原标题：【浙商策略王杨】为何近期南下资金持续净流入港股？|流动性估值跟踪

　　来源：王杨策略研究

　　本期关注：为何近期南下资金持续净流入港股？

　　1． 变化趋势：南下资金持股和交易占比逐渐上升

　　南下资金持股和交易占比扩大，对港股的影响力逐渐增强。港股通持股市值占流通市值的比例从2020年5月的3.8%上升至2022年5月的5.5%，持股比例不断扩大。而成交额方面，港股通成交额占港股总成交额的比例维持在20%左右。

　　近期港股调整不改南下资金流入趋势，三方面因素驱动。回顾上期《南下资金近期动态如何？》，我们发现在过去6个月南下资金持续净流入港股，且其中有4个月单月净流入规模超过400亿港元。近期港股出现短暂调整，但仍然没有改变南下资金净流入趋势。基于此，我们对南下资金流入流出的影响因素进行分析，总结下来主要有三方面原因驱动南下资金持续流入港股：宏观经济向好、宏微观流动性改善和AH溢价高恒指估值低。

　　2． 影响因素一：国内宏观经济向好

　　国内宏观经济向好是南下资金持续净流入港股市场的原因之一。

　　观察国内PMI和南下资金月度净流入规模之间的关系，可以看到PMI走势一定程度上领先南下资金约一个季度的时间。港股中有很大一部分个股是内地公司，PMI上升表明国内经济向好，往往对应南下资金大幅净流入的阶段。5月PMI最新数据显示经济有回暖迹象，稳增长政策效果初显，南下资金因此也维持相对较强的净流入态势。

　　观察人民币有效汇率和南下资金月度净流入规模，可以发现在人民币升值阶段中南下资金持续净流入港股。人民币有效汇率上升，很大程度上受国内经济改善的影响。往往人民币资产在这段时间内受内资和外资共同增持。

　　3． 影响因素二：宏微观流动性向好

　　流动性环境明显改善是南下资金持续净流入港股市场的原因之二。

　　观察M1和南下资金净流入规模之间关系，可以看到两者也呈现较为明显的正相关关系。M1增速上升，表明消费和终端市场需求强劲，整体流动性环境也较为充裕。过剩的流动性将外溢至港股市场，导致南下资金净流入规模的扩大。近期信用数据的改善，侧面也说明了流动性环境相对较好，南下资金因此也维持较强的净流入态势。

　　观察公募基金数量变化和南下资金净流入规模之间关系，可以看到两者也呈现较明显的正相关关系。市场流动性较好的时候，公募基金新发行的数量将明显多余清盘数量，此时剩余的流动性也将南下净流入港股市场。

　　4． 影响因素三：AH溢价高恒指估值低

　　AH高溢价和恒指低估值是南下资金持续净流入港股市场的原因之三。

　　观察AH溢价和南下资金净流入规模之间关系，可以看到AH溢价一定程度上领先南下资金净流入趋势约一个季度时间。当AH溢价不断攀升，本身也就反映了AH两地上市的公司中H股估值被明显低估，此时国内资金更倾向于南下配置估值更加便宜的港股。目前AH溢价仍维持在140点历史高位，也是南下资金维持近期维持较强净流入趋势的原因之一。

　　观察恒生指数市盈率和南下资金净流入规模之间关系，可以看到恒生指数估值接近历史底部后南下资金将呈现明显净流入的趋势。历史中来看，当恒生指数的市盈率处于10以下的历史低点后，南下资金均出现明显净流入港股的趋势。目前恒生指数的市盈率为9.97，仍位于历史底部。

