来源：中金点睛

　　Abstract

　　摘要

　　近期外资动向受到市场广泛关注

　　8月以来北向资金的净流出情况受到了投资者广泛关注。目前A股上市公司中报披露已经结束，结合QFII重仓持股情况及EPFR的全球资金监测数据，我们试图在本次报告中回答投资者关注的几个问题：

　　问1：外资流出规模有多大？1）北向资金方面，8月北向累计净流出897亿元，9月初转为净流入。2）EPFR（覆盖范围较大的全球资金流向监测平台之一）数据监测海外资金在8月净流出A股15.35亿美元（其中主动外资流出11.18亿美元，被动资金流出4.17亿美元）。3）QFII中报重仓持股情况来看，比一季度持股金额减少86.7亿元；较去年中报期减少30.6亿元，同比降幅约2%，降幅较小，若剔除股价变动，按股数持仓可能为正增长。

　　问2：为何在近期出现规模较大的资金净流出？受内外部环境综合影响。海外方面，当前美国通胀仍具韧性，美联储表态偏鹰背景下前期美元指数、美债利率震荡向上，从全球资金流向角度对新兴市场带来普遍资金流出压力。国内方面，7月底中央政治局会议强调“当前经济运行面临新的困难挑战”[1]，中国增长预期边际变化对外资带来影响。中美关系近期也受到广泛关注。人民币兑美元汇率8月中旬已调整至去年10月底的高点附近。除短期因素外，部分中长期趋势的显化，如全球竞争格局等对当前外资配置可能也带来影响。

　　问3：哪些行业领域压力较大？哪些领域逆市净流入？北向资金8月在消费、金融减持较多，计算机、纺织服装逆市增持。8月北向资金在食品饮料、银行、化工、医药等板块流出规模居前，个股方面，招商银行、五粮液、迈瑞医疗减持金额位列前三；逆市增持计算机、纺织服装等行业。截至2023年9月1日，年初至今北向资金主要净流出板块包括银行、煤炭、食品饮料、消费者服务、房地产等；增持电力设备及新能源、汽车、电子、机械、传媒、计算机。QFII方面，根据上市公司披露重要股东口径，二季度石油石化、家电、建材板块持股市值金额降幅较大，增持计算机、机械等行业。

　　问4：地域方面呈现怎样特征？地域方面，中报数据显示当前QFII配置资金主要来自新加坡（26%）、英国（19%）、法国（10%）、美国（10%）、中东（10%，其中阿联酋5.2%、科威特4.5%）等地，除中国澳门和韩国外，来自各国的QFII基金持股金额较一季度有所下降。若剔除股价变动因素，二季度QFII在中东地区呈现小幅增持。

　　问5：有何应对，后续是否仍将呈现持续净流出？我们认为外资近期有望从前期净流出逐步转为净流入。几个方面影响：1）海外来看，美元指数近期上行至5月底高点，长端美债在8月中旬攀升至近期高点后有所波动，对新兴市场资金影响边际减弱；2）近期中国央行加大汇率调节力度，上周下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点至4%，助力汇率阶段性企稳；3）中美关系边际和缓，近期美国商务部长雷蒙多访问中国表示愿维护美中正常经贸关系[2]；4）国内稳增长稳预期力度加强，财政政策及地产等领域的政策发力有助于改善中国经济增长预期。另外，中国政府高度重视对外开放，8月中旬国务院发布关于进一步优化外商投资环境意见，资本市场方面近期证监会出台的一揽子举措中在开放领域也有较多积极进展。

　　问6：如何看待外资流出对资本市场的影响？需要重视外资净流出折射的问题及应对，但也不必过于担心短期对市场的影响。截至2023年6月30日，外资占A股总市值比例约3.7%、占自由流通市值约8.8%，从成交额看北向资金约占A股市场的4-8%，整体占比有限。我们认为一方面需要重视外资净流出所反映的内外部环境，另一方面也不必过于担心对市场资金面的影响。近年来看，北向资金净流出规模较大的阶段（典型如2020年3月、2020年9月、2022年3-4月、2022年10月）也较多对应A股阶段性底部时期，市场反弹期间也往往伴随外资重新净流入。

