来源 :华创证券有限责任公司2023-10-30
事项：
公司发布2023 年三季报，前三季度实现总营收159.5 亿元，同增25.0%，归母净利润38.1 亿元，同增45.4%。其中单Q3 实现总营收46.4 亿元，同增23.4%；归母净利润10.3 亿元，同增46.8%；销售回款43.8 亿元，同增26.8%；经营性现金流净额9.9 亿元，同增13.8%；合同负债环比Q2 末提升2.9 亿元。
评论：
业绩超出预期，古20 环比改善。单Q3 收入/利润同增23.4%/46.8%，业绩超出预期，延续Q2 高增趋势。结合渠道调研反馈，公司单三季度延续前期优秀表现，前三季度基本完成全年任务。分产品看，三季度古20 受益于旺季备货增速环比改善；双节宴席表现景气，古16 势头正强，份额加速提升；古8 基本盘稳固延续较好表现；古5/献礼C 端投入加大下周转提振明显。分区域看，单Q3 省内持续景气，各价格带动销稳健；省外浙江/河南/河北延续30%+增速，江苏市场去年高增后，今年持续梳理市场，增速慢于整体中枢。
业绩弹性加速释放，合同负债环比蓄力。公司单Q3 毛利率同增5.7pcts 至79.4%，主要系渠道模式加速调整，货折费用转移至终端投放所致。费用端，销售费用率同增1.0pct，考虑主要系延续反向激励与C 端高费投所致；管理费用率同增1.6pcts，判断系同期基数较低所致，后续规模效应显现后优化空间仍足；营业税金率同比下降3.4pcts，主系去年同期季度确认扰动，今年回归正常节奏所致。综上，单Q3 净利率同比提升3.5pcts 至22.3%，业绩弹性加速释放。现金流方面，单Q3 实现回款/经营性现金流净额同增26.8%/13.8%，合同负债环比Q2 末提升2.9 亿元，主要系24 年春节相对滞后背景下，渠道双节回款积极性较高，全年任务基本完成，为Q4 和来年开门红打下基础。
渠道改革效果显著，双百亿有望高质兑现。公司渠道改革快速推进，费效提升显著，虽外部环境略有承压，但古井势头不减。渠道端，公司紧抓终端，针对强势区域率先进行模式改革，从“1+1”模式进一步优化成“1+1+终端联盟”模式，毛细血管式渠道网络更加密集，且渠道费投持续优化，往年渠道较多随量费用溢出，今年将溢出费用转投核心终端，在保障规模增长同时，费效提升显著，整体费用基数与去年同期相当。场景端，虽商务场景相对承压，致古20上半年增速放缓，但三季度环比有所好转。且省内宴席景气明显，古16 进一步抢占高线宴席份额，增速位居全线产品首位，持续拉升产品结构，古8 仍为宴席主流单品，受益双节驱动，流速仍快。古5/献礼费投倾斜下周转提速。当前公司基本完成全年回款任务，双百亿目标有望高质完成，业绩弹性加速释放。
投资建议：三季度延续优秀表现，业绩弹性加速释放，维持“强推”评级。三季度各线产品动销良好，省内提前完成回款任务，省外余力更足，四季度经营更加从容，双百亿目标有望高质兑现同时蓄力明年开门红。展望来看，公司渠道改革更进一步，未来费用优化空间仍足，业绩弹性具备持续释放潜力。根据三季度经营情况，我们上调EPS 预测为8.50/11.38/14.44 元（原值为8.20/10.70/13.92 元），维持目标价330 元，维持“强推”评级。
风险提示：消费复苏放缓、省外扩张不及预期、库存去化不及预期。