【方证视点】经济周期差异性  中美股市差异化——20220517

　　来源： 伟哥论市

　　核心观点

　　我们坚持的观点不变，即5、6月份是政策的释放时间窗口，也是业绩扰动因素淡化，市场风险偏好提升的时间窗口，盘口特征依旧是大盘反复震荡筑底，结构行情此起彼伏。

　　盘面分析

　　周末央行、银保监会联合发布《关于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知》下调房贷利率下限，受此影响，地产板块昨日大涨。最终，大盘以下跌0.34%收盘，创业板下跌1.14%，两市总成交量较前一交易日增加3.83%，市场情绪整体平稳，信心保持充足。

　　量能有所增加，个股活跃度增加，分化有所加大，昨有95家个股涨停，其中有5家个股为20%涨停板，有103家个股涨幅在10%涨停板之上，有17家个股跌幅在10%以上，10家个股跌停，涨幅超过5%个股有232家，跌幅超过5%的个股80家。涨幅居前的为房地产、煤炭、农业、化肥、磷化工、航运等，跌幅居前的为医疗保健、制药、保险、新冠肺炎检测等，泛农业板块走强，医药板块走弱，量能小幅增加，赚钱效应仍存，亏钱效应不减，大盘迎来调整，短线面临选择，A股韧性仍存，是周一盘口主要特征。

　　技术面分析

　　从技术上看，周一大盘高开低走，盘中震荡加剧，尾盘以下跌报收，并呈价跌量增态势。20日均线支撑，5日均线及10日均线继续多头排列，价跌量增的量价关系，加之大盘盘中突破5月11日高点3100点，有自2863点反弹以来的“天量”之后见了“天价”之态势，短线大盘盘中还有技术性回调压力。

　　分时图技术指标显示，15分钟及30分钟MACD指标空头强化，60分钟MACD指标即将死叉，60分钟K线组合的“吊线”，短线大盘盘中还有回调压力。

　　上证50价跌量增，5日线及10日线失守，价跌量增的量价关系，K线组合的高位“吞没线”，短线还有回调压力，但日线MACD指标仍多头强化，加之日线MACD指标的连续底背离，缺口的向上引力，短线回调空间或有限。

　　创业板价跌量增，5日线失守，30日线反压，价跌量增的量价关系，K线组合的高位“吞没线”，短线盘中有回调压力，10日均线及2323点面临支撑考验。

　　综合技术分析，我们认为，由于多分类指数K线组合为相对高位“吞没线”，意味着短线大盘还有回调压力，10日线附近支撑将面临考验，能否获得支撑，量能能否萎缩是关键，若量能继续增加，则短线大盘还有回调空间，若量能大幅萎缩，则短线大盘回调空间有限，量能决定短线大盘走势。

　　基本面分析

　　上周，A股涨了，平稳运行，韧性十足，美股跌了，跌宕起伏，惊恐万状，这是上周中美股市的盘口特征。上周，大盘低开高走，上涨了2.76%，创业板低开高走，上涨了5.04%，美道指跌开低走，下跌了2.14%，盘中最大一度高达5.08%，美纳指跌开低走，下跌了2.8%，盘中最大跌幅一度高达8.53%，美标普500、美道指、美纳指的周线更是走出了“六连阴”走势；上周，高科技成长股领涨A股，但以周期股为主的上证50走势远弱于成长股，高科技成长股领跌美股，但以银行为代表的周期股具有一定的抗跌性。

　　按照过去10多年来的历史规律看，A股与美股的关系是“跟跌不跟涨”，意思就是“美股跌，A股跟着跌，美股涨，A股不一定跟着涨”，这也就是为什么国内投资者一直盯着美股走势，一旦隔夜美股下跌，就担心当日A股受美股下跌而出现深幅调整，而隔夜美股上涨，虽当日A股不一定上涨，但或多或少减少了对A股深跌的担忧，隔夜美股大涨，或许对A股有一定的带动作用。由此可见，过往美股走势对A股心理有一定的影响，尤其是A股遇到长假，长假前都是交投清淡，担忧长假期间美股一旦走弱，对长假后的A股产生负面影响。

