解构400亿”大佬“邬传雁：隐形持仓多港股，认定一大分歧主导A股波动

　　来源： 资本深潜号

　　泓德基金“扛把子”邬传雁旗下基金年报出炉！

　　截至2020年末，邬传雁管理的多只基金合计规模近400亿元人民币。

　　邬传雁曾在多家险资资管任职，2015年参与泓德基金创办，绝对收益的思路一直体现于其管理的基金之中。

　　邬传雁有两只基金属于封闭产品，即泓德丰泽定开、泓德丰润三年，且两只基金可投向港股。因此，以上述基金为样本可以更好地观察其过去一年的操作。

　　01

　　港股支撑“腰部持仓”

　　以泓德丰泽为例，前十大持仓中有一只港股上市公司——颐海国际。但持仓第11-20投资标的中，有五只港股，分别为舜宇光学科技、海底捞、友邦保险和新东方教育。泓德丰泽整个持仓中，港股占比为13.58%。

　　再以泓德丰润为例，整个持仓港股占比为20.3%，颐海国际同样位列前十大持仓，前二十大持仓中还有舜宇光学科技、海底捞、友邦保险、信达生物和万科企业等五家港股公司。

　　邬传雁在年报中指出，主动增加向上市前公司研究的力度，对上市公司粗筛和深度研究的效率随之提升，本基金的投资股票池得到扩充。港股股票池扩充比较明显。

　　对于两只基金操作风格，他如下写道：维持偏长期成长股票的组合结构，维持个股组合结构的相对稳定性，没有针对行业或产业短期趋势做任何调整，只是在对少数上市公司价值增长空间、管理和治理情况反复考证的情况下进行小幅度的调整。港股在组合的占比略有提高。

　　02

　　机会只在少数股票中

　　邬传雁指出，A股所面临的超长期结构型牛市机会，真正有长期价值的投资机会并不多，它只会落在少数具备基业长青潜质的春天型企业身上。

　　他特别强调了估值方法的“迭代”：

　　正确的估值方法是什么？本基金认为正确的估值方法应该是随客观经济发展而发展的，是与时俱进的价值发现和评估方法。这两年A股经历了比较长期的结构型牛市演绎，在一批优质股票经历了较大的涨幅之后，也伴随着一个非常热烈的讨论，那就是优质股票贵不贵的问题。在对这个问题的讨论中，人们容易从传统思维出发，根据眼下看得见的业务、利润增长和现金流去对一家企业进行估值，却与眼下企业真实的价值和未来的成长产生了较大的偏差。

　　“我们的投资所面对的客观经济世界和过去有了很大的不同，其中一个最大的变化就是全球经济大转型，这是我们的投资最重要的输入变量。“

　　03

　　A股波动背后的一大分歧

　　邬传雁指出，推动发展或者进步背后的真实力量其实是劳动力作用的较大变化，是劳动力从以贡献体力为主转变为以贡献智慧为主的过程，也是劳动力的智慧以及对劳动力的智慧进行有效组织成为企业最重要的无形资产，滔滔不绝地为企业创造价值的过程，更是由劳动力的智慧的差异不断扩大造成优质企业与一般企业差距不断加大的过程。

　　所有这些转变都构成了一个长期结构型牛市最坚实的理论和现实的支撑。而传统的估值方法未能将其考虑在内，成为我们对企业估值理解发生偏差的主要原因，也成为A股市场产生价值认知分歧的主要原因。

　　他进一步指出：

　　未来这种分歧并不会较快消失，它将伴随这一轮超长期结构型牛市的始终，并成为A股市场波动的重要原因之一。理解无形资产显著价值的投资者与尚未觉察无形资产显著价值的投资者也将在这个市场中并肩前行，但这种认知的差异或将造就并持久地拉大不同的投资结果之间的距离。而作为机构投资者，我们最大的价值并不在于我们所具备的信息优势、专业知识，而在于我们对经济转型与企业价值的洞见，我们需要看到那些尚未显现的部分，即无形经济的部分，并且需要构建起一个框架，来对这部分价值进行合理的评估，这个框架包含但不限于我们长期坚持深入研究的企业的组织构架、激励机制、制度流程、IT支撑体系、价值观以及企业文化等。它也是我们传统估值方法在这个时代当中必须要经历的一次迭代。

　　当我们用新的估值方法来评价企业，把视野收窄，完全聚焦于那些具备丰厚的无形资产护城河的春天型企业的时候，我们既可对2021年、对未来三五年，甚至数十年充满信心，也可真正免于来自市场中短期波动的困扰。