【国盛策略|一季报分析】“四象限”描绘行业景气修复特征

　　来源：尧望后势　　

　　核心观点

　　板块情况：各板块业绩大幅提升

　　——截至2021年4月14日上午9时，A股实际披露率为19.5%。2021年全A一季度业绩较2020年同期以及疫前同期均有大幅提升。业绩增速大幅提升的重要原因在于疫情引致的低基数效应。此外，有条件强制披露背景下，对业绩情况或许有所高估。

　　行业配置：各行业景气修复特征如何？

　　以2019Q1和2020Q1为基准分别求得行业业绩增速后，我们依据两种增速的高低将行业划分为四组，分析各行业在疫情冲击后的景气特征。

　　——“增速双高”的行业包括轻工制造、电子、有色金属、基础化工、汽车、建材、电力设备及新能源、煤炭、非银行金融，这一业绩增速组合表明该类行业拥有较高的景气度以及较强的业绩弹性。

　　——“2019Q1为基准的增速高&2020Q1为基准的增速低”的行业包括农林牧渔、国防军工、钢铁、食品饮料、机械，这一业绩增速组合表明该类行业当前拥有较高的景气度同时在疫情期间受到的冲击相对较小。

　　——“2019Q1为基准的增速低&2020Q1为基准的增速高”的行业包括石油石化、交通运输、建筑、纺织服装、商贸零售，这一业绩增速组合表明该类行业在疫情期间受到较大的冲击，2021Q1业绩虽然维持较快的修复趋势，但较疫前并未出现较高的增速跳升，在后续的景气判断中需要重点关注景气的修复只是滞后，还是疫情带来了较为严重的影响。

　　——“增速双低”的行业包括医药、计算机、家电、传媒、通信、房地产、消费者服务、电力及公用事业，这一业绩增速组合下的行业可能包括两种情形，一是行业受疫情冲击较严重，修复也较为缓慢；二是行业受疫情冲击较小，景气保持相对稳定。

　　——中信二级行业中，“增速双高”的行业包括半导体、塑料及制品、其他轻工Ⅱ、化学纤维、新能源动力系统；“2019Q1为基准的增速高&2020Q1为基准的增速低”的行业包括房地产服务、元器件；“2019Q1为基准的增速低&2020Q1为基准的增速高”的行业包括文娱轻工Ⅱ、厨房电器Ⅱ；“增速双低”的行业包括特材、结构材料、工程机械Ⅱ、兵器兵装Ⅱ、贵金属、石油化工、综合服务、电信运营等。

　　个股视角：高景气个股主要分布在哪些行业？

　　——高景气个股定义：以2019Q1为基准的2021Q1业绩增速大于0，同时相对2019Q1业绩增速的环比改善大于20%。筛选市值大于100亿元，同时业绩提升主要由主营贡献的高景气个股，其中电子、基础化工、电力设备及新能源、医药和钢铁等行业分布较多。

　　风险提示：上市公司业绩修正；疫情超预期；宏观经济政策超预期变化。

　　报告正文

　　板块情况：各板块业绩大幅提升

　　截至2021年4月14日上午9时，A股整体共737家上市公司发布了2021Q1业绩预告/快报/一季报，实际披露率为19.5%，低于往年（仅考虑2020年3月31日之前上市的3789家公司，即剔除上市一年之内的新股），其中：创业板797家上市公司有179家披露完毕，披露率为22.5%；中小板并入主板后，主板2898家上市公司有552家披露，披露率为19.1%；科创板94家公司有6家披露，披露率为6.4%。

　　我们按照业绩预告的类型，分为两组：预盈（包含略增、扭亏、续盈、预增）、预亏（略减、首亏、续亏、预减）。已披露业绩预告的701家上市公司中（部分公司直接披露业绩快报与一季报，不纳入业绩预告统计），共613家为预盈，占比达到83.2%；主板、创业板和科创板的预盈公司占比分别为82.4%、85.5%和83.3%。

