（报告出品方/分析师：天风证券杨松）
1.吉林敖东：医药+金融+大健康多轮驱动的现代化企业
1.1.传承历史底蕴，高管增持彰显公司发展信心
历史悠久，蜕故孳新
公司前身为 1957 年成立的国营延边敦化鹿场，于 1981 年建立敖东制药厂，1993 年经吉林省经济体制改革委员会批准，成立延边敖东药业（集团）股份有限公司，1998 年更名为吉林敖东药业集团股份有限公司，1996 年 10 月 28 日在深交所挂牌上市。
2001 年，吉林敖东建立母子公司体制，逐步发展成为以医药产业为基础，以“医药+金融+大健康”多轮驱动模式快速发展的控股型集团上市公司，连续十余年位列中国制药工业百强和“中国 500 最具价值品牌”。
股权结构稳定，高管增持凸显公司发展底气
截至 2023 年 8 月 2 日，公司实际控制人为李秀林先生、敦化市金源投资有限责任公司及 5名金诚公司股东，多方已续签《一致行动人协议》，存在一致行动关系。敦化市金诚实业有限责任公司为公司第一大股东，持股比例为 28.12%，李秀林先生现任公司董事长。
公司拥有多家全资和控股子公司，业务范围涵盖中成药、中药配方颗粒、中药饮片、化学药品等，同时积极布局保健食品、食品、养殖、种植等领域。其中吉林敖东延边药业股份有限公司是敖东集团核心层企业，延续集团原医药生产经营、科研开发以及国家级企业技术中心和博士后科研工作站职能。
基于对公司未来持续稳定发展的信心以及对公司价值的高度认可，2022 年公司董事长李秀林先生、副董事长、总经理郭淑芹女士等 10 名董事、监事、高级管理人员进行增持。
1.2.公司营收恢复，业务板块稳中向好
公司营业收入回暖，归母净利润基本盘稳定
受疫情、政策、市场等因素的影响，公司 2020 年营收降幅较大，随后重回增长通道。2022全年实现营业收入 28.68 亿元，同比增长 24.50%；实现归母净利润 17.81 亿元，同比增加14.22 万元。2023H1 营业收入 15.83 亿元（yoy+26.62%），归母净利润 10.63 亿元（yoy+114.94%），保持良好增长势头，有望实现 2023 全年增长。
投资收益来源稳定、医药板块重拾增长势头
公司投资收益主要系对广发证券股份有限公司的投资收益（公司是广发的第一大股东，截止 2023 年 6 月 30 日，公司及全资子公司合计持股比例为 19.72%），2023H1 公司投资收益为 9.05 亿元，其中对广发投资收益为 8.43 亿元，占比 93.18%。而公司医药板块（中药+化药+连锁药店批发和零售）在经历 2019-2021 年的业绩承压后，2022 年重拾增长势头，实现营业收入 24.66 亿元（yoy+19.65%），2023H1 实现营收 13.57 亿元，较去年同期增长15.32%。
医药板块提质增效，发展潜力可期
中药板块，2018-2022 年中药营业收入逐年攀升，营收占比从 36.53%升至 59.01%，2023H1营收 9.48 亿元，较去年同期增长 20.47%，中药板块有望实现 2023 全年增长。
化药板块，2018-2022 年化药营业收入和毛利率持续下降，营收占比从 58.84%降至 11.35%，毛利率从 85.10%降至 53.47%。2023H1 化药板块回暖，实现营业收入 2.12 亿元，同比增长39.41%，主要是公司化学药品重点培育品种销量增加所致，且随着原公司主要品种“注射用核糖核酸Ⅱ”已于 2023 年不再纳入《第二批国家重点监控合理用药药品目录》，我们认为公司化药业务将会出现向好转变，有望实现盈利修复。
连锁药店批发和零售营业板块，2023H1 营业收入 1.98 亿元，同比下降 17.03%，主要是公司连锁药店子公司 2023 上半年不再提供相关物资采购服务的任务所致。
销售费用率持续下降，研发费用率保持稳定
