【国君策略】科技之外，哪些高景气方向值得关注
来源：陈显顺策略研究
本报告导读
? 市场对高成长赛道盈利前景一致乐观，新能源和半导体拉涨后现调整压力。除了科技外，还有哪些高景气方向值得关注？哪些板块可能迎来景气拐点？
摘要
? 业绩纵览：成长领跑，科创板利润环比增速居前。截止2021年7月18日，两市业绩预告披露率38.6%，深市主板与中小板合并后，沪深两市主板业绩披露率攀升至40%。全A中报预喜率为69.7%，疫情对财务同比的扰动仍在，低基数导致业绩预喜率偏高，有30%个股Q2单季盈利低于2019年同期，此类个股集中在消费板块。单季环比更能反映企业盈利趋势，科创板、创业板Q2单季利润环比分别为36.5%和31.3%，增速领跑各大板块。
? 盈利弹性：中证500盈利弹性持续占优，中等市值个股业绩呈异军突起之势。我们在年报业绩预告分析中就发现，本轮经济复苏背景下中盘股盈利改善动能最为强劲。中报预告显示中证500的盈利弹性优势继续维持，Q2中证500单季利润环比达42%，继续领跑沪深300和中证1000指数。千亿市值蓝筹白马盈利优势弱化，2021Q2市值在300~1000亿区间个股盈利增长最快，利润增速中位数达到80.2%。
? 业绩归因：科技上游材料量价提升，科技中下游和高端消费产能利用率提升？通过对四百余家市值在100亿以上、业绩预喜的公司业绩变动原因归类，我们发现量价趋势变化可解释63%公司的业绩波动，其中27%公司Q2业绩增长靠“量的扩张”，18%依靠“涨价”，仅有10%公司实现“量价双升”。量价齐升类企业集中在科技上游材料，产能利用率提升企业集中在科技中下游，涨价类企业集中在传统周期。
? 预期分歧：哪些行业盈利预期调升？哪些板块可能迎来景气拐点？Q2高景气行业主要分布在两类板块：（一）供需缺口的中上游原材料环比和复合同比增速双高，如有色、煤炭、钢铁、建材；（二）行业处于新一轮技术创新带来的需求成长周期，电新、电子。年报披露后至今，分析师覆盖个股中有40%个股盈利被调升，调升板块集中在周期和食品饮料，钢铁、煤炭、有色、食品饮料盈利预测调增幅度最高。下半年消费电子、汽车零部件、调味品拐点可期：缺芯限制解除后，汽车渠道补库动能强劲；苹果启动新一轮备货周期，果链供应商需求边际改善；调味品社区团购覆盖率提升，下半年旺季渠道库存压力缓解。
? 投资方向：除了科技外，还有哪些高景气方向值得关注？我们建议关注两条投资主线：（一）高景气可持续，除半导体、新能源之外可关注券商、军工、建材、专用设备；（二）行业或将迎来景气拐点，建议关注调味品、汽车零部件、消费电子。结合盈利预测调升幅度、利润环比等景气度指标，我们筛选出17大细分行业，详见后文。
? 风险因素：美联储提前紧缩货币、病毒变异、国内经济失速下行
目录
1．业绩纵览：成长领跑，科创板利润环比增速居前
1.1．成长领跑，科创板、创业板Q2单季环比利润增速居前
1.2．主板利润累计同比高位回落，创业板同比持平2019年末
2．盈利弹性：中证500盈利弹性持续占优，中等市值个股业绩呈异军突起之势
3．业绩归因：科技上游材料量价提升，科技中下游和高端消费产能利用率提升
4．预期分歧：哪些行业盈利预期在提升？哪些行业可能迎来景气拐点？
4.1．哪些行业景气度高？科技成长持续高景气，周期板块景气度边际提升快
4.2．哪些行业盈利预期在提升？周期和食品饮料盈利预测调升幅度最大
4.3．哪些行业可能出现景气拐点？消费电子、汽车零部件、调味品拐点可期
5．投资方向：科技之外，还有哪些高景气方向值得关注？
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业绩纵览：成长领跑，科创板利润环比增速居前
截止2021年7月18日，两市业绩预告披露率38.6%，深市主板与中小板合并后，沪深两市主板业绩披露率攀升至40%。全A中报预喜率为69.7%，疫情对财务同比的扰动仍在，低基数导致业绩预喜率偏高，仍有30%个股Q2单季盈利低于2019年同期，此类个股集中在消费板块。单季环比更能反映企业盈利趋势，科创板、创业板Q2单季利润环比分别为36.5%和31.3%，增速领跑各大板块。
1.1． 成长领跑，科创板、创业板Q2单季环比利润增速居前