　　摘要

　　宏观流动性：

　　1．上周逆回购净投放100亿，MLF没有操作；

　　2． 市场利率方面，DR007和R007分别下降至1.57%和1.63%；

　　3． 十年期国债收益率维持在2.76%；

　　4． 美元兑人民币小幅下降至6.7；

　　5． 理财产品预期收益率（3个月）维持在1.75%。

　　A股市场资金面和情绪面： 

　　1．上周A股成交额和换手率均小幅上升；

　　2． 两融余额小幅上升1.53万亿；

　　3． 北上资金大幅净流入368.3亿元；

　　4． 上周A股小幅净减持、回购规模下降，本周限售解禁规模下降；

　　5． 风格来看，上周大盘股、高PE、高价股、绩优股表现最好。

　　A股和全球估值：

　　从PB-ROE的角度来看，目前估值水平远低于盈利能力的行业分别为银行、钢铁、煤炭、建筑装饰、非银金融、建筑材料、家用电器、基础化工、交通运输、轻工制造。

　　正文

　　目录

　　宏观流动性

　　量指标：公开市场操作

　　上周货币总计净投放100亿元。上周货币投放量500亿元，货币回笼量400亿元。

　　上周逆回购净投放100亿元。上周逆回购投放量为500亿元，逆回购回笼量为400亿元。

　　上周MLF净投放0亿元。上周MLF投放量为0亿元，回笼量0亿元。

　　量指标：新型货币工具

　　5月PSL新增0亿元。5月PSL期末余额为26203亿元，当月减少885亿元。

　　5月SLF操作2.38亿元，当月减少0.7亿元。

　　量指标：信用货币派生

　　2022年Q1货币乘数为7.45，上升0.2。基础货币余额同比减少1.5%。

　　2022年5月M1同比增长4.6%，较上个月下降0.5个百分点。M2同比增长11.1%，较上个月上升0.6个百分点。

　　2022年5月存款准备金率不变。5月大型金融机构人民币存款准备金率为11.25%，中小型金融机构为8.25%。

　　价指标：货币市场利率

　　上周SHIBOR隔夜/一周/一月利率分别为1.4%（+0.02%）、1.68%（-0.1%）、1.89%（+0.04%）。上周DR007/R007分别为1.57%（-0.05%）、1.63%（-0.04%）。同业存单（AAA+）1个月到期收益率为1.89%（+0.36%）， 同业存单（AAA+）3个月到期收益率为1.9%（+0.1%）。

　　价指标：债券市场利率

　　上周国债期限利差收窄。上周国债1年到期收益率为2%（+0.05%），10年到期收益率为2.8%（+0%）。上周期限利差为0.75%（-0.05%）。

　　上周企业债到期收益率上升。上周企业债到期收益率（AAA）5年为3.31%（+0.05%）。

　　价指标：理财及贷款市场利率

　　上周理财产品预期年收益率不变。上周理财产品预期年收益率（3个月）为1.75%（+0%）。

　　本月贷款市场报价利率下滑。本月一年期LPR为3.7%（+0%），五年期LPR为4.45%（-0.15%）。

　　价指标：外汇市场

　　上周美元指数上升，人民币对美元升值。上周美元指数为104.19（+2）。美元兑人民币即期汇率为6.69（+0.018）。

　　A股市场资金面和情绪面

　　资金面：股票供给

　　上周IPO上市家数增加，定增家数增加，并购重组家数增加。上周IPO上市有11家（+10家），金额56.9亿（+55.1亿元）。定增有3家（+2家），金额40.6亿元（+37.5）亿元。并购重组有354家（+49家），金额500.9亿元（-47.6亿元）。

　　资金面：成交量和换手率

　　上周全A日均成交额增加。上周全A日均成交量为881.9亿股（+115.4亿股），成交额为10562.3亿元（+1754.7亿元）。

　　上周全A换手率上升。上周全A换手率为2.9%（+0.41%）。

　　上周A股净主动卖出。上周A股净主动卖出426.1亿元（-433.9亿元）。

　　资金面：新增投资者和基金

　　5月新增投资者数量减少。5月新增投资者中自然人为119.99万（-5.39万），非自然人为0.27万（-0.02万）。

　　上周股票型和混合型基金发行数量为24只，较前周减少8只。

　　资金面：产业资本

　　上周产业资本净减持。上周产业资本增持75亿元（+45.4亿元），减持78.2亿元（+3.5亿元），净减持3.2亿元（+41.9亿元）。

　　本周限售解禁家数减少。本周限售解禁家数为56家（-34家），金额为1060.9亿元（+164.9亿元）。

　　上周股票回购家数减少。上周股票回购家数为123家（-124家），金额为41.2亿元（-168.8亿元）。

　　资金面：杠杆资金

　　上周两融余额上升。上周杠杆资金两融余额为15332.9亿元（+189.2亿元），市值占比为1.7%（-0.03%）。融资买入额3920.5亿元（+2101.6亿元），占成交额比重为7.4%（+0.6%）。

　　资金面：海外资金

　　上周北上资金净流入。上周北上资金净流入368.3亿元，较前一周流入增加114.9亿元。

　　上周北上资金净流入前十大个股分别为贵州茅台（60.68亿元）、伊利股份（26.62亿元）、中国中免（22.29亿元）、隆基绿能（13.48亿元）、药明康德（维权）（9.46亿元）、比亚迪（8.6亿元）、通威股份（7.71亿元）、紫金矿业（6.58亿元）、东方财富（5.92亿元）、海尔智家（4.47亿元）。

