中国基金报

　　广发基金资产配置部/FOF投资部基金经理 曹建文

　　今年以来，面对国内外经济的复杂形势，市场呈现出存量博弈和主题投资的特征，风格趋势持续性较强，防御性和非基金重仓风格表现较好：价值优于成长，小盘强于大盘，而行业层面轮动较快且波动较大，主题投资活跃，AI、中特估、上游资源等均有阶段性走强，呈现“你方唱罢我登场”的特征。

　　在前三季度权益整体的配置上，我们延续均衡偏防御的思路，可以借用《道德经》里的“反者道之动，弱者道之用”来阐述。

　　“反者道之动”，即矛盾的对立物各自向着自己的对立面转化，没有哪一种状态会始终强势或弱势，万物皆周期。正如市场风格切换，强势风格持续时，投资者对其关注度逐步增加，羊群效应显现，直到市场风格呈现强弩之末之势，其后风格切换，而此前鲜有关注和参与的方向可能方兴未艾，逐渐成为新的市场“宠儿”，典型如2021年初大盘成长到小盘价值的切换。在今年的配置上，我们会相对偏左侧一些，不断挖掘尚未被市场充分认识到的投资机会，更多去选择市场关注度低、估值低的方向去做配置，并且规避一些短期内投资者预期过高、过于拥挤的方向。

　　选“弱者道之用”，即“道”在发挥作用的时候，用的是更加扎实稳健的方法。“弱”的决策法则看似短期隐匿锋芒，实则长期利刃出鞘。对应到投资中，“弱”本质上是均衡的配置思路，将风险充分分散，不求一时无限风光，但求长期稳稳幸福。在今年存量博弈和快速轮动的环境下，均衡对于降低组合波动更是尤为重要，在组合管理上我们保持了均衡偏防御的投资思路，不在某一板块做极端的押注，采用“积小胜为大胜”的策略，在跟住市场的基础上累积超额收益。

　　展望四季度，我们注意到近期股债性价比处于高位，市场环境也发生了一些积极的变化。基本面方面，随着地产放松等一系列政策的密集出台和落实，国内经济修复的拐点不断得到数据验证，8月份经济指标实际值大多好于市场预期和7月份的水平；政策方面，后续政策仍有发力空间，在经济回升初期货币政策大概率维持宽松状态；因此未来企业盈利预计有望见底回升，对A股形成一定的支撑。但同时当前风险偏好仍处于相对低位，长期资金入市还有一个过程，且联储货币政策仍偏向鹰派，导致此轮外资持续流出，对A股市场造成一定压力；预计短期仍会有所震荡。

　　在后续整体策略上，我们会基于中长期维度，在市场的短期调整中把握投资机会，进行逆势布局，重点关注的方向包括：当前库存低位，弹性较大的上游资源类板块；具备防御属性的中小盘价值方向；以及估值调整更加充分的港股等。

　　【简介】

　　曹建文，上海交通大学理学学士、金融工程硕士，具有11年FOF与权益投研经验，6年养老产品管理经验，现任广发基金资产配置部/FOF投资部基金经理。

　　国泰基金徐治彪：

　　关于基金获得感的一些思考——相信国运在中国，股债比历史高位，看多成长

　　国泰基金主动权益投资八部负责人、基金经理 徐治彪

　　近年来，我们观察到一些长期资金组合的管理优势。我前期写过长期战胜市场的核心要素总结为逆势、均衡，其实也是他们所提倡的，且从制度层面尽量避免基金押注单一行业。回头看确实长期的收益率或者持有人的获得感要好得多，其实就是真正做到了逆势均衡。

　　近三年，客观来说，公募基金的表现不算好，亏损的核心来源主要来自部分基金押注单一赛道，医药消费、新能源、TMT都是如此，人性往往也很难做到逆势，都是大涨后“追进去”，跌的时候“剁出去”。即使是部分专业性更强的机构，也不免受到短期考核的影响，追涨杀跌。2020年四季度和今年三季度，市场下跌过程中经历了严重的赎回潮，导致组合管理负循环，组合管理影响比较大。

