来源 安信证券

　　——4月十大金股——

　　核心观点： 存量的博弈：只要经济弱复苏，TMT就不会输！

　　过去一段时间，我们安信策略的三大观点获得持续验证：大盘持续处于“山腰处歇脚”+一季度AI数字经济TMT产业主题投资火热+3月中旬以创业板指为代表的大盘成长开启反弹。

　　面向4月，如何评估TMT行情？基于定价环境，年内视角我们再次强调的是人工智能AI+数字经济（TMT）行情最大的关注点是经济基本面修复的斜率（产业主题投资视角），之后才是考虑产业链到底成不成的问题（转入景气投资视角）。在我们关于投资策略的研究框架中，在存量资金环境中，只要经济弱复苏，TMT就不会输。

　　显然，在基数效应的影响下二季度GDP等经济数据同比读数是可观的，目前各类数据均指向经济复苏是客观事实，但依然处于“弱复苏、弱现实”的状态，“弱复苏”在“利润”层面的体现仍不明确。当前工业品“降价”的现象正在扩散（P下降，叠加1-2月库存水平回升甚至一定程度指向工业通缩），叠加成本的刚性（C），使得经济弱复苏的过程（Q）中真实盈利（E=P*Q-C）边际环比的提升被延缓。

　　同时，面向以创业板指为代表的相对景气低PEG的反弹过程，可以明确本质是抛离原先景气部门的中小盘成长，回流至产业内引领技术创新和产业迭代的大盘成长的过程（例如在2016年移动互联网浪潮到了中后期计算机、通信等大幅减仓，回流至例如立讯精密这类大盘成长）。

　　值得高度重视的是虽然本周德银股价暴跌事件暴露风险小于市场预期，整体影响可控，但足以充分说明一点：当前外围市场充满脆弱性，投资者对非线性风险的评估（例如：外围经济深度衰退）使得非理性情绪正在放大，全球市场还难以确定性在二季度转入加息转降息交易。

　　总结而言，我们对市场的评估维持此前判断：“山腰处歇脚”，轻指数、重结构。可以明确的是人民币汇率向均衡水平（6.6-6.7，且对美元和非美元货币均呈现升值，目前处于6.8-7震荡）的回摆是A股市场再次走强的重要条件。“春去花还在”，虽然“小阳春”已经结束，但是投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是白酒+低估值央企蓝筹；小盘成长就是以TMT为代表的数字经济。

　　短期超配行业：消费（食饮、智能家居、医美、消费建材）、医药、以计算机（信创、人工智能）、传媒、通信、半导体为代表的数字经济；光伏、军工、有色（铜、金）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企。

　　风险提示：中美摩擦加剧、政策不及预期、海外货币政策变化

　　核心观点：风格拉锯，均衡或优于过偏

　　上周四周五的走势使得市场又有重拾升势的迹象，但考虑到当下部分宽基指数存在小级别顶背驰，以及当前位置恰好处于2月份形成的震荡平台下轨附近，这或许意味着当下潜在的上升势头不至于快速形成向上突破的力量，在这一过程中采用逢低关注的策略可能更稳妥。

　　模型显示，当前的行业分歧度在偏熊市或者牛市早期的市场环境中，已经算是偏高位置了。从基金行业仓位测算结果看，虽然3月中旬电力设备又经历了一波下跌，但这一过程中机构在该行业的仓位或已不再明显下降了；而在3月的最后一个交易周，计算机行业的机构仓位或已开始有略有下降的迹象，至少没有呈现出继续上行的状态。这或许意味着，经过近几个月的行业极致分化，机构已经开始意识到各个板块间的性价比正逐步趋于均衡，并且不再过于激进的减仓弱势板块并对强势板块顺势加码了。

　　基金仓位短期的变化只是短期博弈的体现和结果，如果从更长的视野来看，当前TMT行业的整体仓位确实仍低于过去几年中TMT牛市格局中的整体仓位。因此，虽然短期TMT行业的成交金额占比较高，出现明显的拥挤迹象，但如果该行业有所回落的话，未来仍存在新增资金入场的可能性，从而短期也未必能看到太大幅度的调整风险。这或许就是为什么我们的模型在当前位置附近多次提示TMT高位拥挤风险，但却始终跌不下去的原因。

