原标题：浙商研究|三月金股
来源：王杨策略研究
01
金股推荐
02
宏观观点
稳增长强，海外趋稳
国内层面，1月总量多增、结构优化的金融数据阶段性印证稳增长逻辑，预计Q1尤其是3月社融仍将有较好表现并逐步兑现开门红预期，碳中和技改投资、制造业强链补链、交通基础设施、保障房建设、城市更新等领域均是重要的宽信用抓手；3月仍需重点关注宽信用相关受益主体，如金融、地产、建筑、建材等。
海外方面，各项利空对国内市场的扰动将逐步减弱。美债收益率预计将在3月逐步筑顶于2.1%附近，全球无风险收益率上行对国内成长股的估值约束将逐步减弱；乌克兰危机在当前基础上进一步升级的概率较小，大类资产目前暂不需要定价战争进一步升级的风险，如风险超预期升级，大类资产将转向黄金、原油、军工、货币市场基金。
03
策略观点
均衡配置，荡起双长
展望2022年，我们认为不同于2019年和2021年，需关注部分宏观变量的潜在影响，一方面国内稳增长进展，另一方面美联储加息节奏和美股波动。在此背景下，我们提出“三低”配置策略，也即，以“三低”（低估值、低股价、低持仓）为锚挖掘“双长”（稳增长和新成长），而目前存量博弈的市场特征，两者演绎或呈现跷跷板效应。回顾2月，我们提出继续挖掘“三低”。展望3月，我们认为组合配置可边际均衡。
指数层面，我们认为3月整体延续震荡。有利因素在于，经历了年初以来的调整，市场风险有所释放。与此同时，仍需关注俄乌冲突初期的阶段性情绪影响，以及3月中旬美联储议息会议对权益资产的扰动。
结构层面，我们认为3月结构边际均衡。具体来看，年初以来稳增长和成长股大幅分化，前期超跌叠加财报催化3月成长股有望进入活跃窗口，稳增长和新成长的表现预计阶段收敛。就成长股而言，除了前期超跌赛道股之外，可围绕财报积极挖掘新成长方向，如汽车电子和半导体部分子领域等。
04
金工观点
双涨轮换，成长反弹
宽基方面沪深300、创业板50和科创板50模型对于未来的回报估计逐渐改善。3月市场整体情况较2月更加乐观。
CJInvbots系统行业配置显示（申万I级）大部分行业位于配置区域包括：电子、医药生物、有色、电力设备等等。而前期在稳增长预期下表现较优的红利相关行业——建筑材料、建筑装饰等已进入规避区间，短期持续向上的动力不足。从更细致的申万二级行业跟踪结果看，配置区域里明显占优的二级子行业包括医疗器械、化学制药、计算机设备、通信设备、消费电子、光学光电子、元件、半导体、地面兵装、航空装备等。
CJInvbots系统-ETF角度观测，大量ETF进入配置区。稳增长链相关标的“刹车”的情况下，近年来机构重仓所在的食品饮料、生物医药、新能源链相关标的在3月都将迎来不同程度的反弹。
综合研判，3月的情绪较2月存在边际改善，市场风险偏好整体提升，进而使得“稳增涨”和“新成涨”两个主题在3月存在短期切换。
05
固收观点
地产放松，防守为攻
利率债：在稳增长是政策基调的背景下不可逆风操作，均值回归的规律是对周期的反映。地产是本轮稳增长的关键，过多约束条件带动利率债调整不会一步到位。交易仓位注意机会成本的考虑，政策导向下不逆向投资，建议仓位倾斜于中短期品种做防御，同时10年期品种可小仓位尝试交易，博取增长数据和信用数据的不同步机会，策略选择上杠杆>骑乘>票息>久期。对于配置盘，牛市看相对收益，震荡市看绝对收益，稳增长并非周期上行，利率调整有天花板，利率债全年波动区间在[2.78%-3.05%]，建议高度关注M1以及地产销量两个局部指标，如市场出现连续降杠杆情形，可考虑重点关注中长久期资产的配置价值。
信用债：聚焦1年至3年期的短久期资产，兑现5年期以上的长期资产的收益，1Y可下沉至AA+和AA，3Y下沉至AA+，同时可配置3年期非公开发行信用债，以博取流动性利差。增配短久期中等评级城投、优质民企地产债，以及3年非公开发行方式的信用债。
可转债：二月转债市场整体溢价率出现压缩，当前处于历史高位的溢价率或不可持续，但从大类资产配置角度来看转债的稀缺性仍存。建议将低波动/低估值的银行与交运转债作为底仓，此外在溢价率合适的前提下关注预期反转的猪肉转债与存在主题机会的中药/汽车零部件类转债的配置机会。