　　问7：长期来看，中国对外资配置的吸引力和优势如何？中国具备四大产业优势，外商在华投资仍大有可为。我们认为中国具有四大产业优势：大市场，大、长、全的产业链，完备且不断升级的基建设施，较长时间的人才红利。近期中国政府在对外开放重视程度进一步提升，不断优化外商投资环境，多领域减少外商投资限制，结合中国产业升级大背景，我们认为实体及投资方面对外资的吸引力都有望进一步提升。与此同时，中国资本市场，正致力建设成为有活力、有韧性的投融资平台。近期资本市场改革一揽子举措立足深远，对于活跃资本市场、助力包括部分外资在内的中长期专业机构投资者入市等具有积极意义。我们在近期发布的《外资申请QFII/RQFII资格提速》中认为，外资在中国股票市场配置尤其是A股配置仍有明显提升空间，外资进入有望助力中国资本市场实现高质量发展，随着中国资本市场不断加大对外开放步伐，国际化程度进一步加深，对于推进中国特色现代资本市场建设、引导资本市场更好服务实体经济具备积极意义。

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　　正文

　　近期外资动向受到市场广泛关注

　　8月以来北向资金的净流出情况受到了投资者广泛关注。近期A股上市公司中报披露结束，结合QFII重仓持股情况及EPFR的全球资金监测数据，我们试图在本次报告中回答投资者关注的几个问题：

　　问1：外资流出规模有多大？

　　从三个口径来看，1）北向资金方面，8月期间北向资金出现持续净流出，其中8月7日至23日连续净流出13个交易日，为2015年股市波动以来历时最长的持续净流出。月度来看，8月北向累计净流出897亿元，9月以来外资转向资金净流入。2）EPFR（覆盖范围较大的全球资金流向监测平台之一）口径数据来看，监测资金在8月净流出A股15.35亿美元（其中更能代表外资偏好的主动外资流出11.18亿美元，被动资金流出4.17亿美元）。3）从二季度QFII重仓持股情况来看，相比一季度A股持股金额减少86.7亿元；较去年中报期减少30.6亿元，同比降幅约2%，降幅较小，若剔除股价变动，按股数持仓可能为正增长。

　　图表1：8月7日以来北向资金转为净流出，9月初净流入

　　资料来源：Wind，中金公司研究部。注：数据截至2023年9月1日

　　图表2：8月北向资金累计净流出896.8亿元

　　资料来源：Wind，中金公司研究部。注：数据截至2023年9月1日

　　图表3：EPFR追踪的主动资金自今年二季度开始净流出中国市场

　　资料来源：Wind，中金公司研究部。注：数据截至2023年8月30日

　　图表4：EPFR追踪的被动资金8月前仍维持流入，直至8月开始转负

　　资料来源：Wind，中金公司研究部。注：数据截至2023年8月30日

　　问2：为何在近期出现规模较大的资金净流出？

　　海外方面，美国通胀仍具韧性，美联储表态中性偏鹰，8月以来受美国财政部大幅增发长端国债、通胀预期再度升温等因素影响，前期美元指数、美债利率震荡向上，从全球资金流向角度对新兴市场带来普遍资金流出压力。国内方面，中国经济面临阶段性挑战，7月底中央政治局会议强调“当前经济运行面临新的困难挑战”，并指出“经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”。7月CPI同比转负，投资、社零增速均较6月下行，规上工业企业利润同比下降 6.7%，中国增长预期边际变化对外资带来影响。另外，8月期间中美关系再面波折，可能影响部分海外投资者的风险偏好。内外因素综合影响下，人民币汇率7月底再现波动，离岸汇率8月中旬至7.34接近去年10月底高点。除短期因素外，部分中长期趋势的显化，如全球竞争格局等对当前外资配置可能也带来影响。

