来源 :中国国际啤酒网2022-08-29
一问：如何理解漓泉啤酒降速？
答：多雨及水灾是核心原因
2022H1漓泉啤酒经营承压。从报表端来看，2022H1漓泉啤酒营收/业绩增速分别为-12.2%/-30.6%，带动公司净利率同比-3.5pct至13.3%，22H1漓泉啤酒实现营收17.4亿元，而燕京啤酒在华南市场实现营收16.4亿元，华南市场是漓泉啤酒的主销区，22H1华南市场毛利率同比-2.4pct至47.11%，预计主要系漓泉啤酒销量下滑情况下规模效应不再，带动华南地区毛利率承压。回顾近年发展可以看到，22H1漓泉啤酒17.4亿营收甚至低于疫情严格封锁时20H1营收，而22H1华南地区（漓泉主销区）毛利率也是近年来首次负增长，在销量承压、毛利率下滑的双重影响下，22H1漓泉啤酒净利率同比-3.5pct至13.3%，处于近年低位。
漓泉经营承压主要系天气原因而非其他。据燕京啤酒2022年中报披露信息，漓泉啤酒当前在广西市场占有率达85%以上、市场地位巩固，我们认为漓泉22H1经营承压并非经营异常或竞争加剧所致，考虑到当前毛利率和净利率已低于疫情严格管控的20H1期间水平，而22H1广西省内疫情影响相对可控，所以我们认为漓泉22H1经营承压主要系多雨天气与水灾影响。据央广网报道，2022年入汛以来，广西经历了六轮强降雨过程，造成375.5万人受灾，从雨情角度来看，广西平均降水量490.8毫米，创1979年来同期最多，为常年同期降水量1.6倍，同时局部地区雨强刷新历史记录、暴雨持续时间长；从水情和灾情方面，暴雨洪水区域叠加、上游洪水量大、干流起涨水位较高等因素引发洪水灾情，预计造成直接经济损失124.8亿元。
二问：如何观察U8在表观是否兑现？
答：华北区域营收高增与毛利率改善
华北市场强势复苏是燕京U8放量增长的结果。2020年U8全国上市后，燕京啤酒在自身优势市场率先开启燕京U8的宣传、铺货和动销工作，考虑到公司三大核心市场中北京和内蒙古均处于华北市场，我们认为近年来华北市场的营收止跌回升是燕京U8放量的结果，大单品战略下迅速放量带动公司整体量价齐升，而华北市场表现最为亮眼，21H1/2021/22H1华北地区营收分别同比+27.9%/18.1%/20.0%，考虑到近年来北京较为严格的疫情管控，华北市场整体保持高增难能可贵，22H1华北/华东/华南/华中/西北地区营收同比+20.0%/+6.9%/-12.3%/+20.8%/+14.3%，我们认为除华南地区以外，各地区营收高增是U8为公司带来积极变化的结果之一。
华北地区毛利率同比+1.3pct是U8放量带动产品结构改善的结果。21H2以来啤酒行业面临行业性成本压力，催生行业性提价，从22H1个啤酒企业毛利率与同比变化情况来看，仅青岛啤酒和燕京啤酒的华北区域实现毛利率正增长，即通过产品结构改善显著冲抵了成本上涨压力，我们认为燕京啤酒在华北地区随着U8放量带动营收高增的同时，高端化带动毛利率同比改善、完全抵消了成本上涨压力，我们认为这是U8放量后盈利能力在表观的体现，预计未来随着广西市场动销恢复正常，公司整体销售毛利率亦将实现较好增长。
三问：如何理解燕京降本增效的进度？
答：持续推进中，细节见改善
漓泉啤酒以外的子公司降本增效成果显著、净利润整体高增。考虑到22H1漓泉啤酒盈利能力下滑具有特殊性（极端天气导致），我们若将燕京啤酒历年H1净利润拆解为漓泉啤酒净利润和其他子公司净利润，可以看到22H1尽管漓泉啤酒净利润同比-30.6%至2.31亿元，但其他子公司净利润同比+578.3%至1.82亿元，已恢复至疫情前水平，反应出公司当前降本增效战略已取得初步成效，未来若随着极端天气影响减弱、漓泉啤酒经营动销恢复正常，公司有望进一步市场高业绩弹性。
所得税率与辞退福利提升，反应出减亏与人员优化持续推进。燕京啤酒由于过去常年亏损等问题，报表端所得税率较高（由于亏损子公司无需缴纳所得税，但是合并报表过程中会对营业利润产生负贡献，带动表观所得税率较高），22H1燕京啤酒所得税率同比-4.0pct至18.0%，我们认为所得税率下降反应出弱势子公司的扭亏工作持续进行，同时22H1燕京啤酒辞退福利从21H1的134.1万元提升至3148.8万元，反应出公司不断推动员工优化等相关工作，降本增效工作持续推进中。