　　我们按照上市公司业绩预告公布的上下限均值来估算各公司的业绩增速，并基于业绩增速中位数来考虑板块的业绩情况。

　　2021 年全 A 一季度业绩较 2020 年同期以及疫前同期均有大幅提升。考虑到 2020 年 一季度疫情冲击引发的低基数效应，我们分别以 2020Q1 以及 2019Q1（即疫前同期）为 基准对 A 股一季度业绩增速进行测算。从已披露的公司来看，以 2020Q1 为基准的全 A 业绩增速中位数为 135.0%，而以 2019Q1 为基准的全 A 业绩增速中位数为 80.4%；以2020Q1 为基准的主板业绩增速中位数为 146.2%，而以 2019Q1 为基准的全 A 业绩增速 中位数为 78.7%；以 2020Q1 为基准的创业板业绩增速中位数为 103.0%，而以 2019Q1 为基准的创业板业绩增速中位数为 85.3%；以 2020Q1 为基准的科创板业绩增速中位数 为 389.2%，而以 2019Q1 为基准的科创板业绩增速中位数为 35.5%。

　　创业板相对主板而言受疫情冲击较小，环比改善程度相应较弱。对比创业板与主板的业 绩增速情况（科创板已披露业绩公司仅有 6 家，业绩误差相对较大，故不参与对比），创 业板以 2019Q1 为基准的业绩增速高于主板，而以 2020Q1 为基准的业绩增速相对较低， 表明创业板相对而言受疫情冲击较小，环比改善程度也相应较弱；主板以 2019Q1 为基 准的业绩增速相对较低，而以 2020Q1 为基准的业绩增速要高于创业板，表明主板受疫 情冲击更为严重，但近期呈现更为积极的环比改善。

　　2021Q1业绩增速大幅提升的重要原因在于疫情引致的低基数效应。2020年一季度新冠疫情爆发引致的经济活动停滞，对A股上市公司业绩产生剧烈冲击，2020Q1的全A、主板和创业板业绩增速同步大幅下滑，分别触及-30.3%、-30.5%以及-29.8%的历史低位，新冠疫情导致的低基数效应是2021Q1业绩增速大幅提升的重要原因。

　　此外，有条件强制披露背景下，低披露率可能导致高估。由于A股业绩预告披露全面实施有条件强制披露，即仅业绩波动较大的公司必须强制披露，其他公司不作强制披露要求。而在披露率较低时，其他主动披露的公司可能大部分业绩表现较好，当前19.5%的较低披露率以及83.2%的业绩披露预盈公司占比，表明对业绩情况或许有所高估。

　　行业配置：各行业景气修复特征如何？

　　截至2021年4月14日上午9时，已经披露2021Q1业绩预告/快报/一季报的737家上市公司，我们以此为样本，进行基于全部A股的行业业绩分析。需要注意的是，本次业绩预告的披露率相对较低，中信一级行业（剔除综合、综合金融）实际披露率大致分布在10~30%区间内，可能导致一定程度的高估。

　　以2019Q1和2020Q1为基准分别求得中信一级行业业绩增速后，我们按照是否高于行业中位数水平来划分“增速高”和“增速低”，并依据两个种增速的不同分类将行业划分为四组，即“增速双高”、“增速双低”、“2019Q1为基准的增速高&2020Q1为基准的增速低”和“2019Q1为基准的增速低&2020Q1为基准的增速高”，并据此分析不同行业在本次疫情冲击之后的行业景气特征。

　　1、以2019Q1和2020Q1为基准，业绩均有大幅提升的行业包括轻工制造、电子、有色金属、基础化工、汽车、建材、电力设备及新能源、煤炭、非银行金融，这一业绩增速组合表明该类行业拥有较高的景气度以及较强的业绩弹性：一方面较疫前同期保持高景气；另外虽然在2020年Q1受疫情冲击较为猛烈，而在随后的经济复苏进程中也具备较强的修复能力。

　　2、以2019Q1为基准的业绩增速较高，而以2020Q1为基准的业绩增速较低的行业包括农林牧渔、国防军工、钢铁、食品饮料、机械，这一业绩增速组合表明该类行业当前拥有较高的景气度同时在疫情期间受到的冲击相对较小：一方面较疫前同期保持高景气，另外在2020年Q1受疫情冲击较小（行业景气与疫情相关性不大，例如食品饮料在疫情期间的需求较为稳定，例如钢铁在国内疫情快速控制的背景下供给恢复较快），所以2020Q1的基数相对较高，导致本期以2020Q1为基准的增速较低。

