。
2015年左右，针对房地产行业的库存过高的问题。国家推出货币化棚改，有效实现了去库存。后面，针对部分行业的产能过剩及PPP增速持续为负的问题，国家通过强化环境保护等手段，有效去除了落后产能。
2017年，中国的PPI增速在连续几年为负之后，出现正增长。因此，2018年的去杠杆政策推行，应当属于意料之中的事情。整个金融体系和经济体系都受到融资形势收紧的影响。
去杠杆最重要的政策是2018年4月27日出台的资管新规，即《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》。还有当年出台的众多对于金融行业进行加强监管的其他各类政策，也对金融市场造成重大影响。
在此之前，以银行理财为代表的资管体系，规模快速扩张。为实体经济提供了大量资金。然而，资管业务中存在着大量资金池运作、刚性兑付等违法违规问题。在资管新规政策推出对这些问题进行整治的时候，之前基于违法违规行为而形成的信贷创造能力也随之削弱。
整体信贷收紧。
这种信贷收紧的形势，还有一种较为明显的结构分化。
因为银行表内贷款的资金成本低，但是贷款的要求高。因此融资市场形成了结构分化，条件更好的客户选择银行表内贷款，更差的客户选择银行理财、信托等资管产品进行融资。资管新规的收紧，对于后者的影响更为直接。
2018年5月15日，全国政协举办的“健全系统性金融风险防范体系”专题协商会上，分管金融的国务院副总理刘鹤讲了四句大白话：
“做生意是要有本钱的，借钱是要还的，投资是要承担风险的，做坏事是要付出代价的。”
作为国家领导，刘鹤副总理的一言一行都会对金融市场产生重要的影响。金融市场都在思考下面的这些问题：
刘鹤副总理为什么会有这番言论？
这些言论又有什么所指？
当前是什么样的形势？
去杠杆政策推行之后会对经济金融形势造成什么样的影响？
等等。
2018年，国家推行去杠杆政策，与中国经济体系的杠杆率过高有关。2018年，中国的杠杆率即债务规模/GDP的比例高达。在较大的经济体当中，处于较高的水平。
近十年的杠杆率的提高，与中国依靠货币宽松推动经济发展的模式有关，同时也与中国的金融体系是银行主导的间接金融体系有关。在间接金融体系里，大量的借贷进行融资。
然而，随着杠杆率的提高，经济体的风险也在不断累积。同时，债务形成对于经济增长的作用越来越弱。这些迹象表明，继续依靠货币宽松形成债务以维持经济增长的模式已经难以为继。
著名经济学家明斯基提出明斯基时刻的概念。
明斯基时刻是指经济体系债务杠杆积累到一定阶段之后，难以为继，进入到剧烈去杠杆的转折时期。经济体系在这种转折时期里，会出现危机，造成巨大的危害。
是正视问题，主动采取政策进行去杠杆？
还是等待局面难以为继，让经济体系经受被动去杠杆？
中国选择了主动去杠杆。
去杠杆之下，众多高杠杆企业纷纷出现危机。东方园林、苏宁云商、怡亚通、北大方正，等等。这些企业或是规模收缩，或是变卖求生，或是破产清算，为我们提供了一个又一个值得学习与研究的失败案例。关于苏宁云商和北大方正，可阅读笔者之前的相关文章：
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去杠杆改变了金融市场的预期，也改变金融市场的思维方式和投资行为，这些影响了实体企业的融资形势，对于企业的生存和发展有着重大的影响，可以说，去杠杆仍然没有离人们而去。