兴业银锡年报业绩不及预期的三大猜想

　　兴业银锡2025年报业绩多少有点让人大跌眼镜，尤其是第四季度业绩明显低于市场预期，主要问题是白银和锡的毛利率在价格飞涨的四季度不升反降，让人摸不着头脑。分析到这一层，往下就不知道如何拆解，因为年报中除了锡产量比较低以外，似乎找不到什么可疑的地方。奔奔爸爸尝试从年报中的点点蛛丝马迹，提出兴业银锡业绩不及预期的三大猜想，仅仅是个人观点，不构成投资建议。

　　PART 01

　　四季度主动控产，银锡产量刻意压减？

　　银漫矿业受到三月份安全事故的影响，采区于3月9日停产，4月16日复产，停产期间选矿厂加工地表存储原矿，致使锡、银入选品位下降，造成主产品锡、银产量同比下降，事故影响在半年报已经有所体现，但也应该到此为止。银漫矿业的矿石类型分为铅锌银矿和铜锡银锌矿两种类型，矿山产锡的异常减产，说明银锡矿的矿石产量受到了影响，这会不会与297万吨扩建项目相关？所幸的是，我们能够从在建工程项目中了解到部分银漫矿业的井下工程进度已经接近尾声。

　　PART 02

　　原矿堆积，存货价值被低估？

　　这也是一种可能。对比存货分类可知，2025半年报当中的库存商品和自制半成品相比大幅下降，主要原因就是一季度的安全事故，银漫矿业不得不使用原来用于配矿的低品位矿石投入生产。而在年报中，库存商品同比略有增长，自制半成品同比大幅增加，可见采矿业务已经基本恢复。采矿得到的原矿如果没有进行精选，其实价值与普通的石头无异，只有进行精选才会得到价值重估，也是隐藏利润的一种方式，表面看存货总体价值变化不大，但是细分项目表明这些存货有释放利润的潜力。当然，奔奔爸爸也不认为公司有主动进行财务优化的意愿，估计还是受到了一季度事故的影响。

　　PART 03

　　存货划转待售冶炼厂，优化子公司财务报表？

　　兴业银锡在3月份出售了全资子公司双源有色60%股权，从资产评估的公告可知，双源有色其实是个亏损的包袱，2025年净资产为-8.65亿，而到了2026年2月净资产有负转正，负债总额大幅减少，可能是与结清了与母公司的往来款。经过资产评估后，评估价值34,608.78万元，评估增值31,855.13万元，增值率1,156.83%，多少有点令人惊讶。本次交易预计实现投资收益约3.21亿元，将对公司2026年度净利润产生积极影响。在上述过程中，我们看到双源有色资产的两次重大变动，最终使母公司获得投资收益，而其中的具体缘由，也只有兴业银锡自己才能知道了。

　　很快一季度报告就出来了，奔奔爸爸目前对兴业银锡依然抱有很高的期望，一是银锡利润的释放，二是出售子公司股权的投资收益，三是H股募资后的资本运作，我们还是耐心等待吧。