　　3、以2019Q1为基准的业绩增速较低，而以2020Q1为基准的业绩增速较高的行业包括石油石化、交通运输、建筑、纺织服装、商贸零售，这一业绩增速组合表明该类行业在疫情期间受到较大的冲击，2021Q1业绩虽然维持较快的修复趋势（以2020Q1为基准的增速较高），但较疫前并未出现较高的增速跳升，在后续的景气判断中需要重点关注景气的修复只是滞后，还是疫情带来了较为严重的影响。

　　4、以2019Q1和2020Q1为基准的业绩增速均处低位的行业包括医药、计算机、家电、传媒、通信、房地产、消费者服务、电力及公用事业，这一业绩增速组合下的行业可能包括两种情形，一是行业受疫情冲击较严重，修复也较为缓慢；二是行业受疫情冲击较小，景气保持相对稳定。

　　中信二级行业中，多数行业可能因披露率较低而产生较大误差，为避免此类情况我们选取实际披露率在30%以上的行业进行分析，以2019Q1和2020Q1为基准分别求得中信二级行业业绩增速后，我们同样以此为依据将行业划分为四组。

　　中信二级行业中：

　　1、以2019Q1和2020Q1为基准，业绩均有大幅提升的行业包括半导体、塑料及制品、其他轻工Ⅱ、化学纤维、新能源动力系统等，该类行业拥有较高的景气度以及较强的业绩弹性。

　　2、以2019Q1为基准的业绩增速较高，而以2020Q1为基准的业绩增速较低的行业包括房地产服务、元器件，该类行业当前拥有较高的景气度同时在疫情期间受到的冲击相对较小。

　　3、以2019Q1为基准的业绩增速较低，而以2020Q1为基准的业绩增速较高的行业包括文娱轻工Ⅱ、厨房电器Ⅱ，该类行业在疫情期间受到较大的冲击，2021Q1业绩虽然维持较快的修复趋势（以2020Q1为基准的增速较高），但较疫前并未出现较高的增速跳升。

　　4、以2019Q1和2020Q1为基准的业绩增速均处低位的行业包括特材、结构材料、工程机械Ⅱ、兵器兵装Ⅱ、贵金属、石油化工、综合服务、电信运营，该行业可能包括两种情形，一是行业受疫情冲击较严重，修复也较为缓慢；二是行业受疫情冲击较小，景气保持相对稳定。

　　个股视角：高景气个股主要分布在哪些行业？

　　年度策略中我们指出，随着经济持续L形探底、波动收敛，宏观政策维持稳健，传统宏观经济以及政策博弈在策略中的地位下降，主导市场的核心矛盾进一步由宏观层面向微观层面下沉，基本面上，由博弈宏观经济波动，向更微观的行业、个股景气度聚焦。（见报告《从宏观到微观，依然机构牛——A股市场2021年度策略》。）

　　本部分我们考察高景气个股的行业分布情况。为避免疫情冲击对个股景气的扰动，我们以2019Q1为基准的2021Q1业绩增速及其相对疫情前的环比改善程度为依据筛选高景气个股，具体而言，2021Q1业绩增速大于0，同时相对2019Q1业绩增速的环比改善大于20%的个股定义为高景气，结果显示737只已披露业绩的股票中，高景气个股多达437只。进一步的，我们筛选市值大于100亿元，同时业绩提升主要由主营贡献的高景气个股，共186个，其中电子、基础化工、电力设备及新能源、医药和钢铁等行业分布较多。

　　进一步，我们对市值大于100亿元，同时业绩提升主要由主营贡献的高景气个股的业绩说明进行了拆解，绝大部分公司业绩呈现高景气的原因以市场需求向好、行业结构优化为主。电子行业尤其是半导体、消费电子行业，受益于市场需求向好背景下的生产订单饱满、产能持续提升，同时顺应国产替代趋势；基础化工行业一方面受益于经济复苏带来的大宗商品价格上涨，另一方面作为电新、电子行业的上游，需求侧得以扩张；电力设备及新能源行业受益于我国向绿色经济转型过程中的光伏、风电装机超预期以及新能车市场的拓宽；医药行业中，检测等行业受益于疫情刺激下的防疫用品需求增长，此外部分企业景气源自研发技术和产品交付能力的提升；钢铁行业在受益于钢铁市场复苏的同时，通过行业与产品结构优化提升盈利能力。

　　风险提示

　　上市公司业绩修正；疫情超预期；宏观经济政策超预期变化。