　　回顾历史上板块分化的演化过程可知，从一个相对较高的分化程度，进一步演绎到非常极端的分化程度，要不是有新增资金入场，要不就是风险偏好进一步明显提升，要不就是强势板块有基本面的进一步加持。目前来看，或许最应该关心的就是一季报的业绩指引了。

　　行业板块上，我们的模型倾向于均衡配置的观点，除了前期热门的TMT板块仍可保持关注外，新增关注汽车、医药生物、食品饮料、电力设备等板块的机会。

　　风险提示：根据历史信息及数据构建的模型在市场变化时可能失效

　　跟踪个股：中国广核

　　1、公司台山电站重启+新增项目投产，2023年迎来业绩拐点：过去两年台山1号机组燃料棒破损停机导致台山核电亏损严重，影响公司整体业绩，2022年8月以来台山核电恢复正常运行，2023年有望扭亏为盈，同时去年下半年以来两台新增机组陆续投产，新增电量带来业绩提升。

　　2、行业层面，限电背景下核电审批进度持续加快，2022年一次性核准10台机组，未来在能源保供背景下仍有望维持较快核准节奏，打开核电装机成长空间。

　　3、核电作为稀缺的兼具业绩稳定性和长期成长性的电源类型，估值相对偏低，在中国特色估值体系的框架下核电估值具备较大的提升空间。

　　风险提示：核电审批进度不及预期；机组投产进度不及预期；下游电力需求不及预期；电价下降风险

　　跟踪个股：视源股份

　　1、贴息贷款刺激，高职教业务将高速增长：视源在国内教育平板市场的龙头地位稳固。视源将联动会议平板、LED显示等产品推出高职教整体方案。

　　2、疫后修复，普教业务将迎来强复苏：2020年后国内教育大屏进入到新一轮更换周期。疫情放开后，普教市场前期积压的需求将集中释放，视源普教业务将强势复苏。

　　3、C端业务打造教育业务新增长点：2022年C端网课学习机收入突破6亿，翻倍以上增长。目前C端业务已单独成立公司，将进一步扩充品类，发展线下渠道，预计2023年将实现高速增长。

　　4、疫情推动远程会议快速普及。视源是国内会议平板市场龙头，商务活动恢复将带来会议业务增量；视源也在积极开拓海外会议市场。

　　风险提示：面板价格上涨

　　跟踪个股：兆易创新

　　1、DRAM受益大算力带来的存储增加“长逻辑”、周期触底+供给减少+价格弹性大的中短逻辑：AI+，各类应用有望百花齐放，会大幅增加文本、音频、视频等各类型数据的采集量+传输量+存储量+计算量。存储产业未来的中长期核心逻辑是应用侧百花齐放带来的需求量提升逻辑，短期看是周期触底+供给减少+价格弹性大的逻辑。公司DRAM业务在国内具备稀缺性，专利门槛、工艺门槛壁垒高，公司具备成为国际利基型DRAM龙头的潜质。

　　2、看好下行周期的扩张能力：公司具备充裕的现金、健康的盈利能力，有望在下行期储备更多优秀人才，为下一轮周期做好储备。

　　3、优秀的产品力，MCU+NOR国内龙头：公司已有产品体系都能做成国内龙头，且成为国内外知名客户的芯片供应商。看好其产品研发能力、品控能力。看好在工业MCU、车规MCU领域的产品开发及市场拓展能力。

　　风险提示：需求复苏不及预期、新品研发不及预期

　　跟踪个股：科大讯飞

　　1、公司技术储备深厚，大模型即将发布：公司依托科承建的认知智能全国重点实验室，在Transformer深度神经网络算法方面拥有丰富经验，已广泛应用于科大讯飞的语音识别、图文识别、机器翻译等任务并达到国际领先水平，2022年在认知智能技术领域累计获得13项世界冠军。结合讯飞多年来在深度学习算法、知识图谱、多模态感知、行业大数据等方面的优势积累，2022年12月份公司进一步启动预训练大模型“1+N”任务攻关，“1”是通用认知智能大模型算法研发及高效训练底座平台，“N”是应用于教育、医疗、人机交互、办公、翻译、工业等多个行业领域的专用大模型版本。讯飞AI学习机、讯飞听见等产品将成为该项技术率先落地的产品，并于2023年5月6日进行产品级发布。