　　以三年周期去看，基金经理总会有一段时间属于风格不适，业绩考验期遭遇赎回，所以公募基金真正需要的是逆势、均衡的基金经理，并且更需要逆势的长期客户，基金获得感的提升需要公募基金、渠道以及媒体等多方面的共同努力。任重道远，道阻且长，但是我相信行则将至。我一直坚信，坚持以客户为中心，长期无论业绩和规模都不会差，中国资本市场空间巨大。

　　接下来讲讲市场，对于长期我是个坚定的乐观主义者，相信国运在中国。当前市场对于长期过度悲观，股债比历史高位，现阶段坚定看多市场，而且坚定看多有全球竞争优势的制造业，我们大胆预测四季度开始，优质成长或许会大幅跑赢防御资产比如高股息资产，相信均值回归。

　　之前文章写过股市涨跌三因素，分子层面盈利、分母层面的流动性和风险溢价，年初我自己是非常看好市场分子分母双击，也就是疫情后经济复苏分子层面肯定提升，流动性相对宽松，加上长期问题担忧情绪减少。实际情况是经济层面低于年初预期，长期问题更加担忧，当然分母定买卖，核心是风险溢价的问题，所以看到无论国内国外悲观情绪居多。回顾过往，对国运的担忧其实似乎每十年都会发酵一次，而回头来看，极度的担忧都是巨大的机会。

　　以史为鉴，中华民族的传承我总结有两点：第一，制度优势带来的中华民族勤劳的优秀传统，第二，有很强的纠错能力。

　　中华民族传承千年的核心是，中华民族是一个极度勤奋，有上进心的民族，无论是2400年前左右的商鞅变法，还是隋唐以来的科举取士，平民只要努力就有上升通道，奋斗精神造就了一个又一个盛世。相比之下，印度受到制度限制，底层缺乏上升路径，发展上会遇到瓶颈（市场似乎喜欢说的中国制造业要转移到印度，五年过去了，苹果产业链、汽车产业链其实中国更强了）。

　　关于纠错，历史案例更多，即使是最为黑暗的三国两晋南北朝的400年间，我们回过头看，今天的民族大融合那个时代是主要功劳；两次鸦片战争把中国民族农业文明的自尊摧毁，但是回头看却加速了中华民族融入世界的脚步。再看近50年历史更是如此。每一次所谓的担忧国运其实回头看都是大的机会酝酿。

　　现在市场过度担忧中国经济的前景，担忧国际形势，其实归根到底无非就是在换经济引擎而已，地产下行，但是并没有发生中国经济大幅下滑，或者引发金融危机，我们依然可以做到5%以上增长，有人看到了地产失速就觉得经济前景悲观，但是同时应该看到以新能源为代表的制造业真的登顶全球了，中国生产了全球65%以上的电动车，无论是电池还是四大材料电解液甚至整车，我们形成闭环，真是所谓遥遥领先，贸易摩擦的本质是强者之间的竞争，这些制造业我们已经完全形成闭环，海外如果不用我们的产品就发展慢或者失去竞争力，因为商业的本质是你要造成产品好同时有成本优势的产品。

　　所以我个人总结，现在不应该对经济悲观，更不应该对国运悲观。当下的调整，本质是一个结构转型期以及自身发展到动了别人蛋糕阶段，所有经济问题都可以归到最终这层面，从更大的历史时空角度，跟历史的几大盛世比，中国目前某种程度来说也可以称之为盛世。

　　总之，目前股债比历史高位，我们看多市场，尤其坚定看多以新能源制造为代表的优秀制造业 ，中国的核心资产除了大家认同的消费行业，其实很多制造环节已经也是全球核心资产。