公司销售、管理、研发费用率之和从 2018 年的 60.88%降至 2023H1 的 39.52%。销售费用率持续下降，从 2018 年的 46.87%下降到 2023H1 的 29.25%。2018-2022 年管理费用率维持在 11%-17%区间，2023H1 下降到 7.94%。研发费用率基本位于 2%-5%区间，总体保持稳定。
构建大品种营销战略，销售队伍持续扩充
公司聚焦中药战略，坚持大品种群多品种群营销战略。在中药产品营销方面，以“三司三部”专业营销队伍经营为核心，构建重点品种、发展品种和潜力品种梯队发展的品种群，保持营销持续稳步发展。
在化学药品营销方面，采用自营与招商代理并存的销售模式，构建了遍布全国的销售网络。同时，各医药商业公司积极探索搭建网络营销平台，尝试和探索电商、直播带货等现代销售模式，融合线上线下业务，不断拓宽销售渠道，快速发展医药连锁大药房终端批发和零售业务。目前已形成自营及代理营销为主，连锁经营为辅的销售模式。
2018-2022 年公司销售人员持续攀升，从 270 人增长到 2212 人，4 年期间翻至 8 倍左右，完善了公司的营销网络。
2.产品矩阵丰富，安神补脑液占据核心地位
2.1.公司产品矩阵多元化，覆盖多个疾病领域
2023 年半年报显示，公司现有药品生产批准文号 606 个，其中中药生产批准文号 309 个，化学药品生产批准文号 297 个，包含 45 个独家品种、独家剂型产品。公司共有 201 个产品被列入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2022 年）》，其中甲类 98个，乙类 102 个，丙类 1 个；共有 90 个产品进入《国家基本药物目录》。
公司主要产品包括“安神补脑液”、“小儿柴桂退热口服液”、“脑心舒口服液”、“血府逐瘀口服液”、“注射用核糖核酸 II”、“注射用盐酸平阳霉素”、“养血饮口服液”、“肾复康片”、“少腹逐瘀颗粒”、“伸筋片”、“维生素 C 泡腾片”、“感冒清热胶囊”、“注射用赖氨匹林”、“羚贝止咳糖浆”、“生脉饮”等。
2.2.安神市场庞大，安神补脑类中成药格局良好
安神类药物治疗的症状包括头晕、失眠、健忘、乏力等，以及与神经衰弱有关的其他相关症状。如今，人们的生活节奏越来越快，工作和生活压力越来越大，安神补脑药市场潜力无限。尚普咨询行业分析师指出：目前，市场上主要有两大类人群服用安神类药物。一类是中老年人，他们的身体机能不断衰退、新陈代谢减弱，极易出现失眠、健忘等症状，并伴有乏力、头晕目眩、心悸气短和注意力不集中等症状，另一类则是长期处于亚健康状态的众多年轻人。
安神市场潜力较大，中成药发挥重要作用
随着人们生活节奏加快、工作压力增大，睡眠障碍的发病率呈现出逐年增高的趋势，目前超过 3 亿中国人存在睡眠障碍，且发病群体呈现出年轻化的趋势。《中国睡眠研究报告 2023》显示，2022 年，受访者的每晚平均睡眠时长为 7.40 小时，近半数受访者的每晚平均睡眠时长不足 8 小时(47.55%)，16.79%的受访者的每晚平均睡眠时长不足 7 小时，反映出民众睡眠时长有待增加、睡眠质量自评有待提升。而中成药具有副作用较小、药性更温和等特点，在安神补脑领域发挥着重要作用。根据米内网数据显示，2022 年中国公立医疗机构终端安神补脑类中成药销售额超 40 亿元。
安神补脑类中成药市场竞争格局良好，公立医疗机构终端市场集中度较高
安神补脑类中成药在公立医疗机构终端市场集中度较高。从 2022 年安神补脑类中成药排名看，乌灵胶囊份额为 23.21%，为市场绝对领导品牌；前四品种市场集中度为 46.41%，属于中等集中度市场，除最大品牌以外，其它品种竞争激烈程度较高，份额相对接近。
在公立医疗机构终端上，2020-2021 年安神补脑液市场份额位居第二，仅次于乌灵胶囊，2022 年市场份额略有下降，占比 6.62%，位于市场第四。
2.3.公司安神补脑液疗效突出，具备广阔的发展空间和潜力
公司安神补脑液品牌优秀，销量稳步增长