深交所主板与中小板合并，主板业绩披露率升至40%。截止2021年7月18日，全A有1691家企业披露2021年中报业绩预告/快报，披露率达38.6%，业绩预喜率达69.7%。自2021年2月深交所将中小板与主板合并，主板近2个季度业绩披露率从30%左右提升至40.9%，创业板披露率因取消强制预披露业绩下降到30%左右。
疫情带来的低基数效应导致业绩预喜率偏高。从预告类型来看，全部A股2020年年报预告预喜率为69.7%（包括预增、略增、续盈、扭亏），较上一季度下滑8个百分点。主板、创业板、科创板预喜率分别为68.2%/77.9%/63.6%，分别较上一季度下滑6.2/11.0/24.0个百分点。
约30%个股Q2单季盈利低于2019年，此类个股集中在消费板块。疫情对同比数据带来的扰动仍在，A股预喜率整体处于历史较高水平，但如果以业绩预告利润中位数反推Q2单季盈利，在给出净利润上下限区间的1422家公司中，有436家单季利润低于2019年同期，占比达31%，而在2021Q1全部A股中这一比值为39%。其中，利润低于2019年的个股集中在消费板块，数量占比达37%。
疫情对财务同比的干扰仍在，单季环比更能反映企业盈利趋势，科创板、创业板Q2单季利润环比增速居前。分版块看利润同比增速，全A（非金融）、主板（非金融）、创业板、科创板整体法口径下利润增速均在三位数以上，由于业绩披露率整体不高以及疫情对财务同比数据的扰动仍在，我们认为单季利润环比，以及2年复合同比增速更能反映板块之间盈利差距。我们取业绩披露上下限的中位数为个股Q2利润，从2021Q2单季利润环比看，科创板、创业板二季度利润增速中位数分别为36.5%和31.3%，在各板块中领跑。全A非金融、主板非金融021Q2单季利润环比分别为28.7%和28.7%。
1.2． 主板利润累计同比高位回落，创业板同比持平2019年末
主板盈利累计同比高位回落，创业板利润累计同比持平与2019年末。当前全A非金融、主板非金融业绩披露率（以2021Q公司利润占比衡量）分别为45%和42%，整体法下2021Q2全A非金融、主板非金融累计归母净利同比为208.0%、244.6%。创业板当前披露率为36.9%。整体法口径下，2021Q2创业板归母净利累计同比增速约17.2%，与2019年末持平，单季同比增速为-12.1%。中位数法下，2021Q2板块归母净利累计同比为61.5%，单季同比为28.4%，较Q1出现较大幅度下滑。
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盈利弹性中证500盈利弹性持续占优，中等市值个股业绩呈异军突起之势
中证500盈利弹性持续占优，Q2利润环比高于沪深300和中证1000。我们之前在年报业绩预告分析中就发现，本轮经济复苏背景下中盘股盈利改善动能最为强劲。2020年年报在整体法和中位数两种口径下，中证500指数单季盈利增速显著高于大盘蓝筹指数和小盘股指数。中报预告显示中证500的盈利弹性优势继续维持，Q2中证500单季利润环比达42%，继续在沪深300和中证1000指数中领跑。
中等市值个股，2021Q2利润增速呈异军突起之势。我们将已披露业绩个股按市值区分为5档，分别计算2020Q1~2021Q2不同市值区间个股单季盈利增速中位数，可以发现2020年单季利润增速与个股市值基本呈正相关关系，市值越大利润增速越高。2021年后千亿以上市值蓝筹白马盈利优势弱化，中盘股业绩呈异军突起之势，2021Q2市值在300~1000亿区间的个股，利润增速中位数达到80.2%，远高于其他市值区间。
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业绩归因：科技上游材料量价提升，科技中下游和高端消费产能利用率提升
龙头公司业绩增长归因，行业量价趋势变化可解释63%公司的业绩波动。1680家披露中报业绩预告公司中，仅有1403家公司详细给出利润和业绩增速区间。因为全部A股业绩披露率偏低，我们自下而上业绩预告中分析业绩变动原因、寻找龙头公司盈利增长共性。
我们对456家公司市值在百亿以上、业绩预喜的公司盈利变动原因进行剖析。我们将公司业绩变动原因归纳为三大类：
