4月15日，山东路桥（000498.SZ）发布2023年年报显示，去年该公司增收不增利，在营收增幅有限的情况下，现金流较上年亦有大幅减少。此外，去年该公司资产虽同比有所增加，负债亦进一步增加，目前负债率较高。
高负债背后存特殊性
财报显示，山东路桥2023年营收约730.24亿元，同比增长3.29%；归于上市公司股东净利润约22.89亿元，同比减少15.15%；归于上市公司股东扣非净利润约20.17亿元，同比减少14.44%。经营活动产生的现金流净额约-39.57亿元，同比减少2498.70%。
截至2023年12月末，山东路桥资产总额1395.39亿元，较年初增长26.57%；负债1068.66亿元，较年初增长25.7%。
山东路桥一位内部人士表示，负债高其实与公司施工模式有关，大部分项目，尤其是重大项目，均属“投资带动施工”的类型，也即，施工前就要先投资；其次，存在“时间错配”的问题，施工行业要先投入人工成本、材料成本、设备成本等，然后再进行开工、施工，建成后再报计量，通过后对方再拨付工程款，“这个‘时间差’，肯定也导致我们前期的垫付”。
该人士进一步表示，近期遇到很多项目出现了“业主那边征地征不下来，就没办法施工”。他所说的“业主”指的就是当地政府，据其介绍，公司的桥隧、高速公路等项目很多，譬如，修高速公路时，不能说地没批下来就去施工，这不合理，因此，可能会涉及林业、耕地等红线问题导致不敢施工，但是，“成本已经支出了，施工进度又跟不上，业主的支付也跟不上，（那么）周期就越拉越长，（资金）缺口越来越大。”
在年报中，山东路桥已详细披露了项目的履约进度，每个项目也都有工期限制，对本期确认收入、累计确认收入、回款情况、应收账款余额等亦都有介绍。譬如，临淄至临沂高速公路工程（LLSG-3）进度已达99.70%，而东营至青州高速公路改扩建工程进度仅46.61%。上述人士表示，对于一些高速公路已经有了规划，但地征不下来的疑问得问政府，“这是业主去对接，不是我们施工队伍去沟通”。
这种情况下，压力大不大？上述人士坦言“肯定压力不小”，作为施工队伍，业主没去沟通的话，“这个活儿还等不等？不可能撇了这活儿去干别的，这个业主也不愿意。而且之前投入的成本，干一半走了或被停工，这不是耽误时间成本？”因此，作为施工方只能继续督促业主，或协助去沟通，在工期限制下，如果业主不能提供征地，违约开不了工，“肯定要给我们补偿”。
缺钱压力，亟需解决
目前，山东路桥负债率约76.59%，年报指出，负债结构进一步优化，公司坚持长、中、短期融资合理搭配，适度引入长期债权资金，年末中长期融资占比较年初提升了5%。
报告期内，山东路桥发行了超短期融资券5亿元，发行利率2.15%；子公司路桥集团发行中期票据5亿元，发行利率3.25%。并审议通过了注册发行20亿元公司债及20亿元中期票据事项，为公司发展提供资金保障。
值得注意的是，去年2月20日，山东路桥收到证监会相关批复，公司约48.36亿元可转换公司债券于2023年4月26日起在深交所上市交易，债券简称“山路转债”，债券代码“127083”。山东路桥指出，本次可转债能够为公司项目建设提供强有力的资金支持，转股后还将降低资产负债率，是“公司做强做优做大施工主业、助力公司高质量发展的重要举措”。
与此同时，报告期内，以山东路桥为主办，其境内外19家成员企业参与的跨境双向人民币资金池搭建完成，为公司开拓海外市场提供资金保障。
以上举措说明，山东路桥在解决资金压力方面确实颇下功夫。4月15日，天风证券发布研报认为，山东路桥“减值损失增加，现金流有待改善”，并指出，地方财政承压，结算周期拉长、结算比例大幅降低，使得现金流承压明显。
山东路桥主营业务是工程施工与养护，从营收构成表可看出，建筑业施工营收占总营收比重为93.56%，商品混凝土加工及材料销售、工程设计咨询以及周转材料、设备租赁及其他占比分别为2.69%、0.83%、2.92%。其中，建筑业施工、工程设计咨询分别同比减少2.86%、0.03%。
据山东路桥披露，公司主要采取区域化市场开发策略，不断巩固山东传统市场，同时加大省外、国外市场开拓力度，报告期内实现中标额1186.9亿元。不过，去年山东路桥在华北地区、华东地区营收分别同比减少4.77%、0.21%，其余东北地区、西南地区、西北地区等增幅有限，分别同比仅增长0.50%、0.59%、0.23%。
“省外、国外市场”究竟覆盖到哪些呢？年报显示，山东路桥“进军西藏、安徽等养护市场，扎根四川、河南、湖北等省外重点区域”，形成二次开发的良好局面。国外则主要包括非洲、东欧优势区域，重点跟踪中亚、东南亚市场，已经在坦桑尼亚“连续中标多个项目”，并首次在菲律宾、缅甸、乌干达等四个国别签约项目。
报告期内，山东路桥的路桥工程施工业务实现收入638.54亿元，占营收87.44%；养护工程施工业务实现收入44.70%亿元，占营收6.12%。
尽管前述提到山东路桥去年搭建了其首个境外人民币资金池，天风证券研报认为，山东路桥持续巩固山东市场，同时加大对省外及国外市场开拓，新签订单保持高速增长，考虑到地方债务压力较大可能会导致项目落地较慢，下调了山东路桥盈利预期。并给出风险提示：基建投资弱于预期、减值风险、REITs配套政策落地节奏及执行力度不及预期。
对于高负债问题，前述人士表示“市场玩法就是这样”，认为这是有利有弊的。他给出的理由是，公司作为上市公司融资成本压力都这么明显，“像那些小公司根本就做不了，一个项目就把它们拖垮了，它们根本没办法跟我们竞争”，于是，在牌桌上的人越来越少了之后，有实力的才能留下，相当于将行业的门槛提高了。
此外，他强调，在某个时间点上看负债很多，但公司不断地有项目在回款，持续有项目在支付、投资，所以动态去看还好，关键在一个稳定趋势下，现金流进行一个改善。譬如，今年可能土地征收问题会得到改善，或政府支付的工程款的量得到提高、时间缩短，“可能我们就会慢慢转变”。换言之，当前的问题得到解决。不过，根据行业特殊性的分析，“背高债”是常态的话，也许仍是按下葫芦浮起瓢。增收增利、缓解高负债，对企业而言，是一场内外兼修、多维度并举的综合提升过程。
另据企查查显示，山东路桥前三大股东分别是山东高速集团有限公司持股49.75%，山东铁路发展基金有限公司持股6.88%，山东高速投资控股有限公司持股5.93%。山东路桥自身风险34条，关联风险337条，历史风险123条。在自身风险中，包括司法诉讼8条，经营预警26条，其中经营预警占比为76.47%。关联风险中，提及山东省路桥集团有限公司、山东高速莱钢绿建发展有限公司成为被执行人，涉案金额分别为68.66万元、684.99万元。
截至4月15日收盘，山东路桥每股报收于5.86元，增幅5.78%，总市值91.47%。