【华安策略 | 周观点】积极应对变化窗口期
来源： HA策略研究
IDEA
市场观点：7月将迎来发生变化的窗口期，积极应对
7月有望出现重要的市场变局契机。具体地，上旬在央行呵护短期流动性合理充裕以及市场风险偏好稳步提升的环境下，有望延续反弹；下旬央行面对MLF到期的态度需要观察，月底中央政治局会议和美联储议息会议有可能对情绪形成扰动，市场将迎来重要的变局观察窗口。
7月流动性预计整体延续合理充裕，重点关注央行应对MLF态度和政治局会议政策定调。在经济恢复动能仍偏弱、结构问题依然突出以及百年大庆庆祝时点，货币政策和流动性出现变化的可能性较小，预计仍将维持二季度以来的宽松状态。资金供需方面重点关注4000亿MLF到期和地方债发行上量，央行的应对态度显得尤为重要。此外，中央政治局会议货币政策定调也需重点关注，预计不会出现重大调整。6、7月价格压力都将有所缓释，也并非是央行目前的核心关注，淡化物价对总量政策的指示意义。
经济增长有可能弱于市场预期，环比动能大幅改善的概率低。整体看，消费增长缓慢，出口高位回落、进口快速增加、净出口对经济的支撑下降，制造业投资增长整体缓慢、房地产开发投资高位韧性回落、基建投资面临上行制约，据我们测算，二季度经济同比增速有可能低于8%，此前市场预期的二季度环比动能大幅改善的可能性也较低。
7月上旬风险偏好有望稳中提升，下旬关注预期的变化。一方面央行呵护短期流动性的态度明确（OMO增量），季末月末资金季节性效应无需担忧。二方面百年大庆正式化到来，市场存在一致的维稳预期。三方面即将步入中报预告披露前，中报整体仍将亮眼。上旬市场风险偏好有稳中提升的基础。下旬重点关注中央政治局会议和美联储议息会议的召开，有可能会对市场预期形成一定的扰动。
行业配置：均衡配置，关注高景气、疫后修复和低估值三条主线
在7月货币政策不会有较大变化，流动性大概率继续维持合理充裕的状态；增长环比动能大幅改善概率较低；以及政治局会议召开在即，以将给予市场风险偏好支撑的情况下，行业配置基调不变，延续均衡思路。并在中报季来临阶段，三条主线重点关注高景气：主线1：高景气，关注半导体、新能源车产业链、以及周期中煤炭、涤纶和化学制品的结构性机会。主线2：疫后修复主线，关注景气度上行的航运和航空板块。主线3：低估值主线，重点关注银行。
风险提示
中美关系超预期恶化；二季度经济复苏不及预期；政策收紧超预期等。
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7月货币政策大概率将延续“稳”字当头，流动性继续保持合理充裕。一方面，经济恢复的动能仍然偏弱，二季度GDP同比增速很可能将弱于预期，此外结构性问题依然突出，如消费、制造业投资恢复缓慢等，因此客观上需要宏观政策继续给予一定力度的支持，货币政策也是重要的、不可或缺的一环；另一方面，7月正值百年大庆庆祝时点，又处于7月下旬半年度中央政治局会议前夕，在这个时点货币政策和流动性出现变化的可能性较小。因此，整体上判断7月货币政策和流动性都会延续二季度以来的状态。
重点关注月度下旬中央政治局会议定调，我们预计将不会出现大调整。预计政策基调将延续2020年底中央经济工作会议和430中央政治局会议主基调。宏观政策方面，延续“保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，不急转弯，把握好时度效”。在下半年经济增长确定性边际回落的背景下，经济恢复不均衡、基础不稳固的情况尚未明显转变的矛盾下，宏观政策继续致力保持对经济的合理支持力度显得仍有必要；货币政策方面，预计维持“合理充裕，强化对经济重点领域和薄弱环节的支持”。原因在于：其一，经济恢复不均衡、结构不稳固，客观需要货币政策提供一定的支持，固本培源、稳定预期；其二，PPI压力弱化，CPI上行有控，不会对货币政策形成冲击；其三，中国复苏和货币政策的调整都“领先一步”，哪怕美联储开始货币紧缩周期，以目前汇率的位置，贬值面临的压力也可承受，因此国内货币政策不一定将随之收紧。
