来源 :中银证券研究2022-03-15
泸州老窖发布21年业绩快报。2022年实现营收203.8亿，同比增22.4%，净利78.5亿，同比增30.7%，其中4Q21营收62.7亿，同比增24.1%，净利15.7亿，同比增32.2%。
支撑评级的要点
产品结构持续提升，费用率进一步降低，2021年业绩实现较快增长。（1）高端名酒充分享受消费升级，公司渠道管控能力强，全国化布局持续推进，我们判断2021年国窖1573量价齐升，实现较快增长，高于公司平均水平。过去一年国窖1573实行价格双轨制，公司根据库存情况动态调整计划内、计划外发货量，目前高度、低度的产品批价分别为920元、 640元左右，保证了市场销售良性。（2）中档酒，老字号特曲2020年产品升级换代，稳步推升价格，随着消费者接受度的提高，我们判断2021年3季度开始销售明显好转。（3）随着国窖1573品牌力的不断提升，公司改变渠道费用投放方式，持续推进精细化管理、精准营销策略，对渠道费用进行管控，1-3Q21公司销售费用率同比降1.7pct，预计4Q21仍保持前三季度的投放节奏，费效比持续提升。（4）4Q21营收同比增24.1%，维持1-3Q21的增长势头。
全国化布局有序推进，股权激励方案落地，公司保持高势能发展态势。（1）公司实施“东进、南图、中崛起”的区域市场发展战略，华北、川渝市场精耕细作，华东、华南、中南等市场渠道建设已见成效，全国化市场有序发展。（2）公司限制性股票激励方案落地，将高管利益与公司深度绑定，核心骨干激励面广，充分激发内部活力，业绩释放动力加强。（3）公司品牌势能不断向上及全国化布局稳步推进，预计公司费用率未来还有一定的优化空间。（4）我们认为十四五期间公司可超额完成业绩考核目标，持续快速奔跑。
估值
根据业绩预告，我们上调盈利预测，预计2021-2023年EPS分别为5.36、6.78、8.41元，同比增30.8%、26.4%、24.0%，对应市盈率分别为38.3、30.3、24.5X，维持买入评级。
评级面临的主要风险
普茅、普五价格波动。渠道库存超预期。