文|恒心
来源|博望财经
对于房地产企业而言，什么是决定其生死存亡的关键？
没错，就是钱！那么，何种方式获得呢？
再融资呗。
道理很简单，然而近日国内大型房地产企业泰禾集团股份有限公司（泰禾集团，000732.SZ）却面临再融资难题，且困扰已有一年之久。同样被困的还有华夏幸福基业股份有限公司（华夏幸福，600340.SH），而华夏幸福的问题，博望财经此前在《华夏幸福或深陷债券违约风波：累计超800亿债务股价一年跌去80%》一文中已经分析过，本次重点看一看泰禾集团的典型问题。
泰禾集团成立于1992年12月，并于2010年成功上市，是一家在地产、金融以及文化领域多元发展的公司，主要从事住宅地产和商业地产的开发，以泰禾“院子”、“大院”系列为核心品牌的高端住宅地产产品，以“泰禾广场”、“泰禾新天地”、“中央广场”为核心品牌的商业地产产品，在全国具有一定的品牌影响力，项目主要位于以北京为中心的京津冀、以上海为中心的长三角、以广深为中心的珠三角以及福建的福州、厦门等主要经济发达区域，并逐步辐射二线省会及核心城市。
泰禾集团股价也由2020年7月7日最高价7.70元/股波动暴跌下滑至2021年7月30日最低价1.84元/股，此后稍有所好转，截至8月24日，收盘价2元/股，泰禾集团股价暴跌超70%，市值“蒸发”140.38亿元。
数据来源：富途证券。
01
再融资“雪上加霜”
2021年7月30日晚间，泰禾集团发布公告称，“受地产整体环境下行的影响，公司现有项目的去化率有所下降，销售预期存在波动，同时由于公司自身债务规模庞大、债务集中到付等问题使得公司短期流动性出现困难，公司将无法按期完成公司债券“H8泰禾01”本息的兑付。”
资料来源：泰禾集团官网。
同时，上述公告还提及到两点：
一是，泰禾集团存在大额已到期未归还借款，截至2021年7月30日，泰禾集团已到期未归还借款金额为436.93亿元，并正在全力推进债务重组事宜，积极解决债务问题，将继续与聘请的专业机构一起，组织、协调债权人沟通意见和诉求，综合各方意见形成全面债务重组解决方案，最大程度保障债权人及公司各方利益，提醒广大投资者注意风险。
二是，2020年7月30日，泰禾集团控股股东泰禾投资集团有限公司（“泰禾投资”）、实际控制人黄其森与海南万益签署了《股份转让框架协议》，泰禾投资拟将其持有泰禾集团的19.9%股份转让给海南万益。但之后2020年9月29日，泰禾集团收到泰禾投资、黄其森与海南万益共同函告，因约定条件尚未全部满足（包括但不限于公司与债权人的债务重组方案仍在继续协商，部分债权人还需要时间完成内部审批等），海南万益目前无意单方面终止上述协议。
资料来源：泰禾集团官网。
说白了，泰禾集团没有钱兑付到期债券，控股股东泰禾投资及实际控制人黄其森拟套现离场。
事实上，泰禾集团最早发布债券未能如期兑付本期的公告是在2020年7月6日，当时的公告上还显示，截至2020年6月12日，泰禾集团已到期未归还借款金额为235.58亿元，然而仅仅一年就扩大了近一倍。
资料来源：泰禾集团官网。
真可谓“屋漏偏逢连夜雨”，用在泰禾集团身上太合适不过了。
2020年8月，多部门明确了收紧地产企业融资的“三道红线”，即（1）剔除预收款后的资产负债率大于70%；（2）净负债率大于100%；（3）现金短债比小于1倍。“三线”均超出阈值为“红色档”，有息负债规模以2019年6月末为上限，不得增加。
令人大跌眼镜的是，财报显示，2021年3月末泰禾集团已全踩“三道红线”，被归为“红色档”。具体来看，泰禾集团剔除预收款后的资产负债率为77.56%，净负债率为464.28%，现金短债比仅0.08倍。
这就意味泰禾集团有息负债规模不得增加。
此外，通过查阅泰禾集团近年来现金流量表，可以明显看出其筹资活动净现金流持续为负，再融资能力严重受限。
2018~2020年及2021年1~3月，泰禾集团经营活动产生的现金流量净额分别为139.31亿元、236.15亿元、-29.49亿元和-6.27亿元，现金收入比分别为148.57%、186.61%、257.88%和154.76%，主业盈利能力尚可，回款效率较好；同期投资活动产生的现金流量净额分别为-122.83亿元、145.23亿元、9.52亿元和3.34亿元；同期筹资活动产生的现金流量净额-34.10亿元、-383.15亿元、-77.20亿元和-1.94亿元。
通过上述数据可以明确感知，泰禾集团虽主业盈利能力尚可，回款效率较好，但因深陷债券违约风波而致使其筹资能力逐年下滑，尚存巨大的资金缺口。