? 趋势性因素：行业量价趋势变化导致的业绩变动。包括量价齐升、涨价、量升（内生增长）、量升（业务扩张）。其中内生增长导致的量升是指公司主营产品或业务销量增长、产能利用率提升，类似零售中同店增长的概念。业务扩张导致的量升是指公司新产品投入市场、释放新产能获得销量增长。
? 偶发性因素：不可持续、偶发性因素导致业绩变动。包括成本管控、低基数、非经常损益贡献。
? 其他：公司没有在预告中明确说明业绩变动原因，我们将这类业绩预增归类为主业稳定增长。
从业绩变动原因上市公司数量占比看，行业量价趋势变化可解释64%公司的业绩波动。有27%的公司业绩靠下游需求旺盛、产能利用率提升驱动（即“量升—内生增长”），18%的公司在Q2实现了产品提价，10%的公司产销两旺、量价双升，8%的公司依靠新增产能、扩充产品品类等业务扩张方式实现了盈利增长。
驱动力不同板块盈利增速也不同，从2年复合增长率看，量价齐升>涨价>产能利用率提升>业务扩张。如前所述，行业量价趋势可以解释63%公司的业绩波动，业绩增长驱动力不同，对应板块利润增速也不同。为了剔除疫情影响，我们根据预告利润中位数，推算公司Q2单季利润环比、Q2单季利润同比（2年复合），并计算不同驱动类型下利润增速中位数。结果显示从复合同比口径看，行业趋势因素驱动的利润增长，盈利弹性高于偶发性因素，趋势因素变化导致的利润增速排序大致为量价齐升>涨价>产能利用率提升>业务扩张。量价齐升类公司Q2利润2年复合同比的中位数为73%，远高于产能利用率提升（50%）和涨价类（71%）的公司，通过产能、渠道、产品结构实现扩张类的公司利润环比增速最低（48%）。
量价齐升类企业集中在科技上游材料，产能利用率提升类企业集中在科技中下游和高端消费，涨价类企业集中在传统周期原材料。从业绩驱动因子行业分布看，量价齐升类的企业集中在以新能源车、半导体为代表的科技类行业，尤其是科技类的上游材料，如硅片、锂盐、电解液、PCB、IGBT等，传统行业中钛白粉、农药也实现了量价双升。受终端需求驱动，科技类企业中下游公司普遍提及Q2行业产能利用率明显提升，如半导体封测、设备、LED封装、新能源电池隔膜、三元前驱体环节等。航空机场受益于国内疫情控制得当，机组利用率较上一年明显提升。医美处于发展快车道，功能性护肤品延续高速增长态势。涨价类企业集中在传统周期原材料。四类增长因素对应的细分行业主要有：
? 量价齐升：硅片、半导体（功率半导体、锂电管理芯片设计）、新能源车（锂盐、电解液、车用薄膜电容）、PCB（包括覆铜板）、光伏玻璃、水电、钛白粉、农药（草甘膦）、化纤
? 量升—需求旺盛、产能利用率提升：半导体（IC设计、IC封测、IC设备、LED封装、被动器件）、新能源电池（隔膜、三元前驱体、电池结构件、电池配套）、智能驾驶、面板、航空机场、医美
? 涨价：钢铁、煤炭、造纸、建材（玻纤、玻璃）、化工品（氯乙烯、粘胶、纯碱、化肥）
? 量升—新增产能、渠道，优化产品结构：疫苗、功能性饮料
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预期分歧：哪些行业盈利预期在提升？哪些行业可能迎来景气拐点？
4.1． 哪些行业景气度高？科技成长持续高景气，周期板块景气度边际提升快
电子、新能源持续高景气，周期景气度边际提升快。由于基数效应扰动，整体法计算行业利润增速易出现较大方差和极端值，我们结合2年复合同比和环比两种口径结合判定行业景气度，其中可见有色、钢铁、建材、基础化工等行业在两类口径下净利增速居前，处于行业高景气区间。按业绩驱动要素看，高景气行业主要有两类：
? 供需缺口的中上游原材料环比和复合同比增速双高，如有色、煤炭、钢铁、建材。我们在策略报告《产业链成本传导机制》中曾研究过，同质化程度极高的中上游原材料盈利的核心影响要素是价格。过去几年行业投产不足，需求恢复后供需缺口驱动产品涨价是上半年原材料行业高景气的主要逻辑。Q2原煤产量同比小幅增长0.27%，火电发电量却同比增长10.2%，处于近三年来历史峰值水平，动力煤价格突破千元大关。中期看产能周期向下，价格在下半年有望维持高位的品种是煤炭、钢铁、玻璃。