公司的核心产品安神补脑液为双跨品种，主要成分为鹿茸、制何首乌、淫羊藿、干姜、甘草、大枣等，功能主治为：生精补髓，益气养血，强脑安神。用于肾精不足、气血两亏所致的头晕、乏力、健忘、失眠；神经衰弱症见上述证候者。
米内网数据显示（作者白羽），近年中国网上药店安神补脑液销售规模持续扩容，2022 年突破 1 亿元，同比增长 117.23%。该产品有 5 家企业拥有生产批文，其中，敖东延边药业的市场份额最大，鲁南厚普制药和北京同仁堂科技制药位居第二、三位。
公司安神补脑液自 1983 年上市至今 40 多年销售保持持续稳步增长，市场积淀形成了良好的口碑和品牌效应。2022 年安神补脑液已经发展成为年销售收入过 6 亿元的核心品种，同比增长 9.43%，具备保持销量增长的潜质。
安神补脑液科研成果突出，二次开发有序推进
2005 年 12 月 17 日，在“安神补脑液”产品自主创新论证会上，来自清华大学生命科学与医学研究院、北京大学药学院、中国医学科学院等多家科研院所 19 位国内知名医药专家认定“安神补脑液”不仅可以“明显改善睡眠质量”，而且“对记忆再现障碍有明显改善作用”，并能“提高学习记忆能力”。2009 年，“安神补脑液”二次开发取得科研成果，质量标准被收录 2010 版中国药典增补本。
同时安神补脑液具有相关学术论文 25 篇。目前安神补脑液正在进行二次开发，通过开展安神补脑液对环磷酰胺诱导免疫力低下模型小鼠免疫功能的影响的研究，与模型对照组比较，探讨安神补脑液对试验动物免疫功能的作用。现已完成试验总结报告，正撰写发表文章，预计将为公司提供学术支持，有利于提升公司核心竞争力。
3.小儿柴桂退热口服液潜力突出，有望持续放量
3.1.儿科政策注入发展动力，儿科中成药市场再创新高
儿科用药难，政策推出促进儿科市场发展
根据人民网报道，第七次全国人口普查显示，我国 0-14 岁人口为 25338 万人，占总人口比例达 17.95%，比 2010 年上升 1.35 个百分点。而儿童处于生长发育期，免疫系统尚未完善，患病率、就诊率、用药率比成人高，相关用药问题越来越受社会关注。
近年来，我国重视儿童用药供应保障工作，采取一系列措施鼓励儿童用药研发生产，缓解儿童药品短缺问题，保障儿童用药安全。
米内网数据显示（作者未晞），2018 版基药目录专门整理出了儿科用药这个大类，新增产品 7 个儿科中成药，目录共有 22 个儿童药可供选择。
2023 年 1 月《国家卫生健康委办公厅关于进一步加强儿童临床用药管理工作的通知》要求，医疗机构要建立完善儿童用药遴选制度，做好儿童用药的配备管理，并且开展儿科医疗服务的二级以上医疗机构要在本机构药事管理与药物治疗学委员会下成立儿童用药工作组，定期对本机构药品供应目录中儿童用药进行评估和调整。
同时《通知》指出，遴选儿童用药（仅限于药品说明书中有明确儿童适应证和儿童用法用量的药品）时，可不受“一品两规”和药品总品种数限制，进一步拓宽儿童用药范围。
我们认为儿童用药指导原则，研发鼓励政策，创新药品种审评审批制度等相继出台，将有效促进儿科市场的发展。
儿科中成药市场有序复苏，重回增长车道
中成药具有副作用较小、药性更温和等特点，在儿童群体中应用广泛。在中国城市公立医院、县级公立医院、城市社区中心及乡镇卫生院终端中成药市场，儿科用药在 2019 年的销售规模已涨至 91 亿元，2020 年受疫情影响大幅下滑，2021 年起恢复正增长，2022 年升至 96 亿元，同比增速 8.05%，是 2013 年以来的销售峰值。
实体药店也是儿科中成药零售市场主渠道之一。此前，儿科中成药在中国城市实体药店销售额 2019 年约为 53 亿元，2020 年受疫情影响大幅下滑 15.04%，2021 年大幅增长 24.69%并超越疫前水平，2022 年销售额再创新高达到 64.59 亿元，同比增长 15.07%。
3.2 小儿柴桂传承千年古方，全国独家专利产品增长快速
