编辑 | V观财报

　　2022年开年首周，A股市场出现了连续4天下跌，成为自2016年以来最差开年行情，引发投资者广泛的关注和讨论。近期市场弱势的原因何在？

　　1月11日，中信建投证券首席策略官陈果团队发布研报指出，除了短期流动性的扰动外，主要来自内外两大因素，内因是估值分化引发的市场结构脆弱，外因是美国国债实际收益率快速跳升引发的全球流动性收紧预期，“这几点原因让开年后的市场走势与去年春节后的行情出现了某种程度的神似。”

　　内因：估值分化引发的市场结构脆弱

　　陈果团队分析指出，近期市场风格发生了明显的变化，申万高价股/低价股指数和申万高市盈率/低市盈率指数双双下跌，显示出投资者在进行新一年资产配置的时候，对于高估值成长股和高价股板块的业绩持续超预期能力、高估值的维持能力出现了怀疑。

　　“考虑到创业板指从1185点涨到3323点，三年间涨幅高达166%，估值也上涨了127%，投资者对以创业板为代表的成长板块在新一年表现的担忧也不难理解。因此当以地产链、基建链为代表的低估值板块出现预期边际改善时，市场出现“高低切换”的现象。”该团队称。

　　该团队认为，从这一点来说，当前市场和去年春节后的市场下跌存在某种程度的类似，当时市场也同样因为蓝筹白马龙头和中小市值公司的估值分化导致的市场结构脆弱，最终被海外利空引爆下跌。与去年不同的是，当时市场的估值分化非常严重，除了热门赛道的估值较高外，大市值和小市值公司间的估值分化尤为明显，而今年年初虽然同样存在高景气赛道的高估值问题，但大小市值间的估值分化已经明显收敛，市场相比一年前稳定性更强。

　　外因：美债实际收益率跳升引发全球流动性收紧担忧

　　在陈果团队看来，类似2021年春节的另一个因素在于，A股市场的脆弱性都被海外突发利空所引爆。

　　陈果团队解释到，由于通胀持续高企，近几个月美联储态度明显转“鹰”，特别是北京时间1月6日凌晨公布的联储2021年12月会议纪要进一步展现了鹰派态度。1月3日以来，美国成长股的代表纳斯达克指数明显走弱，4个交易日下跌5.66%，这也同样影响了A股市场的走势和风格。

　　资金扰动：流动性尚不充裕

　　此外，资金面同样对市场造成短期扰动，增量资金不足下存量资金调仓引发市场出现“高低切换”。

　　陈果团队表示，伴随年末流动性平稳度过，央行逆回购快速减量对市场形成扰动，1月4和5日每日回笼2100亿元资金，本周共实现净投放-6600亿元，央行快速的资金回流对市场造成干扰。从增量资金视角看，权益类新基金发行规模近期有所下滑，在年末基金排名尘埃落定后，市场开启了新一轮存量博弈。

　　另一方面，每年1月大规模的信贷投放有望为市场带来新的流动性，然而这需要一定的时间，通常在信贷已经投放而实体尚未开通期间存在一个流动性充裕的窗口期。从历史上看每年2月市场上涨的季节效应最强，这可能与这一窗口期有关。我们预计随着今年新一轮信贷的投放，流动性也有望迎来阶段性改善，不过目前仍需耐心等待。

　　总的来说，陈果团队指出，当前市场的弱势和去年春节后的A股存在某种相似之处，随着资金面扰动的好转、高低切换导致的估值分化趋于收敛，海外利空可能成为市场下一个关注的焦点问题，特别是需要对美联储加速加息和缩表的动机、可能性以及对市场的影响作出判断。

　　稳增长行情演绎的时间

　　2021年12月以来，中央经济工作会议明确定调稳增长以应对经济运行的“三重压力”，市场对于稳增长政策和措施的预期进一步发酵；另一方面，美联储加息缩表进程超预期提速，基本面边际改善预期叠加低估值防御属性使得近期市场风格明显往价值偏移。

　　部分投资者迷茫于风格的持续性和幅度，对此，陈果团队认为，当前地产及基建链基本面预期的改善，以及相对较低的估值水平及分位或使其具阶段性的相对收益，可进行阶段性配置，从实际基本面情况及未来改善幅度出发进行评估，地产链、基建链上涨的绝对收益空间则较为有限。

　　展望后市，陈果团队指出，对于房地产链而言，当前市场存在基本面边际改善预期，同时由于其低估值属性在市场遭遇利空时具备防御属性，在获得明显估值修复后，当前的基本面边际改善预期需要在行业数据上得到兑现。对于基建链而言，稳增长预期至关重要，特别是财政前置带来的前高后低的特征，使得基建链行情呈现阶段性特征。

　　在此背景下，还有哪些投资机会值得关注？该团队建议，可以重点关注新基建（电网、5G）、低估值转型、国企改革、专精特新、航运、猪周期等。