　　问3：哪些行业领域压力较大？哪些领域逆市净流入？

　　北向资金8月在消费、金融减持较多，计算机逆市增持。北向资金方面，8月，食品饮料（-209.5亿元）、银行（-136.5亿元）、基础化学（-60.1亿元）、医药（-53.5亿元）、电子（-49.0亿元）等板块流出规模居前，个股方面，招商银行、五粮液、迈瑞医疗减持金额位列前三；计算机行业逆势净流入27.3亿元，纺织服装（2.6亿元）、建材（2.3亿元）等也有小幅净流入。截至2023年9月1日，年初至今北向资金主要净流出板块包括银行（-98.7亿元）、煤炭（-77.8亿元）、食品饮料（-36.5亿元）、消费者服务（-34.5亿元）、房地产（-30.1亿元）等，个股方面，隆基绿能、招商银行、海天味业年初至今减持金额位列前三；电力设备及新能源（431.7亿元）、汽车（223.8亿元）、电子（215.4亿元）、机械（181.2亿元）、传媒（140.6亿元）、计算机（108.8亿元）行业年初至今累计净流入仍超百亿元。

　　QFII方面，根据上市公司披露前十大股东口径，二季度石油石化（-49.3亿元）、家电（-29.1亿元）、建材（-12.2亿元）、医药（-9.5亿元）、电力设备与新能源（-9.3亿元）板块持股市值金额降幅较大，个股方面，南京银行、宁波银行、紫金矿业持股市值减持金额位列前三；计算机行业持股金额逆势增长30.2亿元，机械（6.3亿元）、有色金属（5.0亿元）等板块持股金额也有小幅增长。2023年上半年，石油石化（-45.4亿元）、医药（-29.5亿元）、电子（-23.7亿元）、食品饮料（-17.6亿元）、农林牧渔（-10.7亿元）板块持股金额降幅较大，个股方面，宁波银行、南京银行、欣旺达减持金额位列前三；有色金属（46.1亿元）、计算机（23.5亿元）板块持股市值提升较快。

　　图表5：北向资金净买入及持股情况

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表6：QFII持股市值变动及持股情况

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表7：北向资金持股市值TOP100

　　资料来源：Wind，中金公司研究部。注：数据截至2023年8月31日

　　图表8：北向资金8月减持金额TOP100

　　资料来源：Wind，中金公司研究部。注：数据截至2023年8月31日

　　问4：地域方面呈现怎样特征？

　　QFII方面，根据中报数据显示，配置资金主要来自新加坡（26%）、英国（19%）、法国（10%）、美国（10%）、中东（10%，其中阿联酋5.2%、科威特4.5%）等地，除中国澳门和韩国外，来自各国的QFII基金持股金额均较一季度有所下降。和一季报相比，二季度来自阿联酋和科威特的基金持股金额分别减少1.8亿元和3.5亿元 ，较一季度持股金额分别下降2.4%和5.2%。若剔除股价变动因素，则来自中东的QFII基金呈现小幅增持。和去年同期相比，来自科威特的基金增持21亿元、来自阿联酋的基金减持19亿元，较去年同期持股金额分别提升50%和降低21%，若剔除股价因素，则持仓金额呈现近20%左右的增幅。

　　图表9：2023年中报显示新加坡、英国、法国、美国为QFII资金主要来源国

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表10：2023中报较去年同期，来自瑞士、美国、中东的QFII基金持股金额占比提升

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表11：2023年二季度大部分地区QFII基金持股金额均有所减少

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表12：和去年同期相比，来自新加坡、挪威、美国的QFII基金持股金额减少较多，中东略有增长

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表13：二季度ADIA分行业持股及变动

　　资料来源：Wind，中金公司研究部。注：ADIA为阿联酋主权基金   阿布扎比投资局Abu Dhabi Investment Authority（ADIA）

　　图表14：二季度科威特政府投资局分行业持股及变动

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表15：二季度较去年同期ADIA分行业持股及变动

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表16：二季度较去年同期科威特政府投资局分行业持股及变动

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表17：二季度Abu Dhabi Investment Authority（ADIA）个股持股情况

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表18：二季度科威特政府投资局个股持股情况

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　问5：有何应对，后续是否仍将呈现持续净流出？

　　我们认为外资近期有望从前期净流出逐步转为净流入。几个方面影响：1）海外来看，美元指数近期上行至5月底高点，长端美债在8月中旬攀升至近期高点后有所波动，对新兴市场资金影响边际减弱；2）7月底政治局会议强调“要保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”[3]，近期央行加大汇率调节力度，上周下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点至4%[4]，助力汇率阶段性企稳；3）中美关系边际和缓，近期美国商务部长雷蒙多访问中国表示愿维护美中正常经贸关系。4）国内稳增长稳预期力度加强，财政政策及地产等领域的政策发力有助于改善中国经济增长预期。房地产方面，住建部等三部门联合推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施 ，截至目前北上广深等地均已宣布落实，央行和金管局宣布优化首付比例、新发和存量贷款利率要求；化债方面，全国人大常委会明确化债重点工作，湖南、江苏等多个地方政府就防范化解地方政府债务风险做出部署。