债券违约，叠加政策不利，泰禾集团再融资严重受限，停滞不前，对后续业务的开展造成不利影响，反映在财务上，呈现出营收、利润持续双降的局面。
02
营收、利润持续双降的同时，短期偿债压力快速提升
据财报显示，2019年至2020年，泰禾集团分别实现营业收入236.21亿元和36.15亿元，分别同比下降23.77%和84.70%，同时重要盈利指标均出现大幅下滑，甚至由盈利转为巨额亏损，其中实现利润总额分别为0.51亿元和-50.93亿元，同比分别下降99%和10176.8%；净利润分别为7.28亿元和-51.07亿元，分别同比下降81.39%和801.51%。
此外，据2021年一季报显示，泰禾集团实现营业收入3.97亿元，同比下滑17.25%，但利润总额为-4.29亿元，亏损幅度有所收窄。
2021年7月15日晚间，泰禾集团发布2021年半年度业绩预告，预计当期归属于上市公司股东的净亏损为8.5亿元~11.5亿元，较上年同期净亏损15.82亿元有所收窄，但仍处于亏损状态。对此，泰禾集团解释称，“公司亏损与上年同期相比有所下降，主要原因是公司对各类费用和固定成本进行严格管控，在节约开支方面有所成效。”
在营收、利润持续双降的同时，泰禾集团虽债务规模逐年下降，但短期偿债压力增速明显。
2018~2020年末及2021年3月末，泰禾集团有息债务分别为1376.29亿元、974.46亿元、950亿元和937.03亿元，债务规模持续下降，同期短期债务分别为574.28亿元、559.31亿元、322.76亿元和316.51亿元，而现金及现金等价物余额仅分别为115.58亿元、113.78亿元、16.54和11.67。2021年3月末，泰禾集团本部有息债务179.65亿元，其中短期债务154.91亿元，债务结构短期化特征明显，而现金及现金等价物余额仅0.16亿元，对短期债务的覆盖能力极为匮乏。
03
信用质量存很大瑕疵
根据中国执行信息公开网显示，泰禾集团2021年以来新增7条失信被执行人信息，且截至目前，泰禾集团共存在9条失信被执行人信息，失信行为包括“违反财产报告制度”“有履行能力而拒不履行生效法律文书确定义务”。
资料来源：中国执行信息公开网。
此外，泰禾集团还存在12条被执行人信息，被执行金额合计41.14亿元，案由主要涉及服务合同纠纷、票据追索权纠纷、票据纠纷、合同纠纷、借款合同纠纷案件执行等。
数据来源：中国执行信息公开网。
同时，据企查查官网显示，泰禾集团因公证债权文书等涉诉。
泰禾集团自2020年以来新增逾600封裁判文书，案由多涉及公证债权文书、民事案件执行、房屋买卖合同纠纷案件执行等，其中泰禾集团作为被告/被申请人的案件超9成，涉诉金额高达4.32亿元，占比98.62%。
数据来源：企查查。
泰禾集团多次被列为失信被执行人以及新增数百起诉讼纠纷，足可见其信用质量存在很大瑕疵，面临极大的或有风险，进一步加大资金流动性压力。
与此同时，控股股东泰禾投资同样也面临很大的流动性危机。
2021年8月6日晚间，泰禾集团发布公告称，泰禾投资及其一致行动人黄敏此次合计减持3038.95万股是因法院强制执行造成的被动减持，截至本公告披露日，泰禾投资及黄敏已合计被动减持5672.26万股，占泰禾集团总股本的2.28%。
资料来源：泰禾集团官网。
上述被司法强制执行减持后，截至本公告披露日，泰禾投资及黄敏合计持有泰禾集团股份数为15.04亿股，占泰禾集团总股本的60.41%
资料来源：泰禾集团官网。
要知道，这并非泰禾投资首次被司法强制执行减持，2020年10月以来，泰禾集团已发布5次被司法强制执行减持公告，足可见其资金流动性压力颇大。
基于此，这也就不难解释为何在泰禾集团2029以来营收、利润双降的背景下，控股股东泰禾投资非但没有伸出“援助”之手，反而加大对其“剥削”而获取自身流动性，足可见泰禾集团想通过借助控股股东来摆脱目前的困境是行不通的。
综合来看，泰禾集团2019年以来营收、利润持续双降，直至出现巨额亏损，且亏损预计持续到2021年上半年；控股股东及其一致行动人因流动性压力被动减持股份，此外，泰禾集团多只存续债券无法按期兑付本息的同时，“三道红线”全踩，被归为“红色档”，再融资面临很大的难题；叠加泰禾集团多次被列为失信被执行人以及新增数百起诉讼纠纷，足可见其信用质量存在很大瑕疵，面临极大的或有风险，进一步加大资金流动性压力。毋庸置疑的是，上述因素短期内不可消除，泰禾集团未来业务的发展必将受此制约。
房地产的黄金时代已经过去，转型或为泰禾集团“不得不”走的路。