来源：读数一帜 

　　短期来看，最差的时候已经过去，经济在温和缓慢变好。年内市场会慢慢向上，但波折还会有

　　“眼前脚下，最差的时候已经过去了，我们在慢慢恢复初期，要有耐心。对股票市场来讲，因为经济基本面恢复慢，所以过去一段市场走得有些纠结也正常，如果展望今年往后看，数据最终还是会起来。”

　　近日，在上海证券交易所指导下，鹏华基金主办的上交所“十九年十九城”ETF高峰论坛正式举行。会上，海通证券首席经济学家荀玉根围绕中国经济复苏动能以及今年A股的投资方向进行了探讨。《读数一帜》整理如下：

　　经济：最差的时候已经过去

　　从中长期来看，未来是高速增长到高质量发展。我们从资本的积累、人口的结构、技术水平三个维度来讲，中国是有希望未来产业结构完成升级，把肌肉练出来的。如果肌肉练出来，中国可能会走向类似于80年代之后的美国。

　　美国80年代初期跟中国现在差不多，当经济水平到这个阶段之后，美国开始出现了产业结构的快速升级，现在看到的很多美国科技公司都是80年代发展起来的。80年代之后，GDP的增速在慢慢变缓，相当于体重不怎么增长或者增长很慢了，但是企业利润还是很高，相当于肌肉越练越发达。

　　中国如果未来转型成功，有可能出现的情景是，GDP增速确实会放慢，不可能像以前动不动8%、10%的增速，6%的增速可能以后都达不到了，现在可能能到5%，过几年就到4%，慢慢下降，但是我们可以把企业的质量搞上去，把肌肉练起来。

　　从中短期来看，经济增速见底回升。过去33年，政府工作报告里面每年都定一个GDP目标，只有2022年、1998年、1990年这三年没达标。三年都是有些特殊状况，比如去年是因为疫情、1998年因为洪水。

　　目前还是有很多人担心今年达不到5%左右的目标。过去这么多年的历史告诉我们，达标是大概率事件，不达标是小概率。何况去年基数较低，才3%，我们认为今年达标的概率是比较大的。

　　2023年第一季度的数据是不错的，4月18日公布的第一季度GDP数据是4.5%，但是5月16日公布4月单月的数据，较一季度有所下滑，尤其是物价数据掉得比较快，CPI（消费者物价）、PPI（生产者物价）合在一起来看，都是比较弱的。所以有人担心是不是中国经济复苏不行了，经济在往下掉了。

　　怎么理解数据的反反复复，有的数据好有的数据差？经济去年肯定是不好的，类似于冬天，气温很寒冷，从去年底开始，随着疫情管控放开，经济在恢复，等于我们从冬天开始进入春天。但是，全国各地进入春天的具体时间点不一样，比如广州在南方，入春早，上海入春晚一点，北京入春更晚一点，东三省入春更晚。现在有很多数据出现一些分化，就是这个道理。比如工业增加值还可以，但是物价的数据很弱。各个数据之间出现了差异，是因为各数据本身相当于一个区域，有的城市本来就早一点入春，有的城市晚一点入春，导致了大家看在入春初期数据出现分化。

　　另外，春天里有个词叫“倒春寒”，既然是春天，就说明气温还没有进入到全面恢复，经常是气温恢复几天之后会有点下降，有点反复。经济也是。GDP的增长有个趋势，趋势线从2016年起是很平稳地慢慢往上走，在2020年初疫情暴发后挖了个坑，然后恢复，之后又挖了个坑，因为疫情反复导致经济还没有恢复到正常值。

　　病来如山倒，病走如抽丝。不能医生说你病好了，你马上就去跑一个马拉松或者百米冲刺，你得要悠着点，慢慢来。客观来讲，因为过去疫情对经济的冲击虽然过去了，但是身体恢复状况需要一点时间。所以入春了气温恢复还这么慢。

　　指标有结构性分化。比如消费数据里，跟出行相关的恢复比较好。大家出差能够有这个感受。高铁站很多人，飞机场也有很多人，但是从数据发现，人是出门了，出门之后花钱花得少了。五一期间出行人的数据创了历史新高，比2019年高了20%，但是出门之后花钱金额没有恢复到2019年。这也可以理解，毕竟疫情三年，大家的收入受到一定影响，对未来的预期也有一个恢复过程。餐饮数据还可以，但是汽车、家电数据不行，这是大件，恢复比较弱。

　　再比如投资数据，有些投资是政府主导支持的基建投资，还有企业的投资。政府相关的基建投资相对恢复好一点，政府毕竟有一些政策支持，但是企业真金白银掏钱搞的投资增速比较弱，这是结构性的差异。