06
个股逻辑
电新
中环股份（002129.SZ）
光伏及半导体硅片双龙头，混改完成经营效率全面提升，光伏210硅片出货量及盈利能力大幅提升，半导体硅片领先制程进入起量期。
1、市场认为：
硅片环节新进入者冲击双寡头格局，单位盈利能力中枢大幅下行；公司210硅片下游推广合力较为单薄，市场份额提升承压。
2、我们判断：公司未来三年归母净利润复合增速为94%，高出市场预期约16 pct。原因在于公司在光伏硅片出货量和盈利能力上都有望超预期。
1）出货量超预期：大尺寸硅片可以有效降低全产业链成本、摊薄终端BOS成本，210硅片市场渗透率提升有望超预期，由于210硅片技术壁垒大幅提升，新进入者大尺寸产能释放周期长，随着公司210新产能逐步释放，出货量有望超市场预期。
2）盈利能力超预期：行业层面来看，硅片双寡头格局稳固，相对于下游环节议价能力强，行业盈利中枢有望超预期；公司层面来看，公司通过产能结构改善、技术创新、经营效率改善等方式推动成本费用端大幅改善。
有别于市场认识：
1、市场认为：
在行业硅片产能过剩的背景下，硅片厂商可能通过降价让利的策略争夺市场份额，导致龙头公司盈利空间被挤压。
我们认为：
1）从硅片环节的竞争格局来看，隆基股份、中环股份双寡头占据60%市场份额，掌握行业定价权，能够保证硅片环节相对于其他环节更强的话语权；
2）从产能结构来看，210市场份额将快速提高，大尺寸产能结构性供给不足，210硅片有望维持供不应求状态；
3）硅片环节厂商横向对比来看，公司在210硅片制造领域具备领先的技术、成本优势，盈利能力显著高于行业平均水平。
2、市场认为：
公司光伏单晶硅片业务成本控制能力在过往发展中并不突出，进而对公司成本控制和精细管理上的能力存有疑虑。
我们认为：
1）产能结构：预计2022年底210产能产比达到86%，新产能具备更低的投资成本、更高的生产效率；
2）生产工艺：随着工业4.0的全流程应用，实现运营成本下降、良率提升、研发周期缩短等效果，劳动生产率大幅提升；
3）经营管理效率：混合所有制改革完成，经营决策机制市场化，产能建设全面提速、内部决策效率显著提升、管理人员长效激励机制到位。
3、市场认为：
公司在12英寸半导体硅片领先制程技术突破难度较大。
我们认为：
目前公司12寸晶圆在关键技术、产品性能质量取得重大突破，已量产供应国内主要数字逻辑芯片、存储芯片生产商。随着半导体板块股权激励完成，市场化机制有望推动在领先制程领域加速突破。
未来可能催化剂：
1、全球光伏装机需求超预期；
2、光伏硅片盈利能力超预期；
3、半导体硅片认证突破。
机械国防
中航西飞（000768.SZ）
军用轰炸机/运输机/大中型特种飞机垄断制造商，重要型号放量+国企改革管理提升有望驱动公司业绩超预期。
1、市场预期：公司未来净利润增长空间小。原因在于：
1）公司生产的军用大中型飞机相对于战斗机的需求少；
2）公司作为传统老牌国企，经营效率低，且客户主要为国家/军队，共同导致公司经营利润率难以提升。
2、我们预测：公司未来三年净利润复合增速27%。原因在于：
“备战”紧迫形势下，公司重要型号交付速度/审价进度有望加速→公司营收增速有望超预期→加速推进先进武器装备列装大背景下，规模效应以及定价改革/股权激励/大额预付/小核心大协作等多项政策促使以主机厂为首的全产业链提质增效，公司利润率提升有望超预期→营收/利润率提升共同促进公司业绩超预期。
有别于市场认识：
1、与众不同的认识：市场可能认为公司利润率难以提升，我们认为“百年未有之大变局”下，国防工业体系提质增效符合国家利益，叠加国企改革政策催化，公司利润率趋势向上。
2、与前不同的认识：以前认为公司利润率或提升有一定的空间限制，现在认为相较于利润率的绝对数值，利润率的持续稳健提升过程更为重要。
未来可能催化剂：
1、大订单签订；
2、开展股权激励；
3、在研型号研制进展披露。
新零售
周大生（002867.SZ）
“审美觉醒”与“龙头变革”驱动头部品牌迈入“黄金”时代，业绩增速与确定性均将超预期！首推周大生！
