近日，天宸股份股价的剧烈波动引发市场广泛关注，第三大派系股东杭州清哲对公司发出了回购股份和明确转型计划的呼声，然而天宸股份却以“无闲置资金”和“转型计划不合规”为由，冷漠地拒绝了这一要求。
杭州清哲指出，天宸股份账上大量现金闲置，既未投入生产也未分红，资源浪费严重。公司长期缺乏实质性进展，战略转型不明显，建议增加管理层股权激励，引进新人才。股东大会上，天宸股份的回购提案遭反对，叶氏家族和刘益谦的“国华系”均投反对票。天宸股份声称，公司账面资金余额4.11亿元，但实际可用于回购的闲置资金存在不确定性。
在这场资本博弈的大戏中，国华人寿的角色举足轻重。自2015年以来，国华人寿通过三只险资产品四度举牌天宸股份，据公开信息显示，国华人寿在2015年7月15日首次举牌天宸股份，包括随后的举牌行动累计投入超过11.4亿元。截至2024年6月3日，国华人寿持有天宸股份约1.65亿股，持股比例达到24%，紧追叶氏家族的29.89%；持股市值约为8.84亿元，不考虑分红，国华人寿在天宸股份的投资目前面临账面亏损。
然而这只是国华人寿投资亏损的冰山一角。2023年度，国华人寿净亏损11.55亿元，同比下降高达338.6%，投资亏损是主要原因之一。作为其控股股东，天茂集团主要依靠国华人寿开展保险业务，但受此影响，天茂集团的股价也深陷谷底。
值得关注的是，自2023年6月29日起，国华人寿接连与联合资信和中证鹏元资信评估公司"友好协商"后解除了公司主体信用及债券评级合作，目前新的评级机构尚未就位，信用评级报告悬而未决。
通常，发行人与评级机构的合作关系是稳固且长期的，合作关系也会持续至债券的生命周期结束。但国华人寿却打破了常规，提前终止了与两家评级机构的合作，这一主动"断交"行为在巨亏的背景下显得异常突兀。国华人寿此举，似乎在回避评级机构对更多财务信息的披露要求。这不仅折射出公司内部可能潜藏的问题，更在市场上投下了一片疑云。
利润以及偿付能力均连续四年下降
母公司天茂集团年报显示，2023年度，国华人寿实现原保险保费收入400.26亿元，同比增长6.88%；合计总规模保费478.31亿元，其中新单规模保费275.40亿元，续期规模保费202.91亿元；按缴费结构分，新单规模保费中趸交保费188.70亿元，期交保费86.70亿元。
数据来源：天茂集团2023年年报
尽管保费收入看似强劲，利润方面，国华人寿却遭遇了大逆转。曾经在2017年至2019年期间，国华人寿的净利润分别高达27.3亿元、20.6亿元、22.2亿元，然而到了2020年，净利润惨遭腰斩至11.1亿元，随后的2021年、2022年，净利润持续萎缩至8.5亿元、4.8亿元，2023年净亏损11.55亿元，同比下降幅度达到了惊人的338.6%。
数据来源：国华人寿年报
对于2023年的巨额亏损，国华人寿在年报中轻描淡写地归咎于"750日移动平均国债收益率曲线下行"导致增加计提准备金，以及"当年投资收益减少"。
进入2024年，国华人寿的亏损状态并未得到缓解，一季度保险业务收入同比大减20.5%至152.9亿元，净利润更是遭受重创，跌至-2.2亿元，环比下降幅度高达653.9%，显示出亏损规模正在迅速扩大。
偿付能力方面，2019年，公司通过增资将注册资本提升至48.4625亿元，偿付能力充足率在2020年一度攀至顶峰。然而，好景不长，随着利润的不断缩水，国华人寿的偿付能力也开始了漫长的下坡路。
数据来源：国华人寿偿付能力报告
2024年一季度末，国华人寿核心偿付能力充足率和综合偿付能力充足率分别为78.69%和129.73%，较上季度分别下降5.19个百分点和1.83个百分点，这一跌势，已经让国华人寿的偿付能力充足率与监管红线的距离越来越近，留下的空间已经所剩无几。更令人不安的是，国华人寿预计偿付能力在接下来的二季度还将持续下滑。
银保规模畸重，连续三年遭遇退保潮
国华人寿在2021年至2023年的银保渠道保险业务收入呈现出一幅微妙的图景：343.85亿元、340.14亿元、362.95亿元，与公司整体保费收入规模占比分别为90.9%、90.8%、90.7%，，其庞大的规模几乎完全倚赖于银保渠道的支撑。然而，这连续三年每年0.1%的微小降幅，似乎暗示着国华人寿对这一渠道依赖的微妙变化，尽管这种变化小到几乎可以忽略不计。
数据来源：天茂集团年报
银保渠道，这个被视为快速扩张保费规模的利器，通过销售中短期理财产品，确实能够在短时间内堆砌起令人瞩目的数字。但正如潮水有涨必有落，这类产品在现金价值达到一定阈值时，便会触发退保的浪潮。国华泰山5号年金保险便是这场退保潮中的典型代表，其在2022年的退保金额高达220.2亿元，年度退保率高达78.80%，这一数字足以让市场为之侧目。
数据来源：国华人寿年报
与银保渠道保费收入的居高不下形成鲜明对比的，是退保金额的剧烈波动。国华泰山5号年金保险，作为这场波动的代表，在近三年迎来了退保的狂潮。自2016年开售以来，保费收入一路飙升，2016年至2018年分别为20.59亿元、277.01亿元、194.42亿元，单一产品的比重之大，几乎可以左右国华人寿的业绩走向。然而，自2019年起，公司的第一大产品转向了两全保险，这一转变预示着后续退保支出有望减少，但同时也意味着满期给付的压力正在悄然上升。
近年来退保支出的剧烈波动，对国华人寿的利润表相关科目产生了较大冲击，2023年，其合并利润表上的保险业务责任准备金从2022年的84.87亿元激增至163.08亿元，增加了78亿元。对此，国华人寿副总经理、财务负责人冀爱萍在业绩说明会上表示：“2023年合并利润表“提取保险责任准备金”增加主要是因为退保金相比上年同期减少了约100亿元，因此退保冲回的准备金比上年少，体现为当年准备金提转差比上年多。”
此外，退保率的居高不下还会对保险公司的流动性造成挤压，这种压力可能会扭曲保险公司的投资策略，拖累投资收益，甚至可能触发一个恶性循环，将保险公司推向一场“击鼓传花”的危险游戏。
房地产投资占比较高，资产减值损失年年攀升
2023年，资本市场的风云变幻给国华人寿的投资收益带来了不小的打击。国华人寿的投资收益及公允价值变动损益合计为75.66亿元，同比下降了24.30%。不过，在债券市场的春风回暖下，国华人寿的部分投资标的价值得到了回升，2023年实现了其他综合收益8.36亿元，较上年的-27.27亿元有了显著的改善。尽管如此，公司全年的综合收益总额仍为负数，-3.19亿元的成绩，虽然较上年的-22.42亿元有所回升，但依旧未能摆脱亏损的阴影。
数据来源：国华人寿年报
国华人寿的投资资产规模庞大，截至2023年四季度，投资资产总额达到了2668.19亿元。从2023年四季报资产负债表会计科目来看，其投资资产主要由可供出售金融资产、贷款及应收款项、投资性房地产和长期股权投资构成。截至2023年四季度，国华人寿可供出售金融资产总额1256.7亿元、贷款及应收款项投资总额791.6亿元、投资性房地产总额194.8亿元、长期股权投资总额99.7亿元。
值得注意的是，投资性房地产总额较上年增长73.96%，此外，在贷款及应收款项投资和可供出售金融资产中，也隐藏着一些风险的种子。这些资产中包含了信托计划、债权计划等非标准化资产，且部分资产可能存在风险。近年来，资本市场的低迷和房地产市场的挫折，使得部分险资的非标投资资金流向了房地产等领域，这些领域一直被认为存在较大风险。国华人寿2023年报显示，归入贷款及应收账款的信托计划、其他债权投资高达802.84亿元，其中信托计划就占据了485.84亿元。
此类投资给国华人寿在减值损失方面带来了巨大的压力。根据利润表资产减值损失科目明细，2021年至2023年，公司每年归入可供出售金融资产的减值损失分别为8.04亿元、16.39亿元及13.82亿元，而归入贷款及应收款项（包括信托计划、其他债权投资）的减值损失分别为2.73亿元、0亿元及12.95亿元。截至2023年底，按公允价值计量的可供出售金额资产、贷款及应收款项类投资计提的资产减值准备余额约为31.82亿元。
数据来源：国华人寿年报
此外，国华人寿还有部分信托计划并未纳入合并范围。2023年报显示，公司对未合并的第三方资产管理计划、第三方管理基金的最大风险敞口为583亿元。这一庞大的数字，无疑给公司的财务稳定性带来了一定的不确定性。
在信息披露方面，国华人寿的做法也引起了市场的一些猜疑。通常，减值的涉及到的投资标的会在年报或债券评级报告中或多或少的披露，但国华人寿的年报并未提供详细的非标投资信息。而且，2023年6月起，国华人寿主动选择中止与两家评级机构的合作，截至2024年4月30日，公告显示，公司仍在寻找新的评级机构。这一举动，无疑给市场留下了丰富的想象空间。
资本大佬能否带领国华人寿穿越风浪
刘益谦，这位在中国商界的多面手，以其跨界经营的商业帝国而闻名遐迩。他的投资版图辽阔，从保险到芯片，从化工到医药，旗下天茂集团、国民技术、广晟有色、长江证券、亨迪药业等上市公司星罗棋布，构建了一个多元化的投资版图。2014年，他在香港苏富比拍卖会上以2.8亿港元的天价拍下明成化斗彩鸡缸杯，一时间成为风头无两的焦点人物。到了2022年，他以415亿的身家位列胡润全球富豪榜第470名，这一数字足以证明他的财富实力依旧坚挺。
然而，即便是资本市场的资深玩家，刘益谦也难逃市场的风云变幻。在长江证券的投资中，他曾一度陷入“套牢”的窘境；在保利地产的投资上，他不得不选择忍痛割肉。这些经历虽然跌宕起伏，却也映射出他在资本市场上的果敢与坚韧。
国华人寿，作为刘益谦资本运作的重要棋子，曾在资本市场上扮演着举足轻重的角色，参与了众多资本活动。然而，如今却面临亏损的困境，退保的狂潮、投资的失利、主动终止评级机构的合作，这一切似乎都说明国华人寿在风浪中迷失了方向。
面对国华人寿的困境，刘益谦是否能够再次施展其点石成金的魔法？或许，这位资本大佬需要暂时收敛其过往的激进投资风格，转而以稳健的步伐来驾驭保险业的航船。
从业务角度来看，国华人寿去年主动缩减了趸交业务规模，银保渠道新单保费中长期价值类业务达到70亿元，在定价利率下行和产品切换的双重影响下，实现了逆势增长。通过持续优化业务结构和加强费用管控，负债成本得到了有效降低，公司新业务价值率也有所提升。这些举措，或许预示着国华人寿在刘益谦的带领下，正逐步走出阴霾，迎接新的曙光。