策略聚焦|蓝筹扩散推动“开门红”行情

　　来源：中信证券研究

　　文|裘翔  秦培景  杨帆  李世豪

　　杨家骥  联系人：徐广鸿  

　　政策合力逐渐形成，预计在1月经济企稳和信用周期回升都将得到验证，跨年之后增量资金加速涌入和存量资金积极加仓望开启“开门红”行情，去年四季度蓝筹行情预演过后预计将走向扩散，一季度或是全年最佳参与时点。首先，一季度政策有望从接力走向合力，稳经济和稳市场有足够的政策保障，预计在1月将验证四季度经济见底回升趋势，同时信用周期回升也将改善市场对未来经济的预期。其次，预计基金发行“开门红”将带动增量资金涌入，存量资金在跨年后博弈行为衰减并积极加仓，市场对年初行情开始形成共识。最后，宽松的政策、温和的宏观和市场环境下，一季度或是全年最佳参与时点，增量资金结构风格或更加多元，预计蓝筹行情将在行业和风格维度逐步扩散。配置上，建议继续围绕“三个低位”积极参与“开门红”行情。

　　政策合力逐渐形成，预计在1月

　　经济企稳和信用周期回升都将得到验证

　　1）一季度政策有望从接力走向合力，稳经济和稳市场有足够的政策保障。随着中央经济工作会议后各部委陆续研究出台政策，预计从2022年一季度开始政策层面将逐步看到合力。从稳经济角度来看，新基建、稳地产和促消费是最主要的三个抓手。预计新基建领域围绕“双碳”目标加快新型电力系统建设、工业互联网和现代物流体系将是重心；地产领域“托而不举”是核心政策基调，开发商层面确保合理的融资需求得到满足，居民层面信用适当放松以更好满足购房者的合理住房需求；消费领域我们预计加快实施农村居民消费梯次升级，促进农村地区家居家电汽车等可选耐用品更新换代，扩大公积金使用范围都是可能的政策举措。从稳市场角度来看，在推进全面注册制的背景下，防范资本市场大幅波动的政策优先级更高，“市场稳、政策稳和预期稳”将成为新一年资本市场相关政策的主基调。

　　2）预计在1月将验证四季度经济见底回升趋势。我们预计1月集中公布的2021年12月及四季度经济数据将全面验证四季度经济相对三季度转暖的趋势。中信证券研究部宏观组认为，“保供稳价”、制造业生产经营前置以及年末赶工效应影响下，12月工业增加值增速预计继续保持回升趋势；制造业投资维持高景气并且基建投资企稳，12月份国内制造业投资有望延续单月7%以上的增长趋势，预计全年固定资产投资增速达到5.1%；汽车销售改善推动整体消费数据温和回升，预计12月消费名义增速为4.7%，未来将继续保持温和回升趋势；海外强劲的消费支出需求和全球供应链恢复缓慢的背景下，出口依旧能够维持强劲增长，预计12月出口单月同比增速达到21%，与11月基本持平。

　　3）信用周期回升改善市场对未来经济预期。中信证券研究部宏观组预测12月份社融增速将继续回升，累计增速达到10.4%，M2增速达到8.7%。我们预计多个因素将推动2022年一季度信用继续加速扩张，确认2021年四季度信用周期的底部拐点。首先，预计一季度地方政府专项债提前下达，延续2021年三季度以来快速发行的节奏；其次，房贷集中度管理约束下居民按揭贷款的投放会呈现“前高后低”的季节性特征，预计一季度将是全年按揭贷款投放最为宽松的时期；再次，一季度是地产开发企业离岸美元债到期的高峰，在守住不发生系统性风险底线的前提下，金融机构大概率会加大对开发商合理融资需求的支持；最后，随着保供稳价举措进一步起效，中游工业企业原材料补库需求的快速回升以及生产的恢复也将带动企业新增短期贷款增速大幅回升。我们预计部分高频调研数据将在1月验证信用周期步入扩张区间，改善市场对未来经济韧性的预期。

　　跨年之后预计增量资金加速涌入和

　　存量资金积极加仓开启“开门红”行情

　　1）预计基金发行“开门红”带动增量资金涌入。12月公募基金新发继续回暖，销售渠道发力显现。主动权益类产品方面，截至12月30日主动型产品共发行706亿元，环比11月全月+29.6%；被动权益产品共发行258亿元，环比11月全月+45.5%。过去5周新产品平均发行规模已经恢复至三季度申购热度较高时的水平，过往主动申购意愿不强的1年期封闭FOF产品近期的发行规模也能达到平均约15亿元/只的水平。此外，正在发行和待发公募产品在1月将密集成立并陆续给市场带来增量资金。截至12月31日，正处于发行阶段和已获得审批正准备发行的权益类产品合计已经达到了119只，超过2021年四季度月度平均约+30%。正在发行产品以规模位于行业头部的管理人为主，其中主动权益产品对应的管理人在3Q21的在管资产规模平均达到75亿元，其中不乏数位在管规模已超百亿的明星基金经理。根据我们调研了解的渠道预热情况来看，预计跨年后新发基金呈现“开门红”概率很大。