　　另外，中国政府高度重视对外开放，7月11日中央深改委要求“以制度型开放为重点，聚焦投资、贸易、金融、创新等对外交流合作的重点领域深化体制机制改革”[5]，8月中旬国务院发布关于进一步优化外商投资环境、加大吸引外商投资力度的意见 ，海关总署推出23条改革措施，进一步促进综合保税区高质量发展，资本市场方面近期证监会出台的一揽子举措中在开放领域也有较多积极进展。

　　问6：如何看待外资流出对资本市场的影响？

　　需要重视外资净流出折射的问题及应对，但也不必过于担心短期对市场的影响。截至2023年6月30日，外资占A股总市值比例约3.7%、占自由流通市值约8.8%，从成交额看北向资金约占A股市场的4-8%，整体占比有限。我们认为一方面需要重视外资净流出所反映的内外部环境，另一方面也不必过于担心对市场资金面的影响。近年来看，北向资金净流出规模较大的阶段（典型如2020年3月、2020年9月、2022年3-4月、2022年10月）也较多对应A股阶段性底部时期，市场反弹期间也往往伴随外资重新净流入。目前A股市场整体估值正逐步接近历史偏极端位置，当前沪深300指数前向市盈率9.7X，已经接近去年10月底偏底部时期；沪深300股权风险溢价突破历史均值上方1倍标准差的位置，与2016年1月底、2018年12月底、2020年3月和2022年10月底等底部的水平接近。

　　图表19：外资占A股总市值比例约3.7%

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表20：北向成交额约占沪深两市A股成交额4-8%

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　图表21：沪深300前向市盈率

　　注：数据截至2023年9月1日资料来源：朝阳永续，中金公司研究部

　　图表22：沪深300前向市净率

　　注：数据截至2023年9月1日

　　资料来源：朝阳永续，中金公司研究部

　　问7：长期来看，中国对外资配置的吸引力和优势如何？

　　中国具备四大产业优势，外商在华投资大有可为。我们在2020年发布的《产业链会移出中国吗？》中认为中国具有四大产业优势：大内需市场，大、长、全的产业链，完备且不断升级的基建设施，较长时间的人才红利。具体来看，1）中国庞大的市场和需求空间是中国各类产业发展的温床。对于新能源、新能源车、高端制造等新兴产业而言，庞大内需市场是其发展重要优势。2）中国上下游较为完备的产业链和产业集群优势也有助于吸引包括跨国公司及本土企业在中国发展经营。3）中国在软硬件基础设施方面形成两个“超级网络”，包括高铁在内的基础设施硬优势和高速移动网络为代表的软实力，使得中国在物流效率和线上渠道等方面具有其他市场不具备的优势。近年来快递单价不断降低、直播电商等新渠道快速崛起等为国内外企业在中国布局持续赋能。4）中国巨大的人才储备和持续增长的研发投入正在使其从传统的“人口红利”转向“工程师红利”。近期中国政府在对外开放重视程度进一步提升，不断优化外商投资环境，多领域减少外商投资限制，结合中国产业升级大背景，我们认为实体及投资方面对外资的吸引力都有望进一步提升。

　　中国资本市场正致力建设成为有活力、有韧性的投融资平台。近期资本市场改革一揽子举措立足深远，对于活跃资本市场、助力包括部分外资在内的中长期专业机构投资者入市等方面具有积极意义。我们在近期发布的《外资申请QFII/RQFII资格提速》中认为，外资在中国股票市场配置尤其是A股配置仍有明显提升空间，外资进入有望助力中国资本市场实现高质量发展，随着中国资本市场不断加大对外开放步伐，国际化程度进一步加深，对于推进中国特色现代资本市场建设、引导资本市场更好服务实体经济具备积极意义。

　　风险提示：本文如EPFR等数据为监测样本数据，可能存在一定偏差，对后续外资流向判断可能根据具体数据和宏观情况予以调整。

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