　　2、教育、医疗等场景带来AI落地的应用优势：公司在教育医疗等AI应用的刚需场景深耕多年。科大讯飞区域因材施教项目是有实际案例、实际数据效果验证的，重大项目实现了100%规模化教学质量提升，目前基于良好的应用成效，已经逐步延伸到二期、三期项目，呈现出向周边区域辐射效果。公司面向基层医生AI辅助诊断的智医助理覆盖区县数量不断增加，22 年底已在全国380个区县基层医疗机构应用，累计提供5.3亿次辅诊建议，22 年修正诊断的有价值病历超过63万例，质检不合理处方超4000万次。

　　风险提示：疫情影响业务交付；教育医疗等信息化投入不及预期

　　跟踪个股：紫光国微

　　1、公司是我国特种IC领域龙头企业 ，并不断通过“拓品类+拓下游”方式持续开拓自身能力边界；

　　2、当前在航天航空领域市占率较高，而在我国信息化建设及国产替代加速推进背景下，有望持续保持快速增长；

　　3、同时伴随在高速射频模数转换器系列芯片及配套时钟系列芯片、新型高性能视频处理器系列芯片领域的持续突破，长期发展动力充足。

　　风险提示：特种集成电路订单不及预期；智能安全芯片订单不及预期

　　跟踪个股：世纪华通

　　核心逻辑：稳固传奇基本盘+降本增效增厚利润+点点互动高增长

　　1、传奇的授权收入：今年会加速推进传奇授权收入回收，首先是需要腾讯的配合，如禁私服微信支付，其次是取决于和恺英重新签订合同，重新确立版权金和比例。

　　2、降本增效增厚利润：盛趣游戏裁员30%，点点互动裁员200-300人。

　　3、腾讯超算IDC数据中心：由普洛斯控股51%，上市公司持股49%。总共4万个柜子，2万个腾讯用，2万个在建，已经租出去7-8千个，23年争取2万个全部租出去，腾讯AI的柜子有200-300个。

　　风险提示：产品表现不及预期，传奇版权合作慢于预期等

　　跟踪个股：徐工机械

　　1、出口高增、盈利修复、估值重铸。工程机械行业虽仍处于下行阶段，3、4月新机市场销量预期仍然承压，整机环节看点在于引领行业出口高增长的趋势，叠加结构、内控优化带来盈利能力修复，有望实现业绩扭转。而徐工是整机环节中的低估值龙头，整体上市后，在国企改革催化下有望迎来估值重铸。

　　2、公司刚刚完成股权激励的回购8.5亿元，回购均价7.22元，控股股东徐工集团又发增持计划，刚增持了6000万人民币，计划进一步增持5-10亿，彰显了很强的信心，存在安全边际，又具有较强的边际改善预期。

　　风险提示：基建/地产新开工项目规模不及预期；项目资金落位进度不及预期；海外市场拓展不及预期

　　跟踪个股：重庆啤酒

　　1、尽管新疆、重庆等核心市场在22年受到疫情严重影响，2022年公司仍然取得良好业绩，营业总收入同比+7.10%，其中啤酒量增约2.41%，全年吨价提升约4%，主要系公司产品高端化以及在流通渠道的拓展。2022年，公司进行组织结构优化和管理效率提升，抵销部分成本上涨带来的不利影响。

　　2、困境或迎反转，扬帆27首年成长有望提速。我们认为，场景放开后行业销量加速回补，各公司的销量表现已验证需求的韧性。一季度淡季各公司在市场有进行一些改变或尝试等，进入旺季后，预计各公司将更好地应对。现饮场所（如大排档、夜场等）的恢复，将为行业带来增量。今年原材料及成本的压力小于去年，预计高端化将加速。公司销量逐月持续改善。去年底调整BU后，主要市场在进行人事+渠道整合，因此销量增速慢于同行。前期股价调整较多，主要是市场对渠道和乌苏的恢复的担忧，但我们认为4月后进入低基数+渠道调整逐步到位，将有更好的修复弹性。