　　2）存量资金在跨年后博弈行为衰减并积极加仓，市场对年初行情开始形成共识。12月市场风格紊乱背后根源是存量资金减仓和调仓的博弈过程。对于高位品种，机构资金不敢继续加仓，一方面出于对2021年年报以及行业数据不及预期的担忧，另一方面出于对年末激烈的排名竞争中可能有博弈行为的担忧。对于低位品种，大量成长导向的机构又“不屑于”加仓，认为稳经济的效果尚待验证，政策也很难大规模刺激，博弈一轮估值修复的意义不大。我们测算各类主动权益类产品在12月下旬的仓位普遍较三季度末降低了3到5个百分点；另据我们渠道调研，中小型私募产品的平均仓位在最近一周也降低了2个百分点，较9月末水平累计降低了5个百分点。从历史经验来看，存量资金通常在前一年四季度减仓后会在次年一季度恢复入场，以普通股票型基金为例，2005~2020年的四季度平均减仓3.3个百分点，但次年一季度会恢复加仓4.6个百分点。跨年之后，存量资金在“开门红”的预期下，大概率会积极围绕2022年布局，博弈性会降低，对春季躁动行情共识逐步形成，预计题材炒作降温，蓝筹主线重新升温，市场重回机构市特征。

　　去年四季度蓝筹行情预演过后预计将

　　走向扩散，一季度或是全年最佳参与时点

　　1）宽松的政策、温和的宏观和市场环境下，一季度或是全年最佳参与时点。一季度是全年政策环境最宽松的时期，稳增长举措改善国内和海外投资者对于中国经济景气趋势的预期，稳市场举措不断接力增强投资者对资本市场稳中有升、结构性机会凸显的预期。随着政策合力的形成，宏观预期改善和充裕的市场流动性有望形成共振，预计会大幅刺激市场的风险偏好。投资者行为层面，存量资金或在新发基金入场前提前布局。从目前渠道销售预热情况来看，新发基金“开门红”几乎成为定局，考虑到1月新发基金的集中建仓期在2月和3月，1月无论对于计划加仓的存量资金还是新入场的增量资金都是最佳的布局时点，一旦共识形成，投资者大概率在1月便抢跑布局“开门红”行情。反观下半年，内部通胀约束和外部货币约束下，国内宏观政策料将逐步回归常态，更加聚焦基于行业相对景气带来的机会。因此，整体来看，预计一季度或是全年最佳参与时点，而1月又会是一季度最佳入场时点。

　　2）增量资金结构风格更加多元，预计蓝筹行情将在行业和风格维度逐步扩散。相较于2021年三季度的新发产品主要来自于擅长新能源领域的管理人，1月计划新发的基金管理人风格更趋多元化，增量资金的风格特征更加丰富。其中33名明星基金管理人在2021年三季度重仓新能源的约有10人，其余23人中过去多以“均衡价值”为主，其三季度重仓股集中在医药、传统中游周期制造、消费、电子等板块行业中。从其目前公开计划的新产品定位来看，“新能源”相关标签更少，即便是部分三季度重仓新能源板块的基金经理对于新产品的风格定位也更加强调混合配置。此外，考虑到新能源等2021年高景气板块在四季度整体表现欠佳，在四季度末尾博弈明显加剧，也一定程度上提前反映了投资者对于年报或行业景气不及预期的担忧。随着估值的调整，部分细分板块龙头公司又逐步进入配置区间。整体而言，我们预计一季度的市场将呈现蓝筹行情逐步扩散的特征。

　　3）继续围绕“三个低位”积极参与。从行业配置上看，我们延续对“三个低位”的推荐。不过随着四季度部分行业提前兑现了上行空间，部分原先高位的行业也出现明显调整，我们对符合“三个低位”标准的行业也做了相应调整，重点关注：?基本面预期仍处于低位的品种，重点关注前期受成本问题压制的中游制造，如汽车整车、锂电电芯、光伏设备等；此外，四季度以白酒为代表的部分消费行业已经兑现了较大的估值修复，今年一季度建议关注基本面预期仍处于低位的免税和文娱内容消费；?估值仍处于相对低位的品种，关注地产信用风险预期缓释后的优质开发商、建材和家居企业，经历中概股冲击后的港股互联网龙头，以及具备新材料等新业务发力能力的精细化工企业；?调整后股价处于相对低位的高景气品种，如国产化逻辑推动的半导体设备、专用芯片器件以及军工。

　　风险因素

　　全球疫情反复、疫苗接种不及预期；中美科技贸易领域摩擦加剧；国内经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧。