来源：六里投资报

　　弘尚资产联席CEO张骏25日晚在一场内部交流中，分享了他对于今年以来经济和股市的观点。

　　张骏是一位从业超过20年的资深投资人，他在国君资管时期管理的多只产品，在8年以上的时间周期取得了超过20%的年化收益，可以说是A股年化收益率最高的基金经理之一。

　　在17年的管钱生涯中，张骏称，有人统计这17年已经有过50多次3000点保卫战，我们最近所经历的这一次正是第53次。

　　如果简单平均一下，相当于每年平均都要碰到3次还多。

　　乐观一点的想法是，尽管市场也曾如同这次一样跌破3000点，但至少每一次最后都回到了3000点以上，而且收复3000点的用时越来越短。

　　应该说张骏话音刚落，隔了一天的周五，市场就迅速回升到了3000点上方。

　　张骏认为 ，短期来看，我们已经见到了一系列的乐观信号，比如经济数据中PMI重回荣枯线以上，中美关系问题上一些缓和迹象等。

　　从总量角度来说，今年完成GDP增速5%的既定目标应不成问题。

　　但在微观角度，一旦“气温”转凉，体感较差是不可避免的，体现在企业层面，部分竞争格局较差的行业可能会出现内卷加剧、利润率下降的情况。

　　投资报整理提炼了张骏的交流要点和精彩内容：

　　1．有人说，A股的股民是很悲惨的，如果我们换一个角度来考虑的话，A股的股民可能又是比较幸福的。

　　尤其是2015年之后，会反复给大家便宜的筹码，给大家机会去买入，而且等待上涨的时间其实是越来越短的。

　　大家有兴趣的话可以去看，每一次跌破3000点之后再涨回去的时间段，其实是越来越短的。

　　2．出口的话，不必太过悲观。

　　一方面或许有转机，另外一方面，只要门不关，只要世界上不乱，那么贸易总量还是会增加的。

　　中国在里面的份额还是会比较稳定。

　　差别的话可能是结构，原来更多的是欧美发达国家，往后的话可能跟东南亚，包括一带一路的国家之间的合作会越来越多。

　　3．有一种机会是来自于被迫卖出。

　　现在有一类资产，因为它一直在跌，拖累了产品的表现，因为有排名的压力，所以要把它卖掉。

　　北向资金的话，我想应该也有这种情况，因为组合里面不能有中国的资产，所以要把它卖掉。

　　在这种情况下，是不计成本的卖，就可能会砸出来一个低价。

　　注：图片非本次交流会场景

　　53次3000点保卫战

　　经济已触底企稳但股市未反应

　　虽然说昨天晚上大家又有很多的期待，但是今天上证综指最后收盘还是没有超过3000，3000点保卫战还在持续。

　　我其实是从2006年正式开始做投资的，已经过去了17年。

　　自从2007年首次突破3000之后，涨上去跌下来到现在依然还在3000点以下。

　　我看有人统计过，3000点保卫战已经打了有53次了，这是第53次。

　　没有想到我17年的投资生涯，3000点保卫战一次都没有落下，平均每年3次多。

　　第一，我想就今年的市场，包括我们的净值表现做一个回顾。

　　其实，我的理解是三段。

　　第一段的话是一季度。

　　一季度的话，我们在告别了疫情之后，对整个经济、对未来、对资本市场充满了期待。

　　而且一二月份的经济数据也不错，市场也有机会，我们的净值也上涨了。

　　二季度的话，整个指数出现了回落，我们的净值也跟着回落，把一季度的涨幅基本上就抹掉了。

　　今年让人比较难受的，其实是在三季度。

　　按照以往的规律来说，三季度，我们在各个方面都看到了好的迹象，好的政策，好的事件。

　　经济来说，7月份CPI、PPI触底，8月份看到统计的工业企业的利润是由负转正，而且幅度也比较大；

　　到9月份的时候，PMI回到了荣枯线以上，50.2。

　　这些都显示，经济已经触底企稳，进入了复苏。

　　但是股票市场并没有反应。

　　尤其是在724高层会议提出，要活跃资本市场以及一些配套的政策，降印花税，反而市场出现了持续的下跌。

　　中间有一两天的反弹，然后持续的下跌。

　　在原来大家比较担忧的海外关系，尤其是中美关系上，我们看到，7月份以来，财政部长、商务部长、国务卿、参议院多数党的领袖，一直到今天，加州的州长也是在北京，受到领导的接见。

　　我们外交部长也到美国去。

　　这些都显示中美关系在缓和。

　　但这些事件在资本市场上好像没有得到反应。

　　乐观一点的想法是说，以前每一次3000点的保卫战，我们最后都赢了，因为最后都回到了3000点以上。

　　那么我相信这一次应该也是没有例外。

　　大概率，甚至说可以肯定的一点是，它会回到3000点以上去，这只是一个时间问题。

　　有人说，A股的股民是很悲惨的，如果我们可以换一个角度来考虑问题的话，A股的股民又是比较幸福的。

　　尤其是2015年之后，会反复给大家便宜的筹码，给大家机会去买入，而且等待上涨的时间其实是越来越短的。

　　大家有兴趣的话可以看每一次跌破3000之后再涨回去的时间段，其实是越来越短的。

　　消费的复苏

　　一定是能够持续的

　　谈股票的话一定离不开经济。

　　我们讲一讲现在经济是一个什么样的状况。

　　前三季度GDP 5.2%，全年的目标是5%，应该说基本上完成目标没有问题，

　　但是，市场会把它当成一个利空，因为完成5%没有问题，所以后面不需要政策。

　　但事实上，政策依然在保持它的节奏。

　　包括昨天的特别国债的推出。

　　现在的话，我们可以看到，一方面的话，经济在复苏，这是毫无疑问的。

　　而且复苏的结构的话，基本上跟我们年初判断还是比较接近的。

　　第一个，出口，尤其是对欧美的出口，是下行的，这是拖累项。

　　第二个，投资，房地产投资是负的，新开工也是负的。

　　我也多次提过，中国经济增长的模式跟过去不一样了，中国经济增长的发动机肯定要换了，要告别房地产作为发动引擎的这样一个时代了。

　　当然了，制造业投资来讲的话，它不会这么快。

　　而且本身它也会受经济的影响，但不管怎么说，我们制造业投资还是有一定的增长的。

　　最后一项的话，从我们的角度来讲，也是我们发展经济的最终目的，为了消费。

　　整个上半年，消费复苏增长的情况还是比较好的，应该是在三驾马车里面增速最快的。

　　尤其是三季度，三季度整个GDP的增长里面，消费的贡献大概要占到了90%。

　　尤其是中秋、国庆的双节，我们看到出行人数也恢复到了2019年水平，人均消费水平更是比2019年要高。

　　当然也有人会说，因为今年机票酒店贵，所以消费多了。

　　我觉得，我们讲总量就不要太去抠结构了，消费也是在复苏。

　　而且消费的复苏一定是能够更持续的，

　　因为经济秩序恢复正常，虽然说没有像以前那么好，大家钱袋子的积累相对比较慢，但是毕竟它还是在积累，经济都是正常化的在运转。

　　往后的话，我觉得依然是这样的一个情况，就是消费会持续的复苏，占经济总量的占比一定是越来越高。

　　投资，尤其是制造业的投资，产业升级、进口替代一定是逐步上行。

　　包括像这一次的特别国债提到了一些水利建设、城市建设这些方面的话，它可能是一个补充，它是为了在总需求不足的时候能增加总量。

　　房地产投资的话，我觉得是不乐观的。

　　出口的话，不必太过悲观。

　　后面的话，一方面或许有转机，另外一方面，只要门不关，只要全球贸易合作，

　　或者说只要世界上不乱、不打仗，全球贸易合作分工不变，那么贸易总量也还是会增加的。

　　中国在里面的份额还是会比较稳定的。

　　差别的话可能是结构，原来更多的是欧美发达国家，往后的话可能跟一些包括东南亚，包括一带一路的国家之间的合作也会越来越多。

　　现在我们的资本市场，它会把长期的问题短期化，感觉对未来悲观，失去信心。

　　另外的话，我们也知道，GDP的增长跟股票市场表现它并不是同步的。

　　高利率下美经济有压力 

　　明年或将进入降息周期

　　第二个方面，跟美国的经济政策有关。

　　因为我们知道，年初市场主流的判断里，有一个大错特错。

　　原来认为 ，美国在今年一季度之后可能就要进入降息周期，或者说至少加不了了，

　　因为它的经济也好不了多少，高利率对它经济有影响。

　　但是万万没想到，一直到现在，美国的利率还在考虑要不要加的问题，而不是说要考虑减，这是绝对没有想到的。

　　非常高的美元利率，其实对我们的货币政策也有一定的制约，我们现在讲，名义利率我们是低利率，美国是高利率。

　　但是实际利率来讲，我们是高利率。

　　因为我们知道，我们的CPI是零，实际利率是名义利率-CPI，我们现在是2点多的实际利率。

　　美国虽然说名义利率是5%-5.25%，但是它的CPI接近4%，所以它的实际利率是不高的。

　　从这个角度我们可以解释，为什么我们的经济表现今年比美国要差一点。

　　但是，国际资本的流动，它还是看你的名义利率。

　　所以，很高的美元利率的话，它会制约我们的货币政策。

　　如果我们这时候降息，可能汇率的压力就更大了。

　　经过去年的人民币贬值之后，其实今年还是有一定幅度的贬值。

　　去年的高点在7.37，现在是在7.31、7.32这样一个水平。

　　虽然说从购买力平价的角度来讲，我们并没有多少贬值的空间。

　　但是金融市场的话，它不完全按照价值走的，

　　就好像我们现在的A股一样，很多公司价值跟价格不匹配。

　　所以，我们对后市场有几个方面的展望。

