来源：策略李立峰与行业配置笔记

　　投资要点

　　投资观点：

　　一、中国版“平准基金”画像。4月8日，中央汇金公司首次亮明其类“平准基金”定位，央行表示“在必要时向中央汇金公司提供充足的再贷款支持”，意味着“加强战略性力量储备和稳市机制建设”目标下，中国版“平准基金”机制正逐步成形、落地。

　　1）稳定股市的钱从哪里来？1）中央汇金直接持有24家金融机构股权，总资产达7.76亿元，负债规模为0.98万亿元，负债率仅为12.7%，资产实力雄厚、负债健康。2）现金分红给汇金公司带来超万亿元的现金流入，以四大行为例，2010年起汇金公司累计从四大行获得约2.05万亿元分红；3）短中长融资渠道畅通高效，必要时央行再贷款支持为后盾。

　　2）如何托底？效果如何？2008年以来中央汇金等“国家队”资金数次在市场底部注入流动性。从介入时点来看，汇金公司通常在A股市场经历快速下跌（2008年、2015年、2025年）或持续低迷（2011-2013年、2023-2024年）时入场增持股票，持续时间多在半年以上，若市场持续低迷，增持次数和时间也会随之增加。从汇金增持后的市场表现看，增持后的10天内，市场风险偏好往往能够得到好转，短期提振效果明显；带动作用能否延续至半年甚至一年后，通常与当时经济基本面、产业趋势相关。

　　3）万亿资金投向哪里？早期中央汇金增持股票资产以四大行为主，2023年下半年以来ETF产品成为主要的救市工具，2024年汇金投资、汇金资管持有的ETF的规模增加9262亿元，增幅超过7倍。基金产品的配置上，2015年至2023年中央汇金倾向于持有沪深300、上证180、上证50和中证500等偏价值风格ETF产品；2024年开始加大对中证1000、科创50、创业板指、中证500等指数产品的配置力度，上证180、180金融、深证100等指数产品逐渐退出增持队列。汇金委托管理的两个资产管理计划更倾向于配置主题与行业基金，包括半导体芯片、医药卫生、有色金属、食品饮料、军工等相关产品。可以看到新一轮入市过程中，汇金配置更注重增持结构的均衡与多元。

　　二、中国版平准基金持续入市，助力A股“稳中有进”。当下“稳股市、活跃股市”有比以往更高的定位。关税冲击下，全球贸易和经济发展趋势充满不确定性，但国内以更大力度扩大内需、稳定预期的政策取向是明确的，资本市场方面可能体现为长期稳市机制建设的落地和常规化“护盘”信号的释放。此前，政策已部署一系列举措，包括“长钱长投”的生态建设、市值管理与分红回购的常态化机制推动，使得本轮市场托底在政策、资金、市场之间有更通畅、协同的配合。如我们前期报告提及，当前内需政策和产业趋势是当前我国资产的定价核心，政策重点在于既定政策的落实，增量储备政策将以“择机”思路及时推出，政策预期仍有望对风险偏好提供支撑

　　■风险提示：全球贸易摩擦导致经济超预期下滑，海外流动性风险，政策落地不及预期，全球资产波动加剧等。

　　目 / 录

　　正文

　　01 中国版“平准基金”画像

　　4月8日，中央汇金公司首次明确自身担任资本市场“国家队”和类“平准基金”的角色，并表示将继续增持ETF。央行也表示“在必要时向中央汇金公司提供充足的再贷款支持”，维护资本市场的稳定性。这是中央汇金公司首次亮明其类“平准基金”定位，意味着“加强战略性力量储备和稳市机制建设”目标下，中国版“平准基金”机制正逐步成形、落地，将对中国资本市场的长期稳健运行发挥重要的作用。