7月价格指数对货币政策的压力将有所缓释，淡化物价可能对总量政策的影响冲击。PPI方面，近期国家密集性出台政策进行保价稳供，如国家物资储备调节中心将在7月初对铜、铝、锌等有色品种进行储备投放，对部分大宗商品的供需缺口将有所改善，除此外政策正在采取积极的措施来抑制市场投机性行为，因此5月9%的PPI将是本年的顶部，后续整体将不断回落，预计6、7月PPI都将进一步回落。CPI方面，目前CPI的位置还相对较低，尽管猪肉收储预案提上日程，恐慌性猪肉抛售行为将有所减少，但收储对供需的传导需要一定时间，因此预计猪价下行趋势有望仍将延续，猪肉对CPI的拖累还需持续一段时间，我们预计6、7月CPI同样将面临回落。总体来看，6、7月价格指数对货币政策的压力都将有所缓释，无需担忧物价将对货币形成遏制。实际上 ，目前价格指数对政策的指示作用有所弱化，核心在于在当前供需异动的特殊时期，物价本身将呈现出不稳定的剧烈变化。
7月资金供需关注4000亿MLF到期和地方债发行上量，关注央行的应对。供给方面，一是受经济仍然较为疲弱的影响，M2同比增速有望维持在8.0%左右。二是较为重要的，MLF将在下半年迎来大规模到期，合计4.15万亿，其中7月份到期4000亿，较上半年大幅增加。我们预计央行7月延续等量等利率续作的概率更大；需求方面，值得重点关注的是上半年地方债发行的进度偏缓、规模较小，但5、6月份已经出现了明显的改善，我们预计7月份地方债发行的量将进一步有所增大，预计在8000亿左右。7月资金供需的量级较上半年将有明显的提升，因此需重点关注央行的应对。
央行呵护季末月末资金紧张的态度明确，短期流动性环境无忧；中长端市场利率仍在震荡下行的通道中。近日短端市场利率出现了分化，在银行间质押式回购加权利率中有所体现，其中1天期市场利率显著回落至不足1.6%的水平，这主要是央行近期增加OMO投放以及由此带动市场短期资金宽松预期所致，而7天期市场利率出现了明显的抬升，我们认为这主要是受到了月末叠加季末资金出现的季节性紧张效应所致，央行短期的资金投放和宽松预期有望降低7天期市场利率，重新回归，整体判断短期流动性的环境无忧。中端市场利率方面，3个月和6个月SHIBOR市场利率微幅上行，我们理解这主要是资金从中久期债券继续流出所致，资金流出从长久期配置的债券中已经有所体现，目前正传导至中久期债券，预计中期市场利率短期内仍将继续有所上行，但上行的空间有限，未来更长的时间仍是偏下行的趋势。长端市场利率方面，10年期国债收益率高点后进一步下行，由于资产荒缓解，资金从长久期债券中流出可能告一段落，国债收益率重新回到经济动能疲弱为核心矛盾驱动下的下行通道中。近期同业存单利率普遍上升，可能意味着1月以来机构配置面临的资产荒情况有所缓解，与地方债发行提速相印证。
增长角度，二季度环比动能大幅改善概率低。出口、基建（含电力）早已恢复到疫情前水平，未来对经济支撑将逐步下降；消费、制造业投资虽然修复空间巨大，但消费端受到疫后居民预防性储蓄上升、部分人群长期失业、K型分化严重等偏长期问题，恢复较为缓慢；而制造业投资短期制约为上游成本端上涨挤压利润、中期为出口景气减弱导致出口订单的下滑、长期则是受人口红利下降、人力成本提高等问题的影响，因此其后续恢复程度有待继续观察；房地产投资则受到2019年基数问题、高压监管、以及恒大等房企债务违约风险较高等影响，未来对增长支持逐步下降也是大概率事件。因此二季度增长或将不及预期，三季度增长需密切关注消费与制造业投资。
