【浙商策略王杨】秋收冬藏：以退为进，关注稳增长链
来源：王杨策略研究
摘要
投资要点
9月下旬以来，市场分歧加大，我们持续发布《赢在深秋系列》看多Q4，10月以来看多逻辑验证，行情逐步兑现。
11月下旬以来，市场对跨年行情升温，岁末年初如何看其演绎？
1、当前如何看？秋收冬藏
尽管市场情绪自11月中下旬才升温，但事实上，随着宽信用加速推进，本轮行情自9月下旬已经开始（详见八论赢在深秋系列）。基于行情启动时间前置，截止目前已积累一定涨幅，以1-2个月的维度看，随着抱团板块的再均衡，我们预计市场进入结构切换窗口，波动也会有所加大。
因此，以退为进，当前关注稳增长链，与此同时，关注科创新风口的酝酿并逢低布局。
2、明年如何看？类19年
对大势研判而言，剩余流动性（M2增速与名义GDP增速差额）对A股大级别拐点有指引意义，也即，当“M2增速与名义GDP增速差额”由负转正时市场底会出现。
逻辑上看，“M2增速-名义GDP增速”由负转正，往往对应着，短周期经济进入下行中后期，换言之，尽管GDP仍在下行，但流动性逐步改善，此时市场底往往随之出现。
截至2021年Q3，“M2增速-名义GDP增速”为-1.5%，展望后续，一则名义GDP增速延续放缓，二则M2增速预计边际改善，继而剩余流动性再次进入由负转正的拐点。
从短周期经济所处阶段来看，进一步结合剩余流动性指标，我们认为2022年类似于2013年或2019年，也即，经济处在短周期的衰退后期到复苏早期，权益也迎来较好的窗口期。对应到结构上，一则关注顺周期板块修复，二则关注成长风口酝酿。
3、以退为进，关注稳增长链
以1-2个月维度看，关注稳增长链，结合行业观点：（1）银行组，关注兴业银行和平安银行；（2）轻工组，关注具有份额提升逻辑的优质大白马，如顾家家居、欧派家居、敏华控股等；（3）家电组，关注厨电综合龙头老板电器和集成灶龙头亿田智能；（4）交运建筑组，优选新能源建筑央企中国能建和中国电建，重视传统基建央企中国铁建、中国中铁和中国交建。
与此同时，逢低底部科创板，重视半导体国产替代（模拟设计和材料）、专精特新、国防装备。具体来看，展望2022年，随着岁末年初抱团板块的再均衡和风化，我们认为科创板将接棒新能源，是2022年引领结构牛市的新风口，年报和一季报将成为行情启动催化剂。
正文
今年以来，我们在几个关键节点的研判得到市场验证：（1）春节前后，提示结构切换；（2）3月下旬，市场分歧加大，通过《布局科技：王者将归来》系列报告提示科技牛市将至；（3）4月前后，市场情绪底部，发布《调整已近尾声》《一波吃饭行情，渐行渐近》旗帜鲜明看多市场；（4）为了把握趋势行情，3月底以来持续发布十九论提示“科创板，牛市已至”。
9月下旬以来，分歧加大，我们持续发布《八论赢在深秋系列》，鲜明看多Q4。10月以来，随着流动性边际宽松和三季报落地，消费和科技先后启动，研判兑现。
11月下旬以来市场对跨年行情升温，岁末年初如何看其演绎？
1、前言：策略视角看要点
整体而言，以1-2个月的维度看，我们认为：市场处在结构切换期，秋收冬藏，以退为进，当前关注稳增长链，与此同时，关注科创新风口的酝酿并逢低布局。
具体来看，尽管市场情绪自11月中下旬才升温，但事实上，随着宽信用加速推进，本轮行情自9月下旬已经开始（详见八论赢在深秋系列）。具体来看，（1）9月25日我们发布《寻找四季度胜负手：科技还是消费？》，9月下旬以来白酒引领蓝筹率先启动；（2）10月17日我们发布《赢在深秋之二：半导体引领科创板，牛市已至》，10月下旬以来半导体引领成长开始演绎；（3）12月初，随着稳增长预期升温，地产链引领低估值开始修复。
本轮行情自9月16日启动，至今上涨窗口已达60个交易日，消费和成长都积累了一定涨幅。复盘历史上，以2012年至2021年春季躁动为观察样本，上涨时间窗口中位数为50个交易日，最大值为70个交易日。
因此，基于行情启动时间前置，截止目前已积累一定涨幅，以1-2个月的维度看，随着抱团板块的再均衡，我们预计市场进入结构切换窗口，波动也会有所加大。