　　个人简介：

　　徐治彪，国泰基金主动权益投资八部负责人、基金经理，11年证券从业经历，8年基金管理经验，在管公募基金116.37亿元（截至2023/6/30）。深度研究型选手，擅长成长和高端制造，“逆势投资，低位建仓，长期持有”是他鲜明的特征。代表作国泰大健康、国泰研究优势等。

　　注：观点仅供参考，不构成投资建议或承诺。市场有风险，投资需谨慎。

　　汇丰晋信基金陆彬：

　　一起迎接市场从量变到质变的转化

　　汇丰晋信基金投资总监、基金经理 陆彬

　　回顾1年前的这个时点，在经历了内外多重因素的影响之后，上证综指回落到3000点附近，但就在市场情绪低迷的时候，一场持续时间超过半年的反弹也在悄然酝酿。

　　但经济和市场永远存在波动，今年以来市场表现也出现了比较大的波动和分化，行情的极致演绎带来了不同风格或主题投资收益的较大差异。国内市场及经济弱复苏表现，叠加海外经济局势和资本市场状况复杂，都给国内权益市场的定价环境带来了扰动。

　　但或许和去年反弹前的市场类似，在市场情绪低迷的时刻，我们的投资决策往往可以乐观一些。因为我们同样看到了不少利好和正面因素正在不断积累，而且相比一年前，经济基本面更扎实，企业的盈利拐点更明确，各项政策支持的力度也更大，我们认为当前市场的下行风险已经远远小于上行风险。

　　从估值看，沪深300和中证500指数市盈率估值已经处于历史后30%，风险溢价水平均处于历史均值一倍标准差附近，权益投资的隐含回报率较高，风险补偿比较充足。而且不仅市场整体估值较低，随着业绩增速确定性较高的消费、医药、新能源等行业跟随大盘持续调整，板块中的不少优质龙头公司的估值也已经处于历史底部水平附近，当前时点的长期配置价值凸显。

　　经历了二季度的反复之后，三季度公布的经济数据显示主要经济指标均不同程度的环比好转。工业企业库存的回补、外需的改善等多方面因素对经济增长都已形成明显支撑，国内经济已经呈现企稳改善的态势。同时我们看到稳增长的政策在不断叠加，降息、化债、存量贷款利率下调、税收优惠、城中村改造等政策陆续出台，对资本市场的有利因素如对上市公司减持、分红的规范政策也都陆续出台。展望四季度，我们或将看到多项偏积极的因素持续兑现。经济基本面有望回升，海内外库存周期去库均接近尾声，企业盈利周期反转有望陆续确认，资金面保持相对宽松，财政政策持续发力，多行业的产业政策与资本市场政策周期有效共振，有望带动市场情绪的扭转和整体的估值修复。无论是宏观经济还是政策面都将有利于权益市场的表现。

　　站在当前时点，市场上已经孕育出了不少具备较高安全边际和较高潜在回报率的投资机会。尤其是以高端制造、新能源、数字经济和自主可控为代表的新的经济增长动能由于具备较为广阔的长期发展空间和较为强力的政策支持，有望在未来获得资本市场的价值重估。而我们也将从这些大方向上，去进一步挖掘能够兼顾长期发展空间和短期盈利估值改善弹性的结构性机会，主要将包括：产业趋势和产业政策共振的科技板块，以受益于周期反转和数字经济政策支持的计算机和电子板块为主；估值和长期空间兼具的弱经济周期板块，包括新能源产业链和具备较强内在创新周期和刚性需求的医药行业；以及受益于经济反弹的部分顺周期板块。

　　我们相信，积极的政策、回暖的经济以及逐步修复的盈利基本面，对权益市场的影响将是一个量变逐步引起质变的过程。如今量变正在不断积累，我们希望能够携手投资者，共同步入权益市场的新征程。

　　个人简介：

　　陆彬，复旦大学金融学硕士，8.5年证券从业经验，其中4年基金投资管理经验。2014年7月加入汇丰晋信基金，在新能源、机械、化工等领域有超过8年研究经验。现任汇丰晋信基金副总经理、投资总监、基金经理。

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