　　1.1 稳定股市的钱从哪里来？

　　一是中央汇金自身资产实力雄厚，直接持有24家金融机构股权。截至2024H1，中央汇金总资产达7.76万亿元，负债规模为0.98万亿元，负债率仅为12.7%，资产负债表健康。今年2月，财政部向中央汇金划转5家金融机构股权，包括证金公司、3家AMC与农业再保险股份有限公司，此次划转可以看作一次中央汇金的战略性扩编，将再次充实壮大其作为国有金融资本受托管理机构的资产规模。划转后，中央汇金直接持有24家金融机构股权，包括7家银行、9家综合性机构、5家保险机构和3家证券机构。

　　二是现金流充足稳定，现金分红带来超万亿元真金白金的流入。以四大行为例，按照持股比例测算，从2010年农业银行完成股改算起，汇金公司累计从四大行获得2.05万亿元分红；2021年后，汇金公司每年均可从四大行获得超过1500亿的分红，现金流入十分可观。

　　三是融资渠道畅通高效，央行再贷款支持为后盾。经多年发展，中央汇金公司已建立起覆盖短中长期限、成熟稳定的市场融资渠道。更重要的是，央行明确表示“在必要时向中央汇金公司提供充足的再贷款支持”，意味着更为灵活高效的流动性支持机制形成。

　　1.2 如何托底？效果如何？

　　2008年以来中央汇金等“国家队”资金数次在市场底部注入流动性。回顾中央汇金过往几次救市经历，大致可以分成几个阶段：

　　1）2008年，全球金融危机爆发，沪指一度跌破2000点，汇金公司于2008年9月18日宣布首次公开增持工行、中行、建行股票，承诺期一年，合计买入4.91亿股股票；2009年10月9日，汇金公司再次增持上述三大股票，合计增持5134万股。

　　2）2011年至2013年，国内经济增速放缓，流动性紧张（2013年“钱荒”事件），A股经历长期阴跌，沪指于2013年6月跌至1849点，中央汇金于2011年10月、2012年10月、2013年6月多次宣布增持四大行等标的。

　　3）2015年6月，A股因杠杆资金踩踏暴跌，沪指从5178点直落两千点。7月开始，管理层动员证金公司、券商资管等通道买入蓝筹股，7月5日，央行宣布给予证金公司无上限的流动性支持，中央汇金也确认买入开放型基金指数ETF；8月23日，七千亿养老金入市获批，长期资金持续入市托底。

　　4）2023年至2024年，市场预期持续悲观，股市面临结构性调整压力，沪指多次跌破3000点。2023年10月11日，中央汇金启动对四大行的半年增持计划，并在2023年10月23日、2024年2月6日等市场低迷时点多次出手买入ETF。

　　5）2025年4月7日，A股三大指数在关税冲击下出现急跌，中央汇金、中国国新、中国诚通宣布增持了中国股票资产，中央汇金公司明确表态将继续增持ETF，并明确其类“平准基金”的定位。

　　时间上，汇金入市呈现急跌增持、多次增值的特点。从介入时点来看，汇金公司通常在A股市场经历快速下跌（2008年、2015年、2025年）或持续低迷（2011-2013年、2023-2024年）时入场增持股票，持续时间多在半年以上，若市场持续低迷，增持次数和时间也会随之增加。

　　效果上，汇金增持短期提振效果明显。从历次汇金增持后的市场表现看，增持后的10天内，市场风险偏好往往能够得到好转，短期提振效果明显；带动作用能否延续至半年甚至一年后，通常与当时的经济基本面、产业发展趋势相关。

　　1.3 配什么？

　　2024年中央汇金增持ETF的规模达到9262亿元。早期中央汇金公司增持股票资产以四大行为主，在2008年、2009年、2011年、2012年、2013年、2023年多次增持四大行。2015年中央汇金买入ETF为后续救市手段多元化奠定基础，2023年下半年以来ETF已经成为重要的托底工具。2024年汇金投资、汇金资管持有的ETF基金份额合计增加3079亿份（份额经折算调整），增持市值达到9262亿元，同比增长7倍以上。至2024年底，汇金投资、汇金资管合计持有市值突破万亿元（1.04万亿）。