2． 明年如何看？类19年
从短周期经济所处阶段来看，我们认为：2022年比较类似于2013年和2019年，收益率将比2021年好。
对大势研判而言，剩余流动性（M2增速与名义GDP增速差额）对A股大级别拐点有指引意义，也即，当“M2增速与名义GDP增速差额”由负转正时市场底会出现：
（1）复盘2005年，“M2增速与名义GDP增速差额”由6月的负0.87%于9月转正为2.40%，2005年6月上证指数998为市场底；
（2）复盘2008年，“M2增速与名义GDP增速差额”由9月的负2.88%于12月转正为3.08%，2008年10月上证指数1665为市场底；
（3）复盘2011年，“M2增速与名义GDP增速差额”由9月的负5.68%于12月转正为1.08%，就市场而言，上证指数于2011年12月下跌至2134，尽管上证指数于2013年6月曾再度回调至1850，但2012年至2013年上证指数状态是底部区域的窄幅震荡，更关键的是创业板指则于2012年1月基本见底，开始了长达4年半的牛市；
（4）复盘2018年，“M2增速与名义GDP增速差额”由2018年12月的1.91%于2019年3月转正为0.85%，2018年10月的2449和2019年1月的2441即为市场底。
逻辑上看，“M2增速-名义GDP增速”由负转正，往往对应着，短周期经济进入下行中后期，换言之，尽管GDP仍在下行，但流动性逐步改善，此时市场底往往随之出现。
截至2021年Q3，“M2增速-名义GDP增速”为-1.5%，展望后续，一则名义GDP增速延续放缓，二则M2增速预计边际改善，继而剩余流动性再次进入由负转正的拐点。
从短周期经济所处阶段来看，进一步结合剩余流动性指标，我们认为2022年类似于2013年或2019年，也即，经济处在短周期的衰退后期到复苏早期，权益也迎来较好的窗口期。对应到结构上，一则关注顺周期板块修复，二则关注成长风口酝酿。
回顾2019年，短周期经济处在衰退中后期，而社融于2018Q4开始改善，2019年1月社融大超预期，尽管随后回落但较2018年改善明显。在此背景下，（1）2019年Q1，以上证50为代表的的价值股和以创业板为代表的成长股迎来普涨行情；（2）随着经济和信贷预期修正，4-5月休整后，6月开始随着财报陆续披露半导体和消费电子开始引领结构牛市。
3．以退为进，关注稳增长链
借助复盘可以发现，岁末年初，抱团板块往往面临再均衡，市场波动也随之加大。如，（1）2019年基金抱团的半导体和消费电子于2020年初走向分化；（2）2020年基金抱团的茅板块于2021年春节走向分化。
展望未来1-2个月：经历了9月以来的连续上涨之后，随着抱团板块的持仓再均衡，我们预计市场进入结构切换的窗口。一则，以退为进，把握稳增长链机会；二则，逢低布局，新风口正在酝酿。
以1-2个月维度看，关注稳增长链，结合行业观点：
（1）银行组，稳增长的大背景下，看好2022年银行板块的绝对收益，阶段性可能存在相对收益，关注兴业银行和平安银行；
（2）轻工组，地产后周期产业链的悲观情绪有望得到修复，关注具有份额提升逻辑的优质大白马，如顾家家居、欧派家居、敏华控股等；
（3）家电组，稳增长背景下，叠加成本端宏观因素改善趋势确立，看好家电供需侧利好共振，板块整体景气度有望回升，关注厨电综合龙头老板电器和集成灶龙头亿田智能；
（4）交运建筑组，优选新能源建筑央企中国能建和中国电建，重视传统基建央企中国铁建、中国中铁和中国交建。
与此同时，逢低底部科创板，重视半导体国产替代（模拟设计和材料）、专精特新、国防装备。具体来看，展望2022年，随着岁末年初抱团板块的再均衡和风化，我们认为科创板将接棒新能源，是2022年引领结构牛市的新风口，年报和一季报将成为行情启动催化剂。
4． 风险提示
1、业绩增速低于预期。如果相关公司实际增速显著低于市场预期，或影响板块后续走势。
2、流动性收紧超预期。如果流动性收紧超预期，或对市场估值产生一定扰动。