　　然而，自上周以来，面对美股的大幅调整，A股走势不但没受美股走势影响，甚至运行平稳，淡定自如，走出了难得的特立独行的持续上涨走势，真正彰显出了A股所应有的“韧性”，A股市场与美股的“分道扬镳”走势，在相当程度上对A股市场信心提振起到了关键性的作用，这是上周A股能够保持活跃，并在全球资本市场中能够实现“万绿丛中一点红”的原因所在。

　　那么，为什么当前A股走势会与美股“分道扬镳”，为什么美股走弱，A股却能走强，A股与美股“分道扬镳”的意义何在？我们的观点是，中美经济周期不同，股市走势彼此各不同，A股逆美股的走势，彰显了A股独立性，有助提振市场信心及经济稳增长信心。

　　其一、中美经济周期的差异化，决定了货币政策的差异化。

　　2008年以前，我国的经济基础是传统周期产业，制造业处于全球产业链低端，2008年经济受全球金融危机影响而大幅回落后，之后在2008年—2018年期间，我国的经济基础转向了传统消费升级，房地产业蓬勃发展，经济总量及人均GDP出现爆发式增长，推动了居民消费。但随着楼市价格的不断上涨，我国房地产市场出现泡沫化，我们的政策由支持房地产发展转向了房地产调控，“房住不炒”成为房地产调控政策的总方针。随着严厉的房地产调控政策不断深入，楼市价格上涨势头戛然停止，同时也宣示着传统消费升级的经济基础发生了转变。

　　2018年四季度以来，我国在资本市场开始逐步推行“注册制”改革，“注册制”改革正由试点向全面实施逐渐推进。在资本市场实施“注册制”，就是借助于资本市场资源配置功能，推动我国经济发展动能加快转变。通过3年多来的“注册制”改革逐步推进，尤其是上海、深圳、北京证券交易所功能的准确定位，大量的高科技股上市，资金逐步向高科技新兴产业配置，A股市场高科技股市值占比的增加，我国经济发展正在由“数量型”向“质量型”转变。

　　国内的经济基础在转变的过程中，既带来了高质量的发展，也带来了经济转型过程中必然出现的低增速问题，我国正在经历发达经济体在转型过程中所经历的所有问题，即“质量”与“数量”的矛盾，矛盾带来了经济下滑的阵痛，加之受疫情影响，加剧了经济下行压力，为了稳增长、稳就业、稳需求，我国货币政策逆全球货币政策而动，从持续的稳健转向了适度地宽松，在政策宽松的环境下，我国的经济基础实现从传统消费转向高科技新兴产业。

　　2008年之前，美国经济基础是传统的消费升级，以房地产业“蓬勃发展”推动美国居民消费，在次贷危机泡沫破裂后，美经济开启了转型之旅，通过美股长达12年的牛市，通过股市资源配置功能，实现了资本推动美高科技新兴产业蓬勃发展的格局，资本市场成功地推动了美经济基础从周期性产业转向了以高科技为代表的新兴产业。

　　美国经济自2009年以来，一直处于回升态势，即便2020年受疫情影响，出现短暂的波动，但经济上行趋势未改变，而2020年以来美联储推出无限量QE，大肆放水推升了通胀，加之俄乌战争进一步推升了输入性通胀，美国通胀创了40年来新高，且通胀居高难下，也愈演愈烈，美联储在高通胀下开启货币政策紧缩进程，今年以来二次加息共75个BP外，美联储也宣布从6月1日起开启缩表，美货币政策由全程加油转为紧急刹车，在政策急刹车下，美经济基础从高科技再重新转向基建为代表的周期是大概率事件。

　　其二、中美货币政策的差异化，决定了股市走势的差异化。

　　由于经济周期的差异化，决定了中美货币政策的差异化，我国货币政策先稳后放，意在经济稳增长，美国货币政策先放后紧，意在经济防通胀，由于货币政策的不同，无论是汇率波动问题，还是国债收益率走势问题，乃至市场流动性问题，甚至延伸到彼此经济基础问题，彼此各不相同，也就决定了彼此股市走势各不相同。