　　一方面，我们认为短期美元可能很难进一步加息，到明年，具体时间点很难讲，是三个月还是半年之后，他们应该要进入一个降息周期。

　　现在它的利率的确是很高，其实是有压力的。

　　比如现在美国的住房按揭贷款，可能是要7点多甚至到8，这是很高的数字。

　　企业如果要发债，一定是无风险利率再加上溢价，可能要到7%、8%。

　　这样高的资金成本，经济各个方面都会受到影响，它会制约经济的进一步增长。

　　降关税对中美双方都有利

　　第二个的话，物价，

　　物价这么高，也影响消费。

　　因为美国的经济主要还是靠消费，消费受到影响，进一步也会对经济产生压力。

　　最后的话，比如说接下去中美要谈，

　　中美谈什么？

　　一定会谈到经济。

　　我们知道，特朗普时代加了很多税都还没有减呢，减税对我们肯定是有利，但是对美国也有很大好处。

　　如果说中美的谈判有一个比较好的结果，那么我相信一定会涉及到经济关税方面的一些合作，或者说是大家的让步。

　　今天早上就有一个新闻，我们从2017年以来，6年多之后，已经重新开始采购了美国农产品。

　　这都是一些迹象。

　　往后来看，经济也不会那么困难，长期的问题不用在短期过于担心。

　　微观上的压力

　　一些企业利润率水平会降低

　　可能我今天说的偏乐观的多，如果要说一些问题的话，就是今年经济增长低于预期带来的压力，在微观上压力还是有的。

　　微观上的压力，第一点就是所谓的体验感受。

　　有人说，统计数据都是挺好的，但是大家感受是比较差的。

　　我觉得是一定的，就像你从夏天进入秋天，天没有很冷，但是你的体感一定是变得有点凉了。

　　从企业的角度来讲，经济一旦下行或者增长没有那么快，行业压力也来了。

　　行业压力来了之后的话，它并不是说仅仅是增长慢这样一个情况。

　　比如我的目标是增长15%，但是从实际情况来看，行业可能只能增长10%了，但有的比较有理想的企业，虽然说大环境变差了，还是要保持15%的增长。

　　那么它就会对别的企业产生挤压，这时这就要看行业格局了。

　　如果行业格局比较差，那你挤我，我也要挤你。

　　最后就是像内卷，所谓的内卷就是大家都很努力，但是大家的状况没有变好，甚至变得更差。

　　这个时候，你可能要多投费用来换收入增长。

　　所以微观来讲，一些企业的利润率水平会降低，对企业盈利还是有比较大的影响。

　　这是微观上的一些情况。

　　它会对股票市场带来什么样的影响？

　　其实是千丝万缕的影响。

　　比如对信心的影响，说的学术一点，叫风险偏好。

　　今年对于很多上市公司来说，真正盈利带来的收缩其实是有限的。

　　更多体现在估值的收缩上。

　　有种机会来自于

　　别人在被迫卖出

　　最后我想说，到了现在这个位置，对于股票市场一定要“人弃我取”。

　　我记得以前也交流过，有一种机会是来自于被迫卖出。

　　现在有一类资产，因为它一直在跌，拖累了产品的表现，因为有排名的压力，所以管理人要把它卖掉。

　　北向资金的话，可能也有这种情况，因为组合里面不能有中国的资产，所以要把它卖掉。

　　那么在这种情况下，是不计成本的卖，就有可能会砸出来一个低价。

　　还有所谓的赛道股、核心资产。

　　首先，三年前就是核心资产的泡沫，

　　一年多前，2022年4月份开始的赛道股那波反弹，我曾经说过这些赛道，光伏、锂电在反弹后已经高估了，有泡沫的苗头。

　　事实上到现在的话，它们跌幅巨大，跌了之后，你不用担心找不到下跌的理由。

　　这些资产现在的确都在被抛弃，所以我们也是擦亮眼睛，可以寻找其中的机会。

　　对应到我们的组合，我们持有比例最大的是在光伏设备。

　　整体也是在制造业里面的一个仓位的调整，制造业占比大概是30%-40%的这样一个水平。

　　另外的话，还有一些专用设备，这里面比较杂，有消费电子的设备，有医疗的设备，有农用的设备。

　　还有一些通用的设备，包括工控、机床、刀具这些。

　　然后，还有一部分消费，以白酒居多。

　　然后是化工，其他包括医药，计算机，建材这些比例就相对较低了。

　　整体行业分布还是比较分散的。

　　问答部分：

　　要躺赢就得躺平

　　不能仰卧起坐

　　问：如果资金出去买10年、30年美债和存款，能躺赢吗？

　　张骏：如果你买30年国债，现在是5%，

　　可能会发生什么呢？

　　你买了个30年期国债，现在你的预期收益是30年拿到期就是5%，没问题。

　　但是，如果收益率进一步上涨呢？

　　如果涨到6%—美国已经有华尔街机构预期会冲7%—你的债会跌30%，你能熬得住吗？

　　你买个债券，跌了30%。

　　这个时候有人会跟你说，你赶紧卖吧，因为照这个趋势，美债的收益率会涨到7%，如果要涨到7%的话，也就是意味着你的债还要跌30%，你卖不卖？

　　躺赢两个字，你的赢取决于你躺着，不要躺着躺着爬起来。

　　你要确保你一直躺着不要起来。而且你目标很简单，就是拿这5%，那我觉得没有问题。

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