分众传媒这21.53亿的「亏损」，到底合不合理？

　　分众传媒这21.53亿的「亏损」，到底合不合理？

　　账面巨亏，现金巨赚，这笔账一点都不「亏」

　　「这不是暴雷，这是排雷。雷排完了，路就通了」

　　2025年Q4，分众传媒一次性计提21.53亿元减值，市场哗然。但这笔「亏损」到底合不合理？是真亏还是纸面亏？本文从会计准则、政策冲击、A股案例三个维度深度拆解。

　　一、先说结论：账面巨亏，现金巨赚，这笔账一点都不「亏」

维度	金额	性质
初始投资	1亿（2016年）	? 真金白银花出去了
2017年部分退出	+1.2亿	? 现金到账，已赚0.2亿
2026年清仓退出	+7.91亿（已收首付款4.04亿）	? 现金到账
十年现金净流入	+8.11亿	?? 投1亿赚8.11亿，回报率811%
账面减值损失	-21.53亿	?? 会计数字核销，一分钱没花

　　所以这21.53亿，不是分众亏了钱，而是把十年来账面上虚增的「纸面富贵」一次性核销掉了。

　　二、那21.53亿的「亏损」是怎么回事？

　　很多人一看新闻就懵了：2025年Q4，分众一次性计提了21.53亿元的长期股权投资减值损失，这不是血亏吗？

　　不是。这是会计游戏，不是真实亏损。

　　要搞懂这个问题，只需要理解一个概念：权益法核算。

　　权益法是什么？说人话就是：

　　数禾赚了钱，分众按持股比例在自己的账本上「记一笔」投资收益，但钱并没有到账，只是账面数字变大了。

　　举个例子：

项目	金额	说明
2024年数禾净利润	9.42亿	数禾确实赚了这么多
分众按比例「确认」的投资收益	4.93亿	记在分众利润表上，但没拿到现金
因其他股东减资，分众持股被动增加	3.68亿	账面价值增加，但也没拿到现金
数禾在分众账本上的账面价值	从20.08亿 → 28.68亿	全是纸面数字

　　划重点：这8.61亿（4.93+3.68）的增长，一分钱都没流进分众的口袋。它只是让分众的资产负债表好看了一点而已。

　　三、21.53亿减值到底在减什么？

　　到2025年9月30日，数禾在分众账本上的长期股权投资账面价值已经累积到了33.20亿元。

　　这33.20亿是怎么来的？

　　1亿初始投资+十年间权益法累积的「纸面富贵」≈ 33.20亿

　　现在分众要彻底退出了，实际只能拿回7.91亿（加上之前的1.2亿，共9.11亿）。

　　差额= 33.20亿- 9.11亿≈ 21.53亿

　　这21.53亿，不是分众真的亏掉了这么多钱，而是：

　　把十年来账面上虚增的「纸面富贵」，一次性核销掉了。打个比方：

类比	说明
你花1万买了套房	初始投资
账面估值涨到10万	权益法「纸面富贵」
你卖了9万	实际回收
账面上「亏」了1万	那10万本来就没到手，不是真亏

　　四、为什么会出现这笔「纸面亏损」？三步讲清楚

　　第一步：权益法是什么？

　　数禾科技不是分众的子公司（2017年后就变成联营公司了），所以不能把数禾的利润直接装进分众的报表。但按照权益法，数禾每赚一分钱，分众要按持股比例在自己账本上「记一笔」投资收益——钱没到手，但账面上利润增加了。

　　2019～2024年，数禾持续盈利，分众每年在账上「确认」数禾的投资收益，长期股权投资账面价值从几个亿一路涨到29.44亿元。

　　这29.44亿，全是「纸面富贵」——分众一分钱没拿到过。第二步：政策一刀切，纸面富贵瞬间蒸发

　　2025年10月1日，金融监管总局「助贷新规」（9号文）正式施行，综合年化利率封顶24%。数禾科技核心产品「还呗」此前靠IRR 36%的高定价业务赚钱，新规一落地：

时间	数禾净利润
2025年上半年	+6.31亿
2025年前三季度	+7.85亿
2025年第四季度	-6.84亿（单季巨亏）
2025年全年	+1.01亿（暴跌89%）

　　四季度一个季度，把前三个季度的利润全吃光了。分众账上那29.44亿的「纸面富贵」，一夜之间评估值只剩7.82亿。

　　差额= 29.44 - 7.82 = 21.62亿≈ 21.53亿减值第三步：会计准则要求「认亏」

　　《企业会计准则第8号——资产减值》规定：当资产的账面价值高于可收回金额时，必须计提减值。

　　分众账上记着29.44亿，但数禾现在只值7.82亿，差额21.53亿必须从利润表里扣掉。

　　这就是那21.53亿的由来——不是经营亏损，不是现金流出，是会计准则强制要求的账面调整。

　　五、这笔账「合理」吗？有一个争议点

　　合理的部分（90%）

　　?数禾确实从盈利变成了亏损，估值确实从29亿跌到了8亿，减值有事实基础

　　?现金确实赚了8.11亿，这是真金白银

　　?权益法下投资收益本来就是「纸面数字」，现在纸面数字消失了，逻辑自洽有争议的部分（10%）：计提时点

时间线	事件
2025年4月3日	助贷新规公布，明确10月1日施行
2025年10月1日	新规正式实施，数禾四季度立刻巨亏
2025年12月31日	分众才在年报中计提减值
2026年1月	公告退出