消费方面，5月单月消费恢复速度较快，但总体恢复为疫情前53%左右水平，后续恢复制约较多。消费5月单月在高基数下仍保持环比正增长，实际改善程度较大，但后续恢复制约较多：①居民预防性储蓄升高，整体储蓄率仍远高于前水平，压制消费。2021年一季度储蓄率约为42.9%，仍大幅高于疫情前38.5%左右的水平，显示居民预防性储蓄的大幅上升。而今年3、4、5月四大行居民储蓄同比增长17.4%、17.1%、16.2%，在考虑基数下（2019年同期为11.8%、11.7%、13%），储蓄实际环比基本不变。因此在一季度整体储蓄率较高与3、4、5月储蓄增长未出现大幅下滑的情况下，二季度居民储蓄率大概率仍然远高于疫情前。②疫情导致部分居民长期失业，拉低消费。2021年2-5月失业保险基金余额连续4个月保持稳定且为负值，显示出当前失业水平依然没有恢复到疫情前水平，且2-5月处于失业状态的居民数量总体并未大幅改善，依然处于长期失业状态，从而拉低全社会消费。
出口方面，5月出口增长放缓但仍远高于疫情前水平，预计后续总体将呈现温和放缓的趋势。5月出口同比增加27.9%，两年复合增长11.1%，较前值下降5.7%，增速放缓明显。展望后续，由于①主要进口国供给、需求端恢复节奏、程度参差不齐，对我国出口或将形成较强的随机扰动。美、日、欧元区供给、需求端的恢复程度以及速度均不相同，个别国家如美国的供给端的进一步恢复可能对我国起抑制作用，而其他国家则是促进作用，因此未来他们恢复的节奏将放大我国出口增长波动。②全球新冠疫情得到控制，全球供需错配将逐步减弱，我国出口也将逐步回归正常。随着全球疫苗接种率的上升，每日新增大幅降低，若去掉印度的新增人数，全球新增人数的第二次高峰将远低于第一次高峰，因此后续供需错配的逐步缓解是大趋势。③防疫物资与进口替代拉动我国出口已成为过去时。2020年4-10月防疫物资出口大幅增长，而4-6月我国对印度的进口替代效应也十分明显，但这些在2020年10月后就基本消退了。④当前暂无亮点产品大幅支撑出口。疫情以来，部分出口产品可能在短时期增速较高，但并不持续。全球疫情的不同阶段对应中国出口产品的结构也在不断改变，但对于那些出口占比大于1%的高占比产品如机电产品、钢铁、纺织服装等，并未出现持续的高增速。因此我们预计年内出口增长在个别时期或有所波动，但总体将呈现温和放缓的趋势。
固投方面，5月单月复合增长4.7%，环比下降约1%，整体恢复到疫情前70%左右水平。从具体分项来看，①5月单月房地产复合增速8.96%，增速较上月有所放缓，整体恢复到疫情前80%的水平，后续大概率继续放缓。具体项目来看，房地产销售面积、销售金额两年总比增长9.4%、15.75%，较前值均略有上行，但考虑2019年基数下的5月实际销售面积、金额增长边际均下降明显。展望后续，由于2019年下半年房地产销售面积、金额基数较高，叠加政府对房地产企业的高压监管以及近期恒大相关债项信用等级被列入观察名单等消息，房地产投资继续放缓是大概率事件。②5月基建（含电力）已恢复到疫情前水平（约127%），后续上行空间不大。5月基建投资复合增长3.38%，已经连续两个月下降。后续三季度专项债的提速发行或对基建有拉动效应，但考虑到今年专项债的额度并不发完的可能性、近年来地方政府对于基建重视程度下降以及冬季基建开工率低等问题，预计基建后续上行难度较大。③5月制造业投资改善明显，整体恢复到疫情前48%左右水平。后续短期有望加速修复，但中长期将大概率维持低位。5月当月制造业投资同比增长13.5%，两年平均3.66%，在较高基数下仍然环比上升0.22%，实际改善明显。我们在6月20号的周报《反弹依旧，临近关键节点，波动可能加大》中曾提到，从短期来看，制造业投资有望继续恢复。2015年以来制造业投资的3次回升中，2次与出口的高景气有关，可以看出制造业投资与出口增长呈高度相关，而在当前出口仍然维持高景气的情况下，短期制造业投资继续修复可能性较大。但从中长期来看，制造业投资将保持低位运行。由于①后续出口的温和趋缓将带动制造业投资下滑。②PPI下半年大概率维持相对高位，成本端的高位继续挤压制造业利润。③人口红利与制造业投资2010年以来保持高度相关，而人口红利的进一步消退将促使外资进一步流出、转移工厂等行为，未来制造业投资保持低位运行的概率较大。
