原标题：调整可能已经结束 | 信达策略
来源：樊继拓投资策略
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策略观点：调整可能已经结束
盈利层面，未来半年，疫情反复、极端天气、基数效应、基建退出等负面因素将会减弱，经济趋势将会稳定下来，在产能和库存的扰动下，A股整体的ROE可能会持续改善。3月以后，另一个压制市场的因素是，基金总份额增速下降，甚至出现了Q2单季度权益基金份额零增长。不过由于利率下行和局部赚钱效应的维持，我们认为9月后，股市的微观资金格局也将开始改善。市场的调整可能已经结束，指数中枢还将有一次抬升。
（1）经济数据可能会开始稳定。春节以来，由于各分项经济数据均先后下降，导致从微观数据来看，投资、消费等行业的景气度都出现了下行。现在的关键是，经济下行的速度有多快。如果是类似2018年的经济下行速度（图1中情形2），那么已经杀过估值的板块还会继续杀业绩，而现在景气度处在高位的板块也会受到影响（类似2018年下半年）。我们认为，经济虽然很难再次大幅上行，但大概率将会反弹并维持在一个稳定的水平（图1中情形1）。2021年年初到7月的经济下行，有疫情后房地产和基建政策退出的影响，也有疫情反复、极端天气、基数效应等因素的影响。房地产的负面影响还将继续，疫情反复、极端天气、基数效应、基建退出的影响将会逐渐减弱，而由于很多行业供给紧张带来的库存累积和产能扩张还将持续。未来半年经济不断下行的趋势可能会稳住，A股整体的ROE可能会继续持续改善。
类似的情况在2010年出现过。2009年，在4万亿的刺激下，国内经济快速恢复。2009年下半年开始，基建和房地产等投资热度恢复过快，政策开始收紧信贷。2010年上半年，各类投资数据大幅下行，再加上基数的影响，工业增加值同比大幅下降。事后来看，这是中国经济增速下台阶的开始，但即使是在此背景下，2010年下半年到2011年初，上市公司ROE依然维持了持续的改善。我们认为2021年8月以后，经济和上市公司ROE可能会出现类似2010年下半年到2011年初的情况。
（2）资金格局已经度过了最难受的阶段。3月以来，另一个压制股市的因素是，基金份额增速的放缓。2019-2020年，新增基金和申购很多、赎回很少，股票型和偏股混合型基金总份额快速增加。但是春节之后，由于需要消化减持、IPO、资本外流，再加上股市局部估值不合理，导致股市出现了剧烈调整，由此居民申购基金的热情有所降温，基金总份额增速大幅下降，甚至出现了2季度单季度零增长。
我们认为，这一情况正在缓解。一方面，经验上，如果是考虑2-3月市场调整对市场赚钱效应的影响，一般不会超过半年。另一方面，2020年市场整体估值抬升带来的产业资本离场已经开始下降，最近几个月甚至出现了较多的上市公司回购。从保险等配置型资金的角度来看，最近利率持续下降，股市局部估值快速下降，也有利于基于股债比价的配置型资金入场。
（3）还有什么风险因素：板块的极度不均衡。从盈利和资金层面，我们认为市场的各类风险已经消化得比较久了。不过交易层面，确实还存在一个小问题，各板块的涨跌幅极度不均衡，按照过去2年的经验，这种不均衡大多是通过调整或震荡来回归的。不过考虑到盈利和流动性层面的问题可能正在逐步缓解，这一风险目前只是短期交易层面的风险，估计不会很大。
（4）短期策略：调整可能已经结束。3月以来，由于各分项经济数据均先后下降，导致从微观数据来看，投资、消费等行业的景气度都出现了下行。同时，由于需要消化减持、IPO、资本外流，再加上股市局部估值不合理，导致股市出现了剧烈调整，由此居民申购基金的热情有所降温，基金总份额增速大幅下降，甚至出现了2季度单季度零增长。现在来看，这两个负面因素可能已经消化得比较充分了。经济层面可能会出现类似2010年下半年的企稳，而股市盈利则会继续上行。股市微观的资金环境可能会改善，背后一方面是居民情绪的回升，另一方面则是利率下行对资金的正面影响。综合来看，我们认为股市调整可能已经结束，市场当下只剩部分交易层面的小问题。
行业配置建议：3月以来的市场风格偏向小盘股，相比2019-2020年，发生了很大的变化，按照历史经验，如果是牛市过程中的风格偏移，则最长不超过半年，未来1-2个月，建议投资者配置上更均衡。成长股中建议重点关注军工。上游周期股还有一波持续到明年初的机会，重点关注煤炭、有色、石油石化、种业。周期股的业绩兑现还不充分，部分投资者对经济可能会进入下行趋势的判断过度悲观，由悲观预期带来的预期差可能会构成周期股第二次买点。这一买点类似2010年中、2017年6月。
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上周市场变化：
上周A股全面上涨，其中中证500指数（3.76%）领涨。申万一级行业中，采掘（12.19%）、有色金属（11.36%）、电气设备（7.10%）领涨，家用电器（-3.35%）、通信（-2.30%）、房地产（-2.04%）领跌。概念股中，机床（18.99%）、钴指数（15.26%）、打板指数（14.51%）领涨，血液制品指数（-3.81%）领跌。
风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。