　　上周北上资金净流出前十大个股分别为盐湖股份（-10.61亿元）、中远海控（-9.06亿元）、宁德时代（-7.32亿元）、国轩高科（-4.93亿元）、天华超净（-4.93亿元）、长江电力（-4.45亿元）、万科A（-4.13亿元）、雅化集团（-2.42亿元）、阳光电源（-1.99亿元）、恒瑞医药（-1.9亿元）。

　　情绪面：股票质押

　　上周股票质押占总市值的比例下降。上周质押市值为341.4亿元（-25.29亿元），质押市值占总市值的比例为0.69%（-0.57%）。

　　情绪面：市场风格变换

　　上周大盘指数、高PE指数、高价股指数、绩优股指数表现相对占优。上周市值风格中，大盘/中盘/小盘指数涨跌幅分别为3.84%、3.75%、2.5%。PE风格中，高PE/中PE/低PE指数涨跌幅分别为3.77%、1.93%、2.61%。股价风格中，高价股/中价股/低价股指数的涨跌幅分别为5.18%、2.56%、1.57%。盈利风格中，亏损股/微利股/绩优股指数的涨跌幅分别为0.9%、0.92%、5.43%。

　　A股市场估值

　　主要A股市场指数市盈率

　　上周上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、中小板指、创业板指的市盈率分别为10.12、12.59、20.89、12.81、28.68、43.26、51.09。过去十年分位数分别为55.1%、57.3%、11.2%、42.2%、68.4%、10.1%、46%。

　　主要A股市场指数市净率

　　上周上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、中小板指、创业板指的市净率分别为1.26、1.45、1.72、1.36、2.83、5.06、6.01。过去十年分位数分别为47.6%、30.6%、5.5%、16.2%、52.5%、7.4%、60.4%。

　　年初以来主要A股市场指数的驱动因素拆分

　　今年以来上证50、沪深300、中证500、上证指数、深圳成指、中小板指、创业

　　板指涨跌幅受盈利影响的比例分别-0.34%、-4.3%、-17.12%、-2.04%、

　　-18.19%、19.24%、-4.78%，受无风险利率影响的比例分别为-0.59%、

　　-0.49%、-0.3%、-0.47%、-0.23%、-0.15%、-0.13%，受风险溢价影响的比例分别为-10.51%、-9.41%、2.22%、-7.24%、-0.58%、-40.21%、

　　-18.15%。

　　申万一级行业市盈率

　　上周市盈率分位数（十年）较低的行业有基础化工 （0%）、医药生物 （0.9%）、通信 （1.2%）、有色金属 （1.3%）、交通运输 （3.7%），市盈率分位数（十年）较高的行业有社会服务 （86%）、食品饮料 （76.6%）、商贸零售（66.2%）、美容护理 （62.7%）、电力设备 （46.8%）。

　　申万一级行业市净率

　　上周市净率分位数（十年）较低的行业有基础化工 （0%）、银行 （1%）、非银金融 （1.2%）、环保 （2.2%）、房地产 （2.8%），市净率分位数（十年）较高的行业有电力设备 （88.4%）、商贸零售 （71%）、汽车 （62.9%）、有色金属 （60.1%）、国防军工 （56.5%）。

　　申万一级行业PB-ROE

　　从PB-ROE的角度来看，上周估值水平远低于盈利能力的行业分别为银行、钢铁、煤炭、建筑装饰、非银金融、建筑材料、家用电器、基础化工、交通运输、轻工制造。

　　全球市场估值

　　全球股票市场的市盈率

　　上周道琼斯工业指数、标普500、纳斯达克指数、法国CAC40、英国富时100、德国DAX、澳洲标普200、韩国综合指数、日经225、俄罗斯RTS、印度SENSEX30、恒生指数的市盈率分别为19.75、19.01、26.6、13.96、16.64、12.37、16.1、11.14、19.78、4.85、21.97、10.2。过去十年分位数分别为55.2%、31.9%、18.6%、10.6%、25.3%、7%、4.4%、9.3%、46.3%、6.5%、29.2%、54.8%。

　　全球股票市场的市净率

　　上周道琼斯工业指数、标普500、纳斯达克指数、法国CAC40、英国富时100、德国DAX、澳洲标普200、韩国综合指数、日经225、俄罗斯RTS、印度SENSEX30、恒生指数的市净率分别为5.83、3.83、4.22、1.63、1.53、2.09、0.99、0.99、1.73、0.94、3.14、0.99。过去十年分位数分别为83.7%、84.9%、61%、74.9%、19.8%、25.2%、62.6%、43.1%、62.8%、70.9%、71.8%、9.9%。

　　风险提示

　　1． 流动性出现较大的波动

　　2． 历史估值不具备参考意义