来源 :光大证券股份有限公司2024-03-01
近期我们跟踪酒鬼酒经营情况，更新观点如下：
24 年春节动销好于预期，终端动销表现较优。春节旺季公司终端动销良性增长、优于年前的悲观预期，其中估计酒鬼系列表现更优。受益于人员流动、返乡人员等增加，大众消费、宴席等场景表现较好，100-400 元价位产品相对受益。得益于动销向上、以及公司主动调整回款/发货节奏，去库存成效逐步显现，终端网点库存呈现明显下降，经销商环节酒鬼系列库存较去年春节后下降，尤其省内市场已处于良性水平，红坛18 批价稳定，内参以维持健康的渠道秩序为主、动销质量和动销率逐渐提升，去年新推出内参甲辰版、新增扫码功能，当前甲辰版批价坚挺。整体看春节动销率较过往提升，旺季后库存较去年同期减少。
全年目标为营收实现恢复性增长，后续有望迎来经营拐点。估计24 年上半年公司仍处于调整期，考虑去年一季度基数较高、且公司费用转型下放缓对于经销商的回款要求，以保证经销商利润为主，春节回款进度相较去年同期仍有所放缓，后续若渠道信心进一步恢复，三月回款有望加快。短期来看，预计上半年仍以完成费用转型、提高动销率、实现库存去化为主，下半年有望恢复增长趋势、迎来经营拐点，全年目标为营收实现恢复性增长，动销保持20%以上的增速。
关注改革成效，构建新势能战略明确。公司在行业调整期修炼内功，推动营销模式从以招商汇量为主向BC 联动转型，围绕良性健康的动销构建新的增长势能。
区域角度提高湖南大本营市场的战略地位，公司在湖南白酒市场市占率仍有较大提升空间，湖南事业部成立后对于省内市场和渠道的运作有望更加精细、资源投入也有望强化。省外从过去的汇量式增长强调更加聚焦、打通样板市场。产品上，内参坚守品牌价值，短期不给太高的放量要求，而是以提高动销质量、保证渠道收益为主，酒鬼系列在进行费用转型后改善较为明显，红坛作为战略核心单品，目标成为省内宴席的首选品牌。另外，考虑到大众需求升级/消费者偏好，湘泉等大众价位产品后续或有所调整，内品在省内大众宴席等场景表现较好，批价亦逐步稳定。
盈利预测、估值与评级：考虑23 年行业调整下需求较为平淡，公司主动缓解渠道压力、削减回款/发货，改革期间业绩有所调整，下调2023-25 年归母净利润预测为6.1/6.6/7.7 亿元（较前次预测下调41%/47%/47%），折合EPS 为1.86/2.02/2.37 元，当前股价对应P/E 为32/29/25 倍。公司基本面底部逐步明确，改革成效显现，后续有望迎来拐点，维持“买入”评级。
风险提示：内参挺价不及预期，酒鬼增速放缓，费用改革效果不及预期。