　　过去12年里，美股持续震荡盘升，无论上涨幅度、还是牛市的持续周期皆创历史，美纳指上涨了11倍多，美道指上涨了近5倍，随着美股市的大幅上涨，美股出现了严重的泡沫，无论是PB，还是PE，都处于高位，美联储紧缩的货币政策，市场流动性缩减的同时，上市公司经营成本将增加，与流动性息息相关的高科技上市公司的业绩泡沫将破裂，这是美纳指步入熊市，美股震荡回调的原因所在。

　　而在过去12年里，A股市场一直围绕着3000点震荡运行，即便有过2015年上涨到5178点的“水牛”行情，但其后还是泡沫破裂后的大幅回落，2007年6124点的大盘历史高点，一直成为A股市场魂牵梦绕、难以企及的高峰。当前，A股市场尽管绕3000点震荡，但无论是估值水平之低，还是价值中枢之规律，乃至大盘底部的夯实状况，都意味着3000点是未来10年大盘大箱体运行的下沿，加之财政政策及货币政策的释放，都将对A股市场走势起到推动作用。

　　其三、中美股市走势的差异化，决定了A股走势的独立性。

　　我们一直强调，美股走势可能会对欧洲股市及亚洲个别经济体股市有影响，但对A股市场走势影响逐渐降低，纵观A股市场历史，A股走势一直保持相对的独立性，如果说过去美股走势对A股有一定影响的话，那也仅是心理影响，非实质性影响。在过去12年里，美股走出波澜壮阔的牛市，A股并未与美股同步，而是走出了1849点—5178点间的大箱体震荡运行走势，它的价值中枢在3000点。

　　现在，美纳指从高位回落以来盘中最大跌幅近30%，意味着美股一只脚已踏进了熊市，若美道指回落超过20%，则美股将开启慢熊行情，由于美联储紧缩的货币政策还在加码，美经济正在从通胀转向滞胀，美股回调的压力依旧存在，美经济基础在动摇，美股塌崩的风险有增无减。与之相对应的是，A股跟美股走势继续“分道扬镳”，按照自身的规律运行，我国经济基础正在向高科技新兴产业转移，A股市场“注册制”改革还在进行中，A股又处于估值的历史底部，中期向上的空间远大于向下的空间。

　　操作策略

　　周末，央行宣布通过LPR方式下调房地产贷款利率20个BP，意在推动居民对房地产消费，盘活房地产产业链，实现稳增长、稳就业的目标。由于央行仅是下调了5年期LPR20个BP，并未下调一年期LPR，且MLF利率也未下调，则可认为此次降息是针对房地产市场的非对称性结构性降息，政策利好房地产，但由于MLF利率未下调，降低了商业银行息差，对商业银行是利空，这就是昨银行与地产走势“冰火两重天”的原因所在。

　　结构性“降息”利好房地产，政策落地对于股价处于相对高位的房地产股而言，可谓“利好出尽”，这是昨地产股股价盘中大幅波动的原因所在，对于股价处于相对高位的银行股而言，也可谓是“利空”，这是昨银行股全线下跌的原因所在，加之中小市值题材股短期涨幅过高，出现“获利回吐”走势，多因素共振，昨大盘走出冲高回落走势。由于昨大盘盘中创2863点反弹以来新高，一定程度上也为“天量”之后见“天价”，短线大盘存在技术上回调压力，关注10日线附近支撑力度。

　　当前，国内经济稳增长政策持续加码，并逐步释放强大的政策对经济的推动力，货币政策及财政政策的释放还在途中，A股震荡筑底盘升的趋势不变。我们坚持的观点不变，即5、6月份是政策的释放时间窗口，也是业绩扰动因素淡化，市场风险偏好提升的时间窗口，盘口特征依旧是大盘反复震荡筑底，结构行情此起彼伏。操作上，买跌不追高，逢低关注券商、教育、互联网、农业、化工、能源、新材料及“中字头”股，回避近期涨幅过高股及退市风险股。

　　择时模拟股票组合

　　图表1：2022模拟股票组合

　　数据来源：方正证券研究所 WIND资讯

　　图表2：组合相对沪深300收益图

　　数据来源：方正证券研究所 WIND资讯