小儿柴桂退热口服液出自汉代著名医学家张仲景《伤寒论》，是由经典名方桂枝汤与小柴胡汤加减而成的千年古方。小儿柴桂退热口服液一直被全国数百家医院广泛应用，并被纳入《中成药治疗小儿急性上呼吸道感染临床应用指南》2020 版、《中成药临床应用指南：儿科疾病分册》、《中医药单用/联合抗生素治疗常见感染性疾病临床实践指南—小儿急性上呼吸道感染》等多部临床指南推荐。
公司小儿柴桂退热口服液为全国独家专利产品，医保非处方药。依靠治愈率高、复发率低、治疗周期短、退热平稳不反弹的优势，迅速成为儿科呼吸道疾病的一线用药，荣获过 3.15健康中国消费者信赖的优质品牌称号。2020-2022 年小儿柴桂退热口服液年均复合增长率为 73.34%，2023H1 销售额 1.12 亿元，同比增速 116.26%，保持良好的增长前景。
4.新型销售模式引入，大健康业务不断发力
大健康业务产业链完整，产品种类丰富
公司投资设立健康科技和酵素科技两家子公司，专业从事保健食品、保健用品、食品、功能饮料等大健康产品的研发、生产及销售。
公司依托雄厚的科研、技术、经济实力，形成了大健康产业上游种植、中游加工、下游销售服务的完整产业链。截止 2022 年末公司共生产销售保健功能性食品、膳食营养补充剂等大健康产品 200 多种，其中保健食品注册批准证书 22 个、保健食品备案凭证 68 个。2022 年公司大健康单品年销售收入过千万元产品 11 个，年销售收入过百万元产品 30 余种。
新型数字电商直播模式引入，大健康业务发展前景良好
2022 年，子公司健康科技增资扩股引进战略投资者，在优化健康科技资本结构的同时，利用战略投资者资源开展大健康板块业务，充分发挥和整合各自资源优势，提高公司在大健康领域的竞争能力和持续盈利能力。2022 年 9 月 15 日，公司与辛选集团正式签订深度合作协议，引入新型数字电商直播模式。
公司积极开展大健康产品线上业务，同时加快布局天猫、京东、快手等多家电商平台，实现参茸类、增强免疫力类、缓解视疲劳、调节三高类、骨骼健康类、减脂代餐类、肠道益生菌及维生素矿物质类等品种销售快速增长。
目前公司大健康业务销售模式有传统电商、线下销售以及 2022 年引入的新型数字电商直播多种销售模式。2023H1 大健康业务实现营业收入 2.04 亿元，占比 12.89%，较上年度增长 303.76%，随着公司现有营销渠道规模的提升和新型营销渠道的扩展，公司大健康板块有望实现快速发展。
5.多样化股权投资，获取稳健投资收益
公司不断增持广发证券，贡献稳健投资收益
广发证券为公司核心的优质资产，公司从 1999 年开始投资广发证券，2016 年成为广发证券的第一大股东，之后的几个年度根据市场情况进行多次增持，增加核心优质资产持股比例。截至 2023 年 6 月 30 日，公司及全资子公司合计持有广发证券总股本比例为 19.72%。
广发证券为公司提供了稳定的投资收益，2020-2022 年广发投资收益分别为 17.78 亿元、19.58 亿元和 14.48 亿元。
公司立足医药产业，布局基金投资
公司以金融优势助力实体产业发展，始终立足于医药产业。
为加强公司医药产业的快速升级，进一步加强公司自身的科研攻关能力，以“医药+金融+大健康”多轮驱动的企业运营模式，公司先后对一批特色鲜明、优势突出竞争力强的医药、生物上市公司进行投资，谋求对医药、生物产业项目进一步合作，促成产研同步，践行成长性和收益性同步增长。
截止 2022 年末，公司通过股权投资成为第一医药第二股东、南京医药第四股东、辽宁成大第四股东，同时公司还是绿叶制药等上市公司的股东。
同时公司与广发信德合作成立 4 支基金（敖东医药基金、创新产业基金、广发信德中恒汇金和健康创业基金）优选医药企业进行投资，所投项目涉及生物制药、医药研发、医药销售、互联网医疗等领域，截止 2022 年末，部分投资项目已通过并购或其他方式退出。
通过基金间接投资这样一批特色鲜明、优势突出、竞争力强的生物产业项目，有利于加强企业自身的科研攻关能力。
风险提示
医药行业政策风险、原材料价格波动风险、环境保护风险、药品研发风险、投资风险、募投项目风险、测算具有主观性风险