? 行业处于新一轮技术创新带来的需求成长周期，电新、电子。6月我国销售新能源乘用车22.3万辆，同比增长170%，零售渗透率达14%，销量和渗透率双双创下新高。动力电池装机需求旺盛，中上游供需偏紧，排产不断上升，2021Q2装机量环比增20%。2021年上半年服务器、汽车、工业、物联网等领域芯片需求维持高增，在全球供应链产能紧张的情况，晶圆代工厂产能利用率处于高位，半导体材料涨价，封测产能供不应求。功率半导体、被动器件国产替代进一步强化供需不平衡。往后看行业需求端有支撑，全球半导体进入新一轮扩产周期，鸿蒙驱动网联化需求强势爆发。
4.2． 哪些行业盈利预期在提升？周期和食品饮料盈利预测调升幅度最大
40%个股盈利预测调升，周期和食品饮料盈利预测调升幅度最大。中报业绩预告反映行业过去景气程度，二季度业绩很大程度已经被 市场价格所反映，存量业绩对投资者意义有限，我们更希望通过二 季报捕捉行业在未来一两个季度景气度如何变化，分析师行业盈利 预测变化一定程度上透露出相关信息。我们分析了从 2021 年 4 月 30 日至今，全部 A 股 2021 年盈利预测的变化，发现有 40%的个股 近期盈利调增，盈利预测调升的板块集中在周期和食品饮料，钢铁、 煤炭、有色、食品饮料盈利预测调升幅度最高，分别为 25%、22%、 15%、10%，其次为化工、电子、石化、建材、家电。
4.3． 哪些行业可能出现景气拐点？消费电子、汽车零部件、调味品拐点可期
6月乘用车销量仍受产能制约，汽车景气拐点渐行渐近。乘联会汽车销量数据显示，6月乘用车零售/批发销量分别为157.5万辆/153.1万辆，环比下滑3.1%/4.9%。销量下滑的原因仍在于供给端，“缺芯”限制了主机厂产量释放。而乘用车终端需求强劲，体现在乘用车零售销量增速仍高于批发。下半年行业渠道有较强的补库需求，目前整车厂和经销商库存均处在历史低位，6月库存数量仅为同期历史均值的51.5%。后续随着台积电加大汽车芯片供应，产业预期三季度缺芯问题将逐步得到缓解，叠加行业将进入补库周期，汽车景气度有望触底回升。
苹果启动新一轮备货周期，果链供应商需求边际改善。受海外疫情及国内手机市场需求放缓的影响，6月各大光学厂商出货数据整体偏弱，舜宇光学手机镜头出货量同比下滑27.1%，大立光营收同比下滑18.5%。iPhone新机预期在3季度发布，苹果有望借此机会抢占华为留下的高端手机市场份额，Trend Force预估2021年iPhone出货量有望达到2.23亿部，同比增长12.3%。当前苹果启动新一轮备货周期，果链供应商积极招工扩产表明本轮iphone 13大概率增产。近期富士康积极招工，并将iPhone组装业务的员工返厂奖励提升至2010年以来最高。据Digi Times报道苹果芯片核心供应商Genesys Logic 和 Parade Technologies也在扩产以满足苹果订单。
调味品社团渠道覆盖率提升，下半年旺季渠道库存压力缓解。上半年调味品业绩受三重因素压制，餐饮消费复苏节奏不及预期、小品牌低价社区团购冲击商超渠道、经销商有库存压力。下半年以上三大因素均有望缓解，2021Q2开始主要调味品企业均开始布局社区团购渠道，渠道覆盖率将逐步得到提升，同时4月商超渠道消费额开始回暖。此前，渠道/终端担心2021年初疫情再次爆发，于是加大囤货力度，2021Q1渠道库存进一步被推高，下半年旺季来临，渠道库存压力有望缓解。
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投资方向：科技之外，还有哪些高景气方向值得关注？
高景气是核心主线，除了科技之外还有哪些高景气方向值得关注？下半年市场主要有两大宏观风险，国内经济修复步调超预期下行，以及美国持续高通胀引发Taper节奏提前。当前市场核心定价因子是G，高利润增速可同时对抗宏观经济增速下行和海外货币紧缩带来的流动性冲击。结合2021Q2行业盈利预测调升幅度、2021Q2行业利润环比对行业景气度进行排序，我们筛选出17大细分行业，推荐关注两条投资主线：（一）高景气可持续，除半导体、新能源之外可关注券商、军工、建材、专用设备；（二）行业或将迎来景气拐点，建议关注食品饮料、汽车零部件、消费电子。