天勇谈经济

　　货币都流动到哪去了？怎么通过改革疏通渠道，使其流动到民营企业、中小微企业、实体经济和普通居民家庭，真正能刺激需求和推动经济向景气发展。笔者就此，解析和讲述一下中国二元体制经济运行体系中货币流动的故事。二元体制经济体系货币流动之谜专栏，今天发出之四。

　　周天勇新书

　　周天勇

　　笔者本专栏之三中提到，全社会都在问，货币哪去了？今天的短文加以解释。但是，笔者忧虑的是，货币还能够流动到哪？

1．货币主要流入国企基建并淤积在金融领域中

　　首先，大幅度流入了国有企业领域。2009年4万亿元的经济刺激从刺激经济增长方面没有错，但流动性大部分注入了国有企业领域。以后贷款主要分配给国有企业，成为惯性及成文和不成文的制度。2009-2022年，国有企业总资产占非金融企业总资本比例从19%上升到了38%，但在国有企业中就业的劳动者从3510万人下降到3227万人，使用资产额从387万元/人增加到了1116万元/人；总资产利润率按统计局数据从4.75%下降到了2.26%，按财政部数据计算从3.22%下降到了1.20%。资本配置比例变化及其使用效率过低，使国民经济年平均因此而损失了1%左右的GDP增长率。

　　其次，相当比例的货币流入了各级政府公共基础和行政事业设施建设。从东北财经大学国民经济工程实验室计算政府各类交通水利城建基础、行政办公和事业服务等公共资产扩大对应的货币供应需求看，2008年为58169亿元，2019年达到330810亿元。2009年后，项目上采取的基建拉投资的刺激方式。大量的流动性注入了高铁高速交通和机场港口枢纽，还有城镇街区地铁场馆园林等建设领域。方式是地方财政大规模举债、地方城投大规模融资、地方显性和隐性综合债务额快速增长，促使货币流量加速和扩大流入。

　　再次，1998年以后，随着土地有偿出让和城镇房屋商品供给改革，大量的货币流入了房地产经济产购销领域。如2000-2020年，从货币的需求侧看，房地产企业债务占宏观总债务比例从13.98%上升到31.55%，居民按揭贷款从10.00%上升到22.17%；从货币需求的供给侧看，土地有偿出让金从596亿元上升到84142亿元，城镇住宅存量资产从2000年的105万亿元增加到2020年的360万亿元，办公商业及其他房屋资产从20万亿元增加到2020年的75万亿元。

　　第四，大量的货币在金融体系内循环和淤积。中国金融行业增加值占GDP比重，从2008年的4.6%扩大到2022年的8.0%，美国2022年这一比例为7.51%，日本和德国分别为4.3%（2021年）和3.6%。2016年时国有金融资产为290万亿元，2022年末全国金融业机构总资产增加到401万亿元。每一次财政和货币政策刺激，注入流动性后，货币在给予注入的前端里循环，银行、保险、证券、基金、信托、小贷等等各类金融公司近水楼台，钱生钱，先在流动的前端赚了一次或者多次利润，是一次盛宴，尔后的流量一部分仍然继续在给予注入前端循环；另一部分流量价格水平抬高后，少部分流动到，但大部分货币没有流动到劳动密集、中小微观、实体经济、居民消费和民间投资等渠道和领域之中。

2．货币为什么没能理想地流入居民消费和民间投资领域？

　　从货币后半段的流动渠道看，中小微渠系基本没有形成。改革开放初到20世纪后期看，除了正规的银行等金融机构外，流动性收取吸纳端个人间借贷、企业集资和钱庄还较为发达。个体工商户、乡镇和城镇集体企业、私营企业还能从这个渠道融资扩大生产，其采购生产资料、发放职工工资、生产产品销售、供货商和消费者支出，等等倒逼央行货币投放。当年亚开行的工作人员想帮助中国若发展中小银行时，怎样控制风险进行培训。后来他们走访了中国浙江一带的钱庄后，说他们控制风险比许多国家的中小银行都要好，根本就不用教他们怎么做。

　　当然，企业集资和地下钱庄，还是要出一些诈骗、经营不善不能还钱、洗钱、往境外转移和赌博等问题。但是，我们没有从加强监管和从民间发展中小银行的思路去治理，而是定为非法和彻底进行了清除。取而代之的是村镇银行、城商行、小贷公司和互联网PTP等。结果，受干预较大的城镇和城商行，小贷公司与正规银行停贷放贷（寻租）利益最大化联手，PTP未能得到监管等，使收取吸纳货币的后端渠道诚信基本上被摧毁。

　　前面已述，国有大银行及其大渠道借贷货币，不能正常向中小微企业和实体经济流动。从大规模和正规银行流动渠道看，大银行借贷规模经济特点、小微贷款成本高风险大、国有企业借贷立场正确、民营企业寻租嫌疑、国有贷款坏帐责任小甚至无、民营企业贷款责任大终身追、国企贷款公司有限责任、民营企业贷款公司家族家庭无限责任等等，实际上货币流动到中小微观经济和实际经济之中，流量很小。笔者就遇到样的案例，一家银行2023年11月要求一个规模较大和实力较强的民营企业帮助完成国家要求的中小微企业贷款任务，数额几千万，借出时间2023年12月，还款时间2024年1月，要求届时务必全部还款付息。全国这样造假的不知道有多少？

3．进入了货币注入和流动的大转折期

　　传统货币注入和流动的辉煌与结束。改革开放后的前半段20余年，产品商品化、劳动力流动和资本市场化，需要和吸纳了大量的货币，上涨的是制造业居民消费品价格，平均为8%；后20余年，土地一级市场有偿出让和城镇房屋商品化，需要和吸纳了大量的货币，上涨的是出让土地和城镇房屋价格，平均分别为20%和8.5%转移和替代了货币流向，使消费品物价上涨率平均在2%左右。出口占GDP比例从15%左右，上升到2006年的36%左右，又下降到2023年的17%，外汇占款需要和注入的货币增长，从大起到大落。

　　现在的迷茫是：经济增长的刺激，还要大规模地实施财政赤字和量化宽松化政策；新进就业人数收缩与老龄化社会保险支出增加，经济增长回落与社会福利及稳定等公共支出需要扩大，而土地流量和城镇房屋存量资产因需求供给数量和价格水平却会收缩。债务的增长速度快于收入的增长速度，货币的增长速度快于GDP的增长速度，可能会成为一个经常性的状态。

　　现在的疑虑是：从经济增长速度看，居民消费需求扩张并不太理想，制造业繁荣受到影响，GDP增长已经从高速转向了中高速，如果掉以轻心，甚至可能转向低速。从土地流量资产看，土地出让规模从2021年最高的87051亿元，2023年还是在许多地方用其国有企业替买情况下，仍然急剧收缩到的50000亿元左右；而从城镇存量资产看，城镇居民住宅为400万亿元左右，办公商服及其他楼宇100万亿元左右，价格处收缩状态。目前只有500万亿元的存量资产，能够给源源不断和滚滚而来的货币和债务提供稳定之锚和食用之基础吗？ 

　　4．推进资产化改革：货币流动性的希望和未来

　　我们面临的问题是，由于GDP增长速度由于需求乏力而放缓，狭窄的城镇住宅及其他楼宇吸纳流动性的阶段似乎也结束，而出口占GDP比例近年一直在下降，货币注入国民经济似乎到了无处可理想流动和无处可理想吸纳的状态了。

　　然而，特别明确要说的是，并不是没有希望和未来。

　　（1）还有巨额吸纳货币流动性潜在土地房屋资产可以释放

　　货币币值和债务作用，关键的是要有资产为基础。人力资本不能作为会计报表的资产，也不能抵押；技术要素非非关键，但技术资产贬值太快；流动性证券资产，价格很不稳定；机器装备等资产也存在使用寿命和技术迭代。最好的资产，就是土地和房屋。我们21世纪前20年，货币流动、债务扩张，依靠的就是土地和房屋的资产化，但被学界和政策界在讨论如何化债、如何扩大流动性等等时，如何增加农民的财产性收入等等话题时所忽视。

　　东北财经大学国民经济工程实验室以2022上数据进行计算，避免债务和货币与GDP和资产失衡的潜在条件和机会是，潜在800万亿元规模的农村房屋土地、城镇、产业园和矿山土地资产。2022年，按照影子价格计算，农村住宅宅基地资产165万亿元，乡镇村（不包括县城）建设用地资产54万亿元，价格低但因面积大农林园草等土地588万亿元，城镇工业仓储物流用地9万亿元，工业产业园区18万亿元、矿业用地6万亿元，总计840万亿左右。但因禁止或者不能市场化交易，无法成为稳定债务和吸收货币的资产。