1、超预期主要源自：
1）消费者“审美觉醒”这一新消费趋势带来的需求增量；
2）龙头品牌将在产业链上获得更大的话语权，从而在单店产出、门店扩张和利益分配上都得到强化。
2、驱动机理：
黄金工艺突破刺激消费者审美需求从而带来珠宝行业新增量→古法金作为新工艺代表催化黄金销售方式2022年全面转向“按克计价”，行业将依靠“加工费”来获取溢价→设计能力、渠道能力、品牌力等综合能力强的品牌龙头获得更大的产业链话语权→单店盈利提升、开店提速（10%+）、入网费提升→业绩增速与确定性超预期。
有别于市场认识：
1、市场给予板块龙头2022年接近10X的市盈率估值，主要反映了市场这样的预期：
1）珠宝板块缺乏总量逻辑，整个行业增速不够快；
2）结婚人数趋势性下行压制珠宝需求；
3）对2022年消费环境的悲观。
我们从市场得到的更加直接反馈是：市场对从珠宝板块中找到确定性20%增长的标的缺乏信心。
2、我们有别于市场的认知是：
基于“审美觉醒”这一消费趋势与行业竞争格局变化由“龙头变革”主导，珠宝品牌龙头将进入“黄金”时代，周大生的业绩增速将超过20%，业绩增速及确定性都将超越市场预期。
未来可能催化剂：
1、行业层面：
1）“一口价黄金”全面转“克重黄金”，龙头品牌将受益；
2）年初至今销售旺季数据完美印证“审美觉醒”与“龙头变革”逻辑，Q1报表将体现。
2、周大生层面：
1）省代制度改革后的开店加速；
2）镶嵌与黄金产品体系的改革带来终端量价齐升。
纺织服饰
比音勒芬（002832.SZ）
成长性一枝独秀的A股高端运动时尚龙头。
1、市场预期：
高端消费承压，增长动力不足。
2、我们预测：
公司作为高端运动时尚龙头产品精准卡位中高收入男性需求（舒适、修饰身材、好打理），客户消费能力稳定、粘性强，同时品牌仍在积极的渠道扩张和下沉中，持续提升区域市场覆盖度，高速增长可持续，22/23年业归母净利预计7.8/10.0亿元，同增在30%/25%+，对应22年估值仅18X。
有别于市场认识：
对公司竞争力和发展空间的认知不同。
1、市场认为：
男装市场增速平淡、格局稳定，品牌高速增长难持续。
2、我们认为：
1）产品有壁垒：处于与比音类似价格带的海外高端男装品牌在本土化（版型、面料创新）及渠道下沉度不足，比音产品卡位中高收入男性核心需求，竞争优势突出；
2）渠道有空间：参考利郎、九牧王等闽派男装品牌渠道覆盖度，比音门店数量仅1100家，远未到天花板，预计22年机构净增180家，是高端定位的品牌公司中少数仍在积极渠道扩张的品牌；
3）品类有增量：去年12月举行的22秋冬订货会中高尔夫专业系列成最大亮点，韩国设计师主导下色彩/版型/SKU丰富度令人耳目一新，22H2也将为该系列开设独立门店，进一步提升目标客群生活场景覆盖度。
未来可能催化剂：
高尔夫新产品系列上市以及独立门店开设。
农业
普莱柯（603566.SH）
技术驱动型动保企业，全产品矩阵布局逐步完善，大单品放量带动业绩提升。非洲猪瘟疫苗研发有望取得超预期进展。
1、公司多年来深耕研发，坚持创新驱动成长。
公司坚持自主研发为主、合作研发为辅的创新路径，近三年年均研发投入占营收比重维持在10%以上，目前已在疫苗毒（菌）株选育纯化技术、细胞克隆技术、疫苗新型佐剂、多联多价疫苗技术、基因工程疫苗技术、化学合成（半合成）药物及药物新剂型等多个技术领域形成国际、国内行业领先或先进的技术优势。
2、公司产品管线逐步丰富，大单品放量贡献业绩。
猪苗领域：猪圆环病毒 2型灭活疫苗系国内首创；伪狂犬疫苗2018年首创国内Ge基因缺失灭活疫苗（流行株）；口蹄疫疫苗通过联合成立中普生物切入动物疫苗行业最大的单品市场。禽苗领域：2019年通过收购南京梅里亚获得禽流感疫苗牌照，顺利切入另一大疫苗单品市场。2021年受益生猪产能恢复，公司大单品放量贡献业绩增长，前三季度公司实现营收8.21亿元，同比增长26.81%，其中猪用疫苗实现收入2.92 亿，同比增长70.69%。
有别于市场认识：