7月上旬风险偏好有望继续稳中提升。月末季末效应叠加带来流动性的短期紧张，但央行也体现出明确的呵护意图，因此市场对短期流动性可能的担忧也在缓解，有利于维持市场风险偏好稳步上行。此外，7月初百年大庆正式到来，市场充满乐观情绪，对大庆期间维稳市场也存在广泛和一致的预期，这也同样有利于对风险偏好的提振；再者即将进入中报业绩预告的集中披露期，尽管业绩增速将较一季度有所回落，但绝对水平上仍将非常亮眼，也有利于市场对业绩的良好预期，从而提升市场偏好。总之，7月上旬市场风险偏好存在客观的抬升基础。
7月下旬可能会对市场偏好有扰动的重要关注点之一在于月底的中央政治局会议。从目前的情况来看，月底的中央政治局会议政策基调发生较大调整的可能性较小，无论是从经济恢复动能、结构性问题、物价水平压力、汇率升贬值压力等因素考虑，均不会对宏观政策产生基调变化的必要。因此宏观政策大概率将延续2020年底中央经济工作会议和一季度政治局会议的基调。
7月下旬可能会对市场偏好有扰动的重要关注点之二在于月底的美联储议息会议。6月17日FOMC会议确认当前延续超宽松货币政策不变，核心担忧在于就业恢复不均衡，失业率仍在较高位置。但是议息会议公告和会后鲍威尔讲话显示，货币政策的天平指针已经开始从鸽派松动，逐渐偏向鹰派。根据我们的分析和判断，目前美联储最关心的问题是失业率和通胀，但美联储的担忧将很快出现缓释，其中失业担忧方面，下半年将加速缓释。通胀问题，CPI后续仍将继续创新高。因此失业担忧缓释和通胀担忧加剧的交叉，将迫使美联储在下半年不得不考虑启动货币紧缩周期。7月底的议息会议将成为接下来的重要关注时间窗口。目前市场较为一致的预期是美联储会在7月底充分讨论Taper，这意味着货币紧缩周期将很快来临，甚至加息的时间点存在超预期提前的可能性。
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在7月货币政策不会有较大变化，流动性大概率继续维持合理充裕的状态；增长环比动能大幅改善概率较低；以及政治局会议召开在即，将给予市场风险偏好支撑的情况下，行业配置基调不变，延续均衡思路。并在中报季来临阶段，三条主线重点关注高景气：主线1：高景气，关注半导体、新能源车产业链、以及周期中煤炭、涤纶和化学制品的结构性机会。其中，煤炭板块尽管有政策风险，并且叠加7月水电供给的替代效应，但在安全、环保检修以及夏季需求旺季的支持下，仍有上行动力，暂时继续保留。主线2：疫后修复主线，继续关注景气度上行的航运和航空板块。主线3：低估值主线，重点关注银行。
反弹趋势中，市场结构性特征明显，中报期临近，继续助推高景气成长板块。5月以来的反弹行情中，轻指数、重结构的特征逐步强化。同时，随着周期板块边际上涨动能的减弱，叠加流动性充裕，成长板块上位。其中，上证综指6月变动-0.2%，创业板收涨1.2%。从行业来看，主推三条主线中，高景气板块所选行业表现优异，汽车、电子、采掘、电气设备涨幅分别位列申万一级行业2至5位，涨幅分别为9.63%、9.43%、7.7%、7.6%。从北向资金来看，加仓趋势与6月结构性趋势基本一致，重点加仓板块包括电子和新能源，6月北上资金电子成交净买入37.2亿元，电气设备成交净买入16.8亿；个股方面，隆基股份、立讯精密则分别位列净买入前二。预计在流动性充裕，以及市场风险偏好抬升的过程中，成长板块仍将受到支撑。
主题方面，继续关注双碳目标下贯穿全年的“碳中和”，重点关注碳排放权交易。随着全国碳市场启动交易的临近，碳交易将成为市场重点，将带动包括金融服务在内的三方服务板块投资机会。根据6月22日上海环交所发布《关于全国碳排放权交易相关事项的公告》，重点关注交易标的和交易时间。从交易标的来看，包括配额和CCER（国家核证自愿减排量）；从交易时段来看，与A股市场一致，并分为挂牌、大宗和单向竞价的方式。参照欧盟的碳排放交易体系，我国市场的碳交易也将循序渐进的情况，未来将逐步向完全市场定价机制演变。
主线一：高景气，半导体、新能源车产业链、煤炭、化工
高景气之一：半导体，需求推动周期向上