　　首先，如果我们已经推进改革实现了农村住宅及宅地从生活资料资产化，2022年其房屋建筑平均价格为城镇平均价格的30%，地价每亩75万元，则有资产165万亿元，其中有2.5%的家庭用13.67万亿元资产去投资创业经营，抵押折扣为60%，当年可得到49375亿元的贷款流入农村城镇农户发展二三产业。

　　其次，如果我们已经推进改革实现了农村城郊其他建设用地和农业用地资产化，其资产规模分别是为54.35万亿元和588万亿元，用来抵押贷款部分分别为其资产的1%和2.5%，贷款折扣率分别为50%和60%，则向城郊乡村二三产业和农业，当年分别可获得流入贷款16304亿元和29400亿元。

　　再次，如果我们已经推进改革实现了产业园区、城镇工业物流仓储和矿业用地资产化，总资产为33万亿元，可由业主自主抵押贷款，如果10%用以抵押，折扣率为80%，就可以获得26400亿元的贷款流量。

　　也就是说，如果我们从2024年推进资产化改革，按照抵押投资创业率的低中高水平，我们仿真预测可以形成10万亿元到15万亿元的抵押贷款货币流量，考虑投入产出、产品交易、要素分配等等乘数效应，可吸纳20万亿元到30万亿元货币注入和流动的容量。

　　2． “需求—生产—分配”内和“生产—出口”外循环联动

　　首先，收入支出体制改革从需求扩张给货币注入和流量提供充足的空间。 “生产-分配-需求“和”生产出口“内外经济流量循环是货币流量流动的基础。经济循环失衡、螺旋式收缩，货币流量和循环也遇到硬束缚。就内循环看，从还有38%的农村人口和20的城市常住流动人口，向2035年82%市场化的城市化迈进，以及这部分人口对工业化消费和居住发展红利分享中期水平，向完成工业化迈进，还有10年左右时间的居民收入和需求增长期，因而在未来10左右的时间中，将居民收入和消费支出占GDP比例从43%和28%，提高到60%和55%；将政府民生支出占GDP比例从目前的7.7%左右，提高到20%；将居民房价收入比水平，从目前的11降低到6以下。从而使2035年居民消费占GDP比例提高到65%。另外，出口占GDP比例，需要从目前的17%，逐步地恢复到25%水平上。以便启动和增强居民消费支付能力，恢复和扩大消费品制造业的需求，遏制投资和产业转移，并使投资进入制造业创造市场需求扩张的条件。否则，消费不能扩大，仅仅依靠扩大投资需求拉动经济，只能使生产更加过剩。

　　其次，GDP的中高速增长，仍然是注入和容纳货币规模和流量的基础。一是需要将过去10年中国广义技术进步全要素生产率平均增长-0.7%的态势，通过体制机制改革，提高到正增长0.7%的水平，实际上要将全要素生产率加速1.4个百分点；二是彻底改革人口迁移等一系列体制，盘活体制性剩余劳动生产力，获得年均0.7个百分点的增长；三是扭转国有企业资产2009年占全社会非金融企业资本19%上升到2022年38%，其效率低下造成年均增长率损失1个百分点的态势，进行资本要素市场化改革，盘活和提高270万亿元国有企业资产及其效率，在未来获得年均0.64个百分点的增长率；四是土地要素市场化改革，盘活数以亿计的土地要素，获得0.45个百分点的增长；五是进行城乡土地和农村房屋的资产化改革，如同1998年以后土地有偿出让和城镇住宅商品化改革获得零到市场价格财富溢值一样，以其再获得1.5个百分点的增长。总之，通过改革，加上自然增长部分，将经济增长稳定在5.5%左右的速度区间。给货币注入和流动提供GDP基础。

　　还有一个关键是：需要将流动到个体商户、中小微观企业、劳动密集企业、实体经济、制造业、居民家庭等方面的毛细管和渠道要建立起来，目前货币流动前段多和后段多的二元体制渠道，根本不可能把货币理想地输送到上述需要货币的领域中。