1、市场担心猪价下行压制养殖户免疫积极性，进而影响公司业绩。我们认为：
公司猪用疫苗的主要客户群体是较大规模的养殖企业，规模场出于安全考虑一般不会随意改变免疫方案，即使在周期下行阶段对疫苗的需求也是比较刚性的，并且公司拥有口蹄疫、高致病性禽流感两大强制免疫单品，一定程度上能够缓解下游产能及行业波动带来的风险，业绩并不会收到太大影响。
2、市场担心国内非瘟疫苗研发推进不及预期。我们认为：
目前农业农村部已经向相关研究机构和单位下发文件，要求非瘟疫苗攻读保护率达到80%、对照组死亡率不低于80%，且对于疫苗的知识产权提供充分保护，我们认为亚单位疫苗在安全性方面存在绝对优势，一般不会出现类似于基因缺失苗毒株变强的问题，在保护率达标的情况下大概率能够通过应急评价，进入兽药产品申请阶段。
未来可能催化剂：
1、若非瘟疫苗实现商业化，公司或率先受益。公司协作研发的非瘟亚单位疫苗正在积极准备应急评价工作，未来或率先受益非瘟疫苗商业化。
2、公司宠物疫苗实现国产替代。国内宠物医疗市场广阔，但国产宠物疫苗的市场还在培育阶段，公司持续加大研发投入，目前犬瘟热、犬细小二联活疫苗（DP）已基本完成临床试验，正在准备申报新兽药注册，公司宠物药品营销团队已基本完成组建，宠物产品上市有望持续贡献业绩增量。
交运社服
白云机场（600004.SH）
白云机场是国内三大国际航空枢纽之一，免税弹性基本不改，有税商业重奢布局实现0的突破，中期可成为出入境恢复看涨期权，业绩有望超预期。
1、市场预期：疫情影响较小后的23-25年净利润复合增速15%。原因在于：
免税业务销售规模相对北上基础较小，且疫情下弹性被压制。
2、我们预测：23-25年净利润复合增速30%。原因在于：
免税弹性不改、奢侈品牌羊群效应→免税收入有望超预期、有税商业渠道价值有望超预期→营收超预期→业绩超预期。
有别于市场认识：
1、与众不同的认识：
1）免税收入弹性的认知不同；
2）有税商业潜力的认知不同。
2、与前不同的认识：
以前认为机场有税商业天花板较低，随着重奢品牌改变对机场的态度，白云机场官宣与LV签约，现在认为重奢入驻将重塑机场有税渠道价值。
未来可能催化剂：
1、出入境政策放松；
2、免税协议谈判落地；
3、更多奢侈品牌入驻。
交运建筑
韵达股份（002120.SZ）
A股电商快递龙头企业，量价向好有望带来业绩修复弹性超预期。
1、价格修复程度超预期：市场基于惯性思维仅仅预期价格不再下行。但实际从价格洼地修复的角度看，2022年年度均价有望高于2021年，此后2023年年度均价有望继续高于2022年。
2、单量增速有望超预期：市场基于社零数据担忧上游驱动，我们考虑到社零数据中 实体网购增速口径不全、单包裹货值下降、龙头份额提升等因素，认为头部快递企业单量仍能维持相对高增长。
有别于市场认识：
1、对价值修复的认识：市场目前对价值修复一概而论未区分清楚，我们认为分三个层次两个阶段。
我们认为：电商快递价值修复分为：1）政策管控逐步趋严；2）价格回归合理区间；3）盈利修复底部反转三个层次。2021年二三季度随着政策的出台，价格逐步呈现回归良性态势，在政策管控及价格回归之后，即将进入价值修复的最本质层次即盈利修复层次。相应地，我们判断此前股价走势已经反映第一阶段修复（体现政策管控及价格回归两个层次），后续将进入第二阶段修复（体现第三层次即盈利修复）。
2、对估值的理解：市场专注PE估值，我们认为价格战底部PE阶段性时效，更多专注行业对标。
我们认为：电商快递还处于价格战的相对底部，利润估值锚阶段性时效，从估值角度更多应对标行业龙一，我们从规模、单件盈利能力、龙头溢价三个层次看，韵达股份仍有49%左右空间。
未来可能催化剂：
1、1+2月快递单量增速维持相对高增；
2、2022Q1业绩超预期。
电子
创维数字（000810.SZ）
公司作为国内高清智能终端及宽带接入设备龙头厂商，2022年主业经营反转上行；多年布局VR产业有望于2022年推出迭代新品，充分受益国内VR设备爆发元年。
