来源：英才杂志

　　消费电子刚刚回暖的一丝火焰，被任正非“活下来”的宣言浇了一半。

　　6月国内手机市场的回暖，并没有令资本市场引起太多注意，倒是iPhone新品发布会的消息掀起一些波澜。曾经风头无二的消费电子板块，也逐渐在下跌中成为投资者数落的对象。虽然4月27日后大盘见底回升，不少消费电子股也跟着反弹，但是反弹节奏却各有不同。

　　与高调造车的立讯精密、领益智造相比，头顶SIP（系统级封装）龙头光环的环旭电子有些“闷声发大财”。尽管同样对北美某大客户有依赖，但是高增长的汽车电子业务仍然将环旭电子拉出泥潭。只是，质疑和挑战并没有因此而减少。

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　　消费电子“异类”

　　A股披露月度经营数据的公司不多，主要集中于港口、民航、煤炭等业绩弹性较小的行业。但环旭电子却是个例外，2013年2月至今每月不辍，在消费电子行业完全是个“异类”。

　　尽管受行业低迷的影响，2020年底以来环旭电子市值最多蒸发了2/3，但在最近三个多月的反弹中也足够亮眼，股价最多已翻倍，碾压立讯精密、领益智造等可比公司，与深度绑定T客户的东山精密相当。

　　在业绩表现上也是如此。尽管2021年环旭电子归属母公司股东净利润仅同比增长6.81%，落后于歌尔股份和工业富联，但2022Q1就直接甩开二者。2022年一季度，环旭电子营业收入和归母净利润分别同比增长27.61%和79.4%。相比之下，工业富联、立讯精密、歌尔股份和领益智造均增收不增利，后两者归母净利润甚至为负增长。

　　从环旭电子发布的月度营收数据也可以看出来变化。在2021年10月见底之后，环旭电子的营收同比增速保持为正。虽然在4月受到疫情的影响有所回落，但5月和6月迅速恢复。

　　7月14日收盘后，环旭电子发布了2022年上半年业绩预告，预计上半年净利润为10.47亿元到11.02亿元，同比增幅扩大到90%到100%。公告第二日，环旭电子股价高开高走，最终收盘上涨7.21%。

　　7月27日发布的上半年业绩快报，同比增长96.84%的净利润再次让股价在第二日打了鸡血般封住涨停。

　　02

　　拓展SIP应用

　　所谓“龙生九子，各有不同。”尽管都身处消费电子行业，同样对大客户有依赖，环旭电子却有点特殊，这也是业绩背后的支撑。

　　环旭电子为EMS/ODM厂商，主要为品牌客户提供更有附加值的设计制造及相关服务，因此环旭电子的毛利率并不高，常年保持在10%上下，明显低于歌尔股份、立讯精密。不过，好就好在环旭电子的毛利率还算稳定，尤其是在去年并没有像领益智造、立讯精密那样有较大幅度的下滑。

　　SIP是环旭电子又一个与众不同之处。当智能穿戴产品不断趋向“轻、薄、短、小”，系统级封装（SiP）技术成为提供高度集成化和微小化设计的关键技术。

　　环旭电子自2013年起，就已开始致力于可穿戴式产品相关 SiP 模组的微小化、高度集成化的开发，掌握了一系列新型先进封装技术。目前，环旭电子的智能穿戴 SiP 模组产品涵盖智能手表 SiP 模组、真无线蓝牙耳机（TWS）模组、光学心率模块等。

　　SiP目前主要还是在消费电子应用，不过环旭电子的业务所涉及的领域却不止于此。除了消费电子，还有无线通讯、工业电子&医疗、电脑&存储以及汽车电子，其中汽车电子业务收入占比达到5%（2021年年报）。

　　03

　　汽车电子高速增长

　　不要小瞧这5%，这在消费电子巨头中已经是占比较高的。而且汽车电子也是环旭电子业绩增速最快的版块，2021年实现同比50%的收入增长，远超其他版块。今年上半年，汽车电子类产品营收的同比增速增至79.63%，收入占比也达到7%。