　　总结来说，远期，中国在练肌肉，从高速增长走向高质量发展；短期，在最差的时候变好，但是变好得有点慢，在温和缓慢变好。

　　A股：转势初期，好事多磨

　　结合基本面和资金面，大的定性是市场转势了。去年是往下掉的势头，今年应该是往上走的势头。但这个转势属于初期，类似于春天。春捂秋冻，不要随便把衣服脱掉洗了收在柜子里，要留一点外套在外面。

　　从底部回转的趋势叫牛市，牛市的初期是春天，它有波折，历史上都是这样。2005年到2007年是大牛市，但是大牛市初期是什么情况？从2005年的6月6日到2006年3月底磨了9个月。回头来看，那是一个起点。但起点出现时很磨人，涨一涨回归，搞得不好还要亏钱，但这其实是一个转势的过程，市场初期往往是这样的一个特点。

　　过去一段时间也是一样。2019年初到2021年涨了差不多三年，2019年1到3月创业板涨得很快，但是4月创业板掉得也很快，初期就是这样的特点。现在也是这样的特点，有些波折。整体看，年内市场会慢慢向上，但是波折未来还会有。毕竟今年美国加息的副作用可能还没有完全体现。

　　对于今年这种背景，我们整体抱有一种乐观心态，但是具体在看待这个市场的时候要有一些心理准备，中间会有一些波折。

　　前面是政策和基本面，再看看股市本身投资者的行为。

　　今年一季度，公募基金已经开始买了一些TMT，后面是不是买不动了？调仓已经调得差不多了？回顾历史发现，以公募基金为代表的机构调仓，一般不会限于一个季度，一般大调仓持续到一年时间。

　　2012年、2013年之前，房地产是中国最大的产业，公募基金持仓当中，房地产相关行业是最多的。但是2013年之后，房地产行业增速在变慢，大家慢慢把互联网+买上来，因为智能手机普及。把房地产相关的卖出，与此同时买当时的互联网+相关，前后花一年时间才挪过来。

　　2013年到2015年，TMT涨了很多。2016年之后，当时移动互联浪潮到头了，智能手机普及率超90%了，大家换手机换完了，互联网+就涨到头了，所以2016年之后互联网+不行了。公募基金把它卖掉又卖了一年，然后买白酒，因为白酒开始消费升级。

　　2020年前后的一年时间，白酒持仓也慢慢降低了，新能源慢慢上去。

　　现在对于TMT，公募基金为代表的机构买入才开始，因为基本面是慢慢变化的，可能还会有趋势。对于以数字经济为代表的TMT，我们稍微长一点看还是乐观的，短期属于涨多了的一个调整。我们在4月初发布报告“好事多磨”，当时表示，全年还是看好TMT，但是经过一季度上涨之后，二季度可能有些压力。因为当时TMT有点过热，比如讲台上能站50个人，现在上面站了80个人，很拥挤，肯定不小心会有人被不小心挤掉下去。

　　拥挤是什么概念？当时TMT的交易额远远大过它的市值规模，所以过热了之后会有点冷却。过去接近两个月以来，它已经在冷却了。这个时间点，我们看长一点，又可以逐步关注这个领域了。是逐步关注，肯定有个过程，未来还要从基本面去落地。

　　我们认为，TMT领域有一些基本面可以关注的，一个是数字经济。另一个是GPT为代表的人工智能。

　　今年比较热的一个主线是“中特估”。“中特估”过去一段时间是属于低估值修复，未来哪一些领域确实有经营效率的提高、经营模式的改善，有些角度是可以关注的，但还需要一点时间。比如观察跟国企改革结合起来，哪些领域经营效率能够提高，可以关注一些安全领域、自主可控领域和一些高分红领域。

　　还有，消费领域可以适当关注。不管怎么样，消费市场预期很低。食品饮料和医药两个行业指数今年以来没涨。去年四季度，大家预期疫情过去之后，消费会恢复，所以去年预期好转的时候涨了一波，今年以来还没表现。不管怎么样，现在的数据比去年四季度要好，而且未来大概率也会好转一些。

　　结构性的亮点，关注一些基本消费品。一个是医药，属于基本消费品，就是大家有刚需的。消费里的基本消费品，比如食品、快消品，牛奶、方便面、调味品这些普通人都能消费得起的消费品，随着经济慢慢恢复，普通人的收入改善，消费需求也都会起来，这个领域也值得重视。

　　总结

　　从宏观视角来看，对中国经济远景抱有信心和期待，到2035年，中国有希望把肌肉给练出来，从目前的高速增长能够走向高质量发展。

　　眼前脚下，最差的时候已经过去了，我们在慢慢恢复初期，要有耐心。

　　对股票市场来讲，因为经济基本面恢复慢，所以过去一段市场走得有些纠结也正常，如果展望今年往后看，数据最终还是会起来，结构上要落实到基本面，TMT行业有一些子领域的基本面下半年可能会兑现，消费也有一些领域值得关注。

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