1、市场预期：市场普遍认为智能机顶盒/网络接入设备赛道需求低迷，VR赛道景气持续性及公司产品开发布局存在较高不确定性，公司未来整体业务成长性存疑。
2、我们判断：公司智能终端/宽带接入等传统业务客户基础扎实，存量市场持续替代升级趋势明确，同时公司积极布局车基市场，打开成长空间；VR业务方面，公司过往多年布局积累/年中新品推出在即，有望受益2022国内VR硬件放量元年。原因在于：
1）公司机顶盒及宽带接入业务需求主要由广电及三大运营商主导，4K/8K高清替代和“双千兆”升级趋势政策性强；同时海外业务进展顺利。公司与B端客户深度绑定，稳居采购第一梯队，渠道竞争优势明显。车基产品方面，公司车载显示模块相关产品已陆续导入奇瑞/吉利/大众等厂商主力供应商名录，未来有望延续发力，成为新增长点。
2）公司VR研发团队稳定，有望于年中推出国内首款折叠光路一体机新品，补齐自身中高端产品矩阵，同步发力国内自有品牌消费者业务及海外医疗/教育等商用代工产品，2022年公司VR产品出货量有望达10余万台水平。
有别于市场认识：
1、与众不同的认识：
1）传统业务确定性反转上行：机顶盒和宽带业务B端主导，公司长年稳居B端客户采购龙头地位，未来3年随存量替代升级，成长空间明确。
2）VR业务受益国内市场元年：公司新款VR设备有望于年中推出，有望逐步完善软硬件及产品定位布局，同时凭借传统B端客户渠道及内容端合作关系，成为国内领先VR产业布局厂商。
2、与前不同的认识：
1）公司智能终端及宽带接入业务有望充分享受替代升级红利，继续稳固在通讯运营商等B端客户的头部厂商地位。
2）市场对于2022年国内VR硬件市场加速元年的认知有望逐步落地，创维VR产品方案领先布局，历经往年品牌运营及开发沉淀，有望成为国内仅次于P头部厂商的潜在爆款产品。
未来可能催化剂：
1、政策引导下机顶盒高清化/宽带业务“双千兆”战略加速；
2、国内消费级VR设备市场需求爆发及终端厂商新品迭代。
计算机
易华录（300212.SZ）
数据湖+数据银行，充分受益数字经济政策及东数西算工程。
超预期主要源自：
1、《“十四五”数字经济发展规划》及东数西算工程聚焦基础设施及数据运营；
2、五大国家算力枢纽节点拥有数据湖，蓝光存储高度契合西部数据存储备份需求；
3、央企资质+丰富经验适合承接国家级数据中心项目，数据银行业务正式落地运营。
有别于市场认识：
1、市场认为政府财政预算不足。我们认为：
政策稳增长目标明确，财政结余叠加宽信用资金保障充分，“东数西算”启动充分验证数字经济政策执行力。
2、市场认为数据运营业务增长慢。我们认为：
公司数据运营业务基数尚小实际增速很快，随着已落地34个数据湖及数据银行进入运营期业务占比将迅速提升。
3、市场认为会计准则调整将持续影响业绩及融资。我们认为：
参股数据湖项目公司销售未确认部分可通过产品销售和折旧摊销逐年确认，今年开始蓝光设备主要对第三方企业客户销售，可转债方案调整为增发，持续影响有限。
未来可能催化剂：
1、数字经济财政落地；
2、国企改革顺利实施；
3、增发融资顺利完成；
4、蓝光及数据银行推广。
新材料
新兴铸管（000778.SZ）
球墨铸铁管龙头企业，受益稳增长水利投资，公司进入景气周期。
1、市场预期：市场认为管道投资仍然属于主题投资。原因在于：
1）市场对于“稳增长”缺乏信心；
2）短期基本面反应并不明显。
2、我们判断：公司业绩有望迎来爆发。原因在于：
1）从政策角度看，稳增长已不仅仅是经济问题，重视程度少见；
2）重大水利项目及市政管网改造已明确是稳增长重要投资方向，且资金以中央预算内投资和专项债为主，不受地方债务规模限制；
3）近期还属于政策制定阶段，随着政策逐级落地，节后施工条件逐步恢复，订单有望开始释放。
有别于市场认识：
1、与众不同的认识：管道投资重视程度前所未有，增长确定性强。
2、与前不同的认识：以前认为产业分散，国企管理弱。现在认为行业充分洗牌，公司龙头地位明显；公司已经股权激励，管理水平明显提升。
未来可能催化剂：
1、基建数据回升；
2、重大水利工程招标、开工；
3、铸管价格上涨。
风险提示：大盘系统性风险；个股业绩不及预期。