　　实际上，环旭电子在汽车电子领域已经有超过30年的积累，与国际知名的整车厂、Tier1、甚至主要的国际造车新势力，都已经建立了多年的合作关系。环旭电子在2021年年度业绩说明会上透露，无论传统整车厂商或者是 Tier1，已经和全球排名前十中的五家建立了合作关系。

　　究其原因，除了自身在汽车电子的积累，环旭电子2020年对欧洲第二大EMS厂商法国飞旭集团的并购也不容忽视。

　　法国飞旭的主要业务是 EMS+，生产特点为多品种、小批量，主要产品包括工业类、汽车电子类、医疗类。对法国飞旭的收购，进一步完善了环旭电子的全球化布局，丰富了环旭电子的产品品类，在工业类产品中增加了交通、能源、航空航天相关的产品。而且飞旭本身也有汽车相关的客户基础和实质业务。

　　目前环旭电子的汽车电子产品已涵盖车身控制、域控制、Powertrain（动力总成）、 ADAS 四大类。其中车身控制主要包括 Led 车灯和车身相关 PCBA 等；域控制主要为智能驾驶舱相关显示控制 PCBA；Powertrain 包括功率模组、BMS、高压配电盒、充电装置等；ADAS 占比较小，主要为相关的 PCBA 产品。

　　在环旭电子的规划中，Powertrain占有比较高的地位。在今年5月的调研中，环旭电子表示，2021 年该业务只占车电业务营收的10%，今年预计将提高到 27%。也就是说在车电营收增长超过 50%的情况下，Powertrain 产品的营收占比会达到 27%。而且环旭电子预计超过 60%来自于新客户和新产品。在二季度投资者线上说明会上，环旭电子再次强调了对Powertrain业务的信心，认为未来几年会有持续的成长能力。

　　除了业务和产能扩张，环旭电子在智能制造上也下足了力气。以上海张江厂为第一个示范点，环旭电子制定出智能制造的“5 星工厂标准”，即机器 100%自动化、80%以上的产线可关灯生产、直接人力低于 30%等。并且计划在 2023 年将主要工厂提升到3星和4星，2025年将四座工厂升级成为5星级的关灯工厂，实现全面自动化生产。

　　04

　　挑战远未结束

　　并购法国飞旭的益处很多，弊端也不少，其中一个就是商誉。

　　2021年年报显示，环旭电子商誉期末余额达到5.59亿元，其中有5.33亿元是收购法国飞旭母公司FAFG所形成的。当前欧洲面临能源危机，甚至存在经济衰退的风险，FAFG的经营状况是否会受到牵连，值得关注。一旦出现经营受困，那么这部分商誉或将对环旭电子产生困扰。

　　现金流也是不容忽视的问题。2021年环旭电子的经营活动产生的现金流量净额时隔两年再度转负，达到-11.02亿元。对此，环旭电子解释称，2021 年供应链紧张造成存货增加，增加了营运资金占用，影响了经营活动现金流。从数据来看，2021Q4相比Q3有所改善，2022Q1则有进一步转好。但第二季单季因应下半年旺季来临备料需求增加，使经营活动的现金净流出又有所增加。

　　还有手机市场。中国信通院数据显示，今年6月国内市场手机出货量同比增长9.2%，摆脱了连续的负增长。这对于消费电子行业来说是好事，不过持续性目前还不能验证。

　　任正非“活下来”的言论，给行业未来的前景浇了一盆冷水，今天消费电子板块的下跌与此不无关系。至于寒冬会不会到来？何时会到来？则需要时间给我们答案。但不管怎么说，企业的造血能力永远都是不容忽视的一环。在消费电子景气不再时，汽车确是一个不错的选择。

　　本文作者 | 张贺     来源 | 英才杂志