半导体领涨，资金加仓，趋势向上。6月以来半导体板块持续走高，申万一级行业中，电子一个月收涨9.42%。细分行业方面，申万二级半导体一个月收涨17.17%，三级中的集成电路、分立器件和半导体材料涨幅更大，分别收涨15.13%、25.60%和30.46%。资金层面，半导体也是市场近期加仓的重点，北上资金6月净买入第一的行业，净买入超37亿元，显示出半导体板块趋势向上的行情。
周期向上，需求推动半导体持续高景气。半导体板块不断走高，与今年以来行业周期向上，景气度持续上行有关。一是在疫情影响下供需错配带来的缺芯状态蔓延全球，推动包括半导体设备、半导体材料整个产业链的超高景气度。根据SEMI数据，北美半导体设备制造商5月出货额同比达到53.1%，增速斜率不断向上；全球来看，2021年一季度全球半导体制造商的出货额同比增速也在51%，中国的出货额同比增速70%。二是AIoT应用场景的快速落地，将会带来增量需求，根据Transforma Insights的预测，2030年全球物联网市场规模将达到10583亿美元。除此以外，根据电子信息研究所所长的表态，14nm芯片明年底可以实现量产，芯片国产化曙光在即，或将催化产业链自主化空间。同时，在自主可控的推动下，百度芯片业务也在近期成立独立芯片公司昆仑芯，助推市场对于芯片关注度。
估值维度，半导体估值分位数快速抬升，但仍处于合理区间。6月半导体板块的估值分位数从52.8%快速提升至6月25日的65.1%，提升幅度达到12.3%；半导体材料、集成电路等子板块估值分位数也回升至71%和63%的水平。但整体来看，和历史分位数相比当前并没有过高，仅回升到4月水平，距离1月以及2020年95%分位的高位仍有不少距离，因此半导体估值仍处于合理区间。
高景气之二：新能源车产业链，景气度确定性高
需求扩大逻辑推动，新能源车产业链，锂电和整车景气度确定性更高。6月汽车及电气设备板块表现优异，尤其是近一周在光伏板块的带动下，带动整个板块涨幅达到6.5%。从资金维度来看，新能源也是除半导体外，另一个资金重点加仓的高景气板块，6月北上净买入位列第二。不过整体来看，受到新能源车需求的扩大，新能源链条中仍然是整车和锂电的景气度较高，确定性更强。二季度4、5月新能源汽车销量同比增速分别达到187%和166%，维持高速增长。而光伏的推动更多是在于6月下旬国家能源综合司发布屋顶分布式光伏开发试点的方案通知，要求在党政机关、学校医院等按比例安装，进而催化光伏板块的上行；但是考到此次试点方案并不是新发政策，而是延续现有政策各地进行推动，光伏景气度变化仍有待进一步验证。
有色板块中，仅新能源小金属收涨。6月受到国务院、监管层对大宗商品“保供稳价”措施的强力介入，以及国储抛铜、铝等影响，有色金属板块迎来一波回调，申万有色收跌3.73%，工业金属中的铜、铝、铅锌分别收跌4.07%、2.78%和7.94%，整个板块中唯二收涨的仅锂金属和磁性材料，分别收涨1.33%和0.26%。锂板块的收涨，主要自于新能源锂电高景气对于上游材料需求的支撑。5月动力电池的产量和装机量分别为13.8GWH和9.8GWH，在同比大幅增长的同时，环比也分别上移6.7%和16.8%。
估值维度，电气设备、汽车估值明显上移，锂维持平稳。从6月估值分位数变化来看，电气设备估值分位数上移15.3%至68.3%，是变化最多的行业；汽车估值分位数上移6.2%至75%；锂估值分位数则维持稳定，在高位91%的水平。
高景气之三：周期结构性机会，关注煤炭及化学纤维和制品
随着大宗商品边际上涨动能的减弱，更多挖掘高景气周期股的结构性机会。6月最后一周，钢铁、有色金属等周期板块分别收涨6.51%和4.09%，位列申万一级行业第一和第六，但周期股普涨行情已经过去，表现回升更多在于7月中旬中报披露在即，业绩催化的推动下拉动二季度高利润行业的表现。