　　风险提示：疫情反复、经济下行、竞争格局恶化

　　跟踪个股：今世缘

　　1、V系引领结构升级，战略定位拔高：A+类产品中主力次高端单品为四开，对标洋河M3，消费者培育良好，目前已在持续放量中。V3作为其中的主力重点大单品，受到公司高度重视，在品牌认知、消费者培育、渠道梳理等层面均进行了相应改革。V系事业部积极改革，决心大动力足。2022年6月，公司对V系事业部的改革具备亮点：1）国缘V9事业部更名为国缘V系事业部；2）对V3进行广告投放，突出消费者培育；3）建立V3终端联盟体。V3战略属性拔高，渠道推力足。目前V3批价、渠道利润率分别为650元、10%，与600+价位带主力产品M6+相比，经销商动力更足。V系规模小潜力大，改革红利下空间可观。在组织架构改革、战略部署调整、渠道推力足、品牌投入大的全力进攻下，V3增长潜力有望持续释放。据公司公开交流：全国化层面，公司选取十个重点市场作为样板打造，在长三角地区推v系，其他地区推四开。渠道端则继续做更多尝试，不同于以往招小商汇量增长，现在注重培育大商、优选中商。

　　2、新董事长锐意进取，股权激励落地提振士气：新董事长与前任均有政府任职背景，上任后积极招揽人才，扩充人才储备，开展百日会战，确保实现全年目标，调整组织架构，优化职能设置，梳理产品体系，调整市场投入。一系列改革有望实现降本增效，促进公司高质量发展，中长期业绩具有弹性。今年7月股权激励落地，提振士气，保障十四五目标完成，业绩确定性强。本次激励计划的收入和利润考核标准如下：

　　1）以2021年为基数，2022-2024年营收增速不低于22%/51.3%/90.6%（对应年同比增速22%/24%/26%），且不低于同行业平均水平或对标企业的75分位值；

　　2）以2021年为基数，2022-2024年扣非净利润增速不低于15%/32.3%/52.1%（对应年同比增速15%/15%/15%），且不低于同行业平均水平或对标企业75分位值。

　　3、苏酒市场大格局优，次高端双雄竞合：苏酒市场作为全国白酒流通规模第二大市场，总体呈现出区域地产酒深耕次高端、全国化品牌占据高端的竞争局面。次高端为主要竞争市场，2021年市场规模占比32%，其中，500-800元价位带是未来主流市场，目前竞争格局优于300-500元价位带，江苏市场以洋河M6+为领导，国缘V3同样加强培育，有基数小、增长快的特点。分地区看，公司以四开大单品在南京市场表现较好，后续有望通过V3对标600+价格带，逐步在南京市场完成消费者培育，并辐射至江苏其他城市。

　　风险提示：疫情反复、经济下行、竞争格局恶化

　　跟踪个股：常熟银行

　　1、规模扩张有望加速。常熟银行主要客群为微贷客户，这部分客户户均贷款规模30万元左右，去年由于全国范围内疫情的影响，江苏地区小微客群融资需求明显回落制约了常熟银行信贷投放。但2023年以来，疫情防控政策优化后，实体融资需求呈现逐步修复的态势，特别是进入二季度之后，常熟银行小微投放会进入旺季，我们预计今年常熟银行贷款扩张速度将优于去年。

　　2、净息差表现预计优于同业。从2021年开始，常熟银行在小微领域开始践行“做小、做散、做信用”的经营策略，避开国有大行对小微客户的竞争，目前来看贷款定价保持相对稳定的态势；此外，常熟银行中长期贷款、按揭贷款占比较低，受重定价影响较小，我们预计今年净息差压力相对同业偏小。

　　3、资产质量保持较优水平。2022年四季度末，常熟银行不良率、关注率分别为0.81%、0.84%，环比2022Q3分别提升3bp、下降3bp。从资产质量的内部结构来看：① 对公信贷不良率较二季度末下降6bp，主要受益于业务占比较高的制造业贷款不良率下行；② 零售信贷不良率较二季度末提升4bp，主要是因为按揭贷款、消费贷款不良率略有波动。同时，部分小微客户受疫情影响现金流紧张，导致还款出现压力，个人经营性贷款不良率较二季度末提升3bp。截至2022年四季度末，常熟银行拨备覆盖率高达536.77%，仍维持在较高水平。

　　展望2023年，宏观经济将呈现复苏态势，疫情对常熟银行的小微客群影响也会明显降低，常熟银行基本面有望改善，盈利增速也将维持行业较优水平。

　　风险提示：宏观经济复苏不及预期；小微业务竞争加剧导致息差收窄；资产质量显著恶化