　　新一轮入市过程中，汇金配置更加注重增持结构的均衡、多元。从汇金持有的产品来看，2015-2023年中央汇金集中持有沪深300、上证180、上证50和中证500四类指数产品，2024年开始加大对中证1000、科创50、创业板指、中证500等指数产品的力度，上证180、180金融、深证100等产品逐渐退出增持队列。可以看到新一轮入市过程中，汇金配置更注重增持结构的均衡、多元。以4月7日以来的增持为例，中央汇金重仓的ETF产品净流入规模超过2000亿元。其中中证1000、中证500、创业板指、科创50为代表的偏成长属性ETF产品合计净流入约752亿元，释放出维护市场情绪、改善不同持股风格投资者持股体验的强烈信号。

　　汇金委托管理的资产管理计划倾向于配置主题、行业基金。汇金资管公司向易方达基金、华夏基金委托管理的两个单一资管计划2024年末共持有77.42万亿份ETF产品，持有规模共91.24亿元。方向上，易方达基金-汇金资管单一资产管理计划以配置宽基指数和主题基金为主，重仓海外中国互联网、沪深300、中证500、深证100、中证酒等相关产品；华夏基金-汇金资管单一资产管理计划更加分散，偏好配置主题或行业基金，包括半导体芯片、医药卫生、有色金属、食品饮料、军工、化工、汽车与零部件等相关产品。

　　02 中国版“平准基金”持续入市，助力A股“稳中有进”

　　当下“稳股市、活跃股市”有比以往更高的定位。去年以来，从证监会到国办，从政治局会议到全国人大，“稳住股市”出现在多场重要会议上，顶层设计对于资本市场的重视度不断提升。4月18日，国务院常务会议强调“持续稳定股市”，4月25日政治局会议强调“持续稳定和活跃资本市场”，均指向资本市场已成为稳预期的重要抓手。关税冲击下，全球贸易和经济发展趋势充满不确定性，但国内以更大力度扩大内需、稳定预期的政策取向是明确的，资本市场方面可能体现为长期稳市机制建设的落地和常规化“护盘”信号的释放。

　　本轮市场托底前，政策已部署一系列稳定机制措施。包括1）“长钱长投”的生态建设：今年1月，中央金融办等六部委印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，其中要点包括提升实际投资比例、延长考核机制等，打通中长期资金入市的堵点。从增量资金的角度看，管理层明确提出“公募基金持有A股流通市值未来三年每年至少增长10%”、“大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股”，意味着每年将有至少新增几千亿元体量的长期资金入市。2）新“国九条”推动市值管理与分红回购常态化：本轮市场急跌时，上市公司回购和增持计划披露规模明显增加，4月7日-8日新增披露规模达205亿元。一系列的部署，使得本轮市场托底在政策、资金、市场之间有更通畅、更协同的配合。

　　仍然坚定中国资产的重估逻辑。如我们前期报告提及，当前内需政策和产业趋势是当前我国资产的定价核心，政策重点在于既定政策的落实，增量储备政策将以“择机”的思路及时推出，政策预期仍有望对风险偏好提供支撑。产业趋势上，国内科技产业处于向上突破的关键节点。过去几年中央和地方政府给予“新质生产力”充分的政策支持，中国企业开始在人工智能、机器人、智能制造、生物医药等领域展现顶尖的产品力，随着贸易冲击和海外科技股回调对国内权益资产的传导缓和之后，具有全球竞争潜力的企业会重新在估值上具有性价比。

　　03 风险提示

　　全球贸易摩擦导致经济超预期下滑，海外流动性风险，政策落地不及预期，全球资产波动加剧等。

　　注：文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

　　分析师：李立峰

　　分析师执业编号：S1120520090003

　　分析师：冯逸华

　　分析师执业编号：S1120523070007

　　证券研究报告：《中国版平准基金持续入市，助力A股“稳中有进”》

　　报告发布日期：2025年04月29日

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