煤炭，需求旺季，安全+环保生产+低库存推动景气度维持高位。6月在周期板块普遍边际上涨动力减弱的情况下，采掘板块受益于煤炭的高景气收涨7.7%，涨幅位列所有行业涨幅第四。从需求来看，尽管进入夏季丰水期，水利发电量将会大幅增长，同时今年核电、风电以及光伏等新增用电随着装机量的增加也将会有提升，对火电有一定替代效应；但夏季本身就是用电高峰，并随着今年经济的修复会加大对用电的需求，因此火电需求仍然有较强支撑。根据四川省电力局召开的新闻发布会数据来看，预计今年四川省的用电最大负荷将会突破5250万千瓦，同比增长11.7%，突破历史4701万千瓦的峰值。供给端来看，受到6月下旬至7月上旬煤炭环保及安全生产检查带来的停产影响，以及煤炭库存位低位，秦皇岛煤炭库存6月25日仅453万吨，带来供给紧张情况的局面。因此就目前来看，至少在7月上旬基本面仍将支撑煤炭价格。风险点方面，关注7月下旬停产检修产能释放进口优质煤补充煤炭带来煤炭供需紧张状况的缓解，以及政策层面对大宗商品保供稳价问题调查带来的价格回落。
中报期来临，业绩预期催化煤炭板块，同时估值处于合理水平。6月申万煤炭开采的估值百分位数尽管有抬升2.2%，但仍处于4.6%的低估值水平；同时随着中报业绩对估值的消化，预计估值也将继续处于合理区间。
化工，细分板块关注高景气涤纶及化学制品。近期关注到化工景气度有所抬升，尤其是涤纶及化学制品中的化肥板块。其中，6月石油开采收涨13.95%，化学纤维收涨2.07%、化学制品收涨5.04%。涤纶长丝方面，受到海外需求复苏的带动，以及供给紧平衡状态下去库明显，库存量6月同比-0.72%，处于近一年库存低位，将会推动化学纤维板块的高景气。化学制品方面，以尿素、磷铵和钾肥为代表的产品近期涨价明显，尿素批发价达到2900元/吨，各地主流厂家出厂价分别上调20-30元/吨。化肥价格的上涨，主要原因还是在于原料端煤炭的供应紧张和高价格，带来低开工率和挺价的现象。但需要关注的是，后续煤炭价格表现对于农化景气度的影响。估值方面，化工板块整体估值分位数处于后三分之一分位。截止6月25日，申万化工板块的估值分位数位36.7%，较5月小幅变动2.8%，整体估值平稳。
主线二：疫后复苏，关注航空、航运板块
航运运力紧张暂时未有缓解，估值处于低位。6月整个交通运输板块中，航运表现遥遥领先，收涨20.51%。同时价格方面，6月上海出口集装箱指数SCFI和中国出口集装箱指数CCFI分别上涨8.3%和12.8%。从7月来看，预计航运高景气还将延续。一是需求端下半年本身就海运的传统旺季；二是上半年以来集装箱紧张的情况并未有所缓解，包括疫情带来的集装箱供给不足以及此前3月苏伊士运河堵船带来的后遗症，使得包括深圳盐田港近期也面临拥堵的情况。三是价格层面，各航线以及各海运公司都纷纷提价，以SCFI指数为例，6月25日的指数价格是去年同期的近4倍。四是业绩端，随着海运的高景气和价格的抬升，航运上市公司的业绩将会大幅抬升，尤其是在中报季来临阶段，也将会催化航运板块的表现。估值维度来看，当前航运II的估值分位数仅在17.2%，尽管较5月底抬升5.4%，依旧处于低位。
暑期旺季来临，航空消费迎来恢复。6月尽管航空运输板块收跌3.28%，但并不影响行业景气度的恢复。根据最新的国家卫健委数据显示，截止6月24日全国累计接种新冠疫苗超11亿剂次，接种速度不断加快，接种覆盖人群不断扩大，为后续经济的进一步恢复提供基础。同时，随着中考、高考的结束，以及进入暑期假期，也将迎来学生暑期出游高峰，并将带动航空消费的进一步复苏。
主线三：性价比，低估值银行。
资产质量抬升叠加低估值，关注高性价比银行。近一个月表现来看，受到市场风格向成长切换的影响，银行板块表现一般，6月收跌3.87%。但配置银行的逻辑仍然从两条线索出发，一是从基本面出发，受益于经济复苏、资产质量抬升；二是从估值维度出发，银行持续处于低估值阶段，截止6月25日，估值分位数处于3.8%，较5月底下移1.6%。不过整体来看，考虑到当前经济增速的高点已过，当前经济还未完全恢复至疫情前水平，以及国务院进一步要求金融机构让利实体经济，包括农行及建行6月25日分别明确表态加大减费让利的力度，银行板块边际上行速率或受到制约。
风险提示
中美关系超预期或者加速恶化；二季度经济复苏不及预期；政策收紧超预期等。