　　争议在于：政策4月就公布了，而且明确了实施时间，按准则理应在年中就进行减值测试。但分众一直等到12月31日才一次性计提，导致：

　　? 2025年四季度单季净亏损12.94亿（含减值21.53亿+权益法亏损3.76亿）

　　? 2026年一季度因转回5.65亿资本公积，净利润反而暴增57%

　　有投资者认为这是「洗大澡」——把所有亏损塞进2025年，让2026年轻装上阵。这个判断有道理，但也可以理解为「等四季度实际数据出来再确认」更谨慎。

　　总评：大方向合理，小细节有操纵嫌疑，但不影响本质——分众这笔投资赚了钱。

　　六、还有哪些公司有这种情况？

　　这种「账面巨亏、现金不亏」的情况在A股极其常见，本质都是长期股权投资减值/商誉减值。以下是典型案例：

　　1.分众传媒自己——前科累累

年份	踩雷对象	影响
2018	金立手机破产	应收账款暴雷，计提坏账
2019	瑞幸咖啡财务造假	广告合同纠纷，计提减值
2019	多家P2P平台暴雷	应收账款大幅计提
2025	数禾科技助贷新规	长期股权投资减值21.53亿

　　分众堪称A股「踩雷专业户」，但每次都能全身而退——因为它的主业（电梯广告）现金流太强了。

　　2.中国平安——投资富通巨亏

项目	金额
2007年投资比利时富通集团	约240亿元
2008年金融危机，富通股价暴跌	计提减值约227亿元
实际现金损失	确实亏了真金白银（与分众不同）

　　平安这个是真亏，不是纸面亏损。但逻辑类似——投资标的出问题，账面巨额减值。

　　3.长城汽车——投资锂电减值

项目	金额
投资赣锋锂业等锂电企业	数十亿元
锂价暴跌后	计提减值数亿元
性质	联营企业投资减值，与分众类似

　　4.上海电气——商誉暴雷（2021年）

项目	金额
收购海国投等形成商誉	约80亿元
子公司应收账款暴雷	计提减值约83亿元
性质	商誉减值+应收账款减值，这个是真亏了钱

　　5. TCL中环——并购Maxeon减值

项目	金额
2022年收购美国光伏公司Maxeon	形成大额商誉
光伏行业周期下行	计提商誉减值数十亿元
性质	典型的「高溢价并购→行业变脸→商誉减值」

　　6.蓝色光标——商誉洗澡常客

项目	金额
2014-2015年高溢价并购多家数字营销公司	形成商誉超40亿元
后续标的业绩不达标	连续多年计提商誉减值，累计超20亿元
性质	A股「商誉减值」的经典案例

　　7.华谊兄弟——投资暴雷

项目	金额
投资影院、游戏等	形成大量商誉和长期股权投资
影视行业寒冬+疫情	计提减值数十亿元
性质	与分众类似，投资标的行业性崩盘

　　七、一张表总结：哪些是「纸面亏损」，哪些是「真亏」

公司	减值类型	金额	是真亏还是纸面亏？
分众→数禾	长期股权投资减值	21.53亿	?? 纸面亏损（现金净赚8.11亿）
分众→金立/瑞幸	应收账款减值	数亿	?? 部分真亏（钱确实没收回来）
平安→富通	投资减值	227亿	?? 真亏（真金白银）
上海电气→海国投	商誉+应收款减值	83亿	?? 真亏
蓝色光标→并购标的	商誉减值	累计20亿+	?? 大部分是纸面（当时高溢价买的）
TCL→Maxeon	商誉减值	数十亿	?? 纸面为主（公司还在运营）
长城汽车→锂电	联营投资减值	数亿	?? 纸面为主

　　八、最终判断

　　分众这21.53亿，是A股最「温柔」的一种亏损——账上吓人，兜里有钱。

　　你如果因为这笔「亏损」就觉得分众不行了，那你大概率会错过它最好的买入机会。因为：

　　? 现金流：2025年经营现金流72.09亿，+8.54%

　　? 主业：毛利率70.5%，楼宇媒体市占率60%+

　　? 分红：2025年累计分红49.10亿

　　? 踩雷后：剥离了金融风险，聚焦广告主业，轻装上阵

　　这不是暴雷，这是排雷。雷排完了，路就通了。

　　关于公司的其他链接：

　　1、分众传媒的百万点赞

　　2、分众传媒，引爆品牌的地方

　　3、江南春：成功皆因顺大势，失败多由内卷

　　4、分众传媒，用概念征服了人心，用行动覆盖了市场

　　5、分众传媒与江南春

　　你看懂这场